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国内外投行与经纪类上市公司对比分析 　　改革开放以来，中国经济持续快速发展，至今成为全球第二大经济体。中国资本市场也相应快速发展，证券公司作为重要的中介机构和服务主体快速成长。证券业协会数据显示，2014年，国内120家证券公司共实现营业收入2602.84亿元，净利润965.54亿元，较2013年分别增长63%和119%。证券公司业务与产品类型不断丰富，近年不断推出国债期货，完成信贷资产证券化产品的上市交易，开展约定购回式证券交易、股票质押式回购交易、股票收益互换等新业务；各类融资行为增多，行业整体财务杠杆效应提高；互联网金融起步，证券公司开始尝试搭建网络综合服务平台，通过网上开户、在线理财等信息技术手段拓展金融服务渠道；行业新一轮并购重组启动，国际化探索也取得阶段性进展。在银证分业监管经营的制度下，国内证券公司在国际市场中的位置、与国际一流投行存在的差距以及产生差距的原因等问题值得探究。 　　国内外投行发展现状 　　由于中国依然实行银行、证券分业经营，为了确保对比口径统一，本文将国际独立投行作为研究对象。所谓独立投行是指该机构的主营业务是投资银行和经纪业务，这是相对于那些既从事银行业务又从事证券业务的全能型投行而言的。本文根据GICS（Global Industry Classification Standard，国际行业划分标准）选取相对应的“投资银行及经纪”类别下的上市公司为研究对象。 　　仅选取“投资银行及经纪”类的不足在于，该项下不包括经营证券业务但主营业务是银行业的混业金融集团，如摩根大通、花旗集团、美洲银行等，这些企业都从事证券业务，而且实力很强。但由于这些企业主营业务收入是银行业务（GICS的银行类），公开的年报和财务数据也未将它们的证券业务同银行业务隔离，因此无法获得其证券业务的详细经营数据，我们姑且专注于独立投行。 　　在投资银行与经纪类上市公司中，2014年高盛集团以净利润84.77亿美元居首，收入400.85亿美元，总资产8562.4亿美元。中国上市公司里排名最高的是中信证券，净利润18.4亿美元排名第4位，比2013年上升了3位（如表1所示）。 　　分地区来看，与美国相比，国内投行在净利润排名前30强中，数量多而实力不强（如表2所示）。中国券商在30强中占有14席（2013年占8席），但从利润角度看，美国投行的总利润占到前30强的49%（比2013年下降了7个百分点），而中国只占到28%（比2013年上升了15个百分点）。加上在香港台湾的中资上市券商，中国券商前30强的净利润比重超过30%。国内券商利润快速增长的原因，在于最近一年A股市场的火爆行情。 　　国内投行发展差距与原因 　　证券化率较低 　　中国资本市场整体直接融资比重多年提升不显著，证券化率在低位徘徊。根据证监会数据，截至2012年年末，中国的直接融资股票市值加上债券额相当于整个金融资产总额的43%。同期，市场主导型金融体系的美国，其直接融资存量占比高达86%。与中国同是银行主导型金融体系的日本、德国，2012年直接融资存量占比分别达到69.2%和74.4%。同是新兴市场国家，印度和巴西也分别达到70%和69%。 　　从中国证券化率数据看，截至2012年年末，中国上市公司总市值占GDP比重的资产化率为42.53%，同期，发达资本市场的证券化率，美国为114.92%，日本为61.99%，韩国为96.54%，德国为43.38%，英国为122.65%，法国为69.83%（如图2所示）。因此，我们认为中国直接融资比重和证券化率均处于较低水平，这与中国券商数量多实力不强高度相关。 　　场外市场处于起步阶段 　　中国衍生产品市场不发达，场外市场刚起步。从融资方式看，中国证券市场仍以股票融资、债券发行为主，衍生品市场并不发达，交易品种有限，缺乏股票期权、汇率期货等基础交易品种。截至2014年年末，国内股票市场的总市值为37万亿元，债券市场的总市值为29万亿元，衍生品市场的总市值则相对很小，甚至很难找到其市值统计数据。而从美国的资本市场存量价值看，2010年股票市场仅占8%，债券市场占比约为12%，衍生品存量价值占比达到80%左右，尤其是场外市场的衍生品交易规模巨大。 　　中国资本市场交易体系层次单一，场外市场尚处在起步阶段。目前，沪深交易所的上市公司依然在中国股票市场占主导地位，新三板、全国和区域股权交易中心成立不久，场外市场不活跃。相比之下，2014年4月，美国约有40%的股票交易在场外市场成交，场外衍生品交易金额占比达到90%以上。发达国家多层次资本市场通常呈稳固的金字塔状，其股票发行机制是一种极为稀缺的资源，成熟的退出机制保证着上市公司的质量、投资者的利益和证券公司的市场化运行（如表3所示）。 　　国内资本市场层