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深交所上市公司治理状况调查分析报告 2003-12-18 04:07 深圳证券交易所于去年5月对在深交所上市的上市公司治理状况进行了问卷调查。调查从控制权归属及其实现形式、董事会决策、独立董事制度、监事会作用及其他利害相关者共同治理等几个方面展开。在所获数据的基础上,深交所综合研究所对深市上市公司治理效果进行了实证分析,探讨了公司治理未来的改革方向,并提出了相应的政策建议。 在对问卷调查所获得的数据及其他数据进行了详细的分类汇总、统计分析和定量描述之后,本文对深交所上市公司控制权归属及实现形式、董事会决策、独立董事制度、监事会的作用及公司社会责任等主要公司治理状况进行了评价,现将结论分述如下: 一、控制权归属及其实现形式 1、国有与非国有控制 最终控制股东 的上市公司在公司治理效果方面并不存在显著差异。与非国有控制的上市公司相比,国有控制的上市公司规模大、信息披露质量高,但财务业绩指标基本持平。由于约70%样本公司的最终实际控制者是国家及其所属机构,考虑到两组样本公司在数量上的差异可能对检验结果产生的影响,本文还以行业为配对变量,选择数量基本相同的两组公司进一步分析,上述结论仍然成立。总之,本次问卷调查分析结果所提供的经验证据并不支持以最终控制权归属来判断上市公司治理效果,并以所有权改革作为资本市场发展前提的观点。当然,由于本文对公司治理效果的测度并不完整,所有权结构与公司治理效果之间的关系也十分复杂,本文的分析结论只是提供了某一方面或局部的证据。对这一问题的全面考察有待于更深入的研究。 2、与未发生控制权转移的公司相比,发生了控制权转移的公司业绩差、信息披露质量低。如果发生多次控制权转移,信息披露质量的降低会更加显著。对于这一结论的一个可能的解释是当前上市公司控制权转移主要通过协议转让实现,其他形式较少运用,市场机制并未真正发生作用。例如,约三分之一的样本公司发生过控制权转移,但绝大部分是通过协议转让的形式进行的,唯一的市场机制法院强制拍卖只占2.5%。总之,以协议转让为主要形式进行的控制权转移和争夺并未对公司治理效果产生积极影响。国有控制的上市公司由于国家股权比重高或受政策限制难以发生控制权转移。非国有控制的上市公司发生控制权转移并未带来公司治理效果的提高,与之相反,控制权多次发生转移反而使公司治理效果下降。 无论是中国上市公司存在的主要委托代理问题,还是应对这些委托代理问题的公司治理机制的有效性都与控制权的归属及其实现形式关系密切。例如,控制权转移能够减少内部人控制导致的代理成本。内部人控制是国有控股上市公司的主要问题,因为在国有控股的上市公司中,控股股东名义上是国有资产管理部门,但实质上是缺位的,上市公司的经理人员很容易掌握公司的实际控制权,最大化自身利益而不是所有者的利益。由于人事控制是控制权的主要实现形式,控制权转移所伴随的人事变动能够有效地抑制源于内部人控制的委托代理问题。然而,调查结果却显示,限于各种因素,国有控股公司的控制权受各种因素影响较少发生转移,因此控制权转移作为治理机制的有效性无从谈起。与国有控股的上市公司相反,非国有控股的上市公司的控制权变更频繁。然而,非国有控股上市公司的主要委托代理问题不是内部人控制,而是大股东剥削小股东。对于贪得无厌的大股东而言,控制权转移不仅不是有效的治理机制,反而是其圈钱生利工具。上述分析在一定程度上揭示了本次调查结果并不支持控制权转移在公司治理中发挥有效作用的主要原因。 3、与股权集中度低 控股股东持股比例低于30% 的公司相比,股权集中度高 控股股东持股比例超过50% 的公司规模大、信息披露质量高、财务业绩较好。如果股权集中度与较高的代理成本相联系,那么公司业绩与信息披露质量会有显著下降,这种推断恰与本文实证检验所得出的证据相悖。与股权集中度低的公司多为非国有控股的公司,股权集中度高的公司多为国有控股公司这一事实相联系,本次问卷调查分析结果并不支持股权分散化、民有化是当前控制权归属改革的主要趋势这一流行主张。 为了进一步探讨这一问题,本文将非国有控股 股权集中度低 的上市公司分为两组,一组是通过发起成立的上市公司,另一组是通过控制权转移上市的公司。前面的分析显示,对于非国有控股的公司,控制权转移不仅未解决委托代理问题,反而使之恶化。因此本文预期,相对于国有控股的公司,通过发起成立上市的非国有控股公司由于能够降低源于内部人控制的代理成本而具有业绩优势。实证检验结果显示,发起成立的非国有控股公司在信息披露质量方面与国有控股公司没有显著差异,但财务业绩略好 弱显著 。而通过控制权转移上市的非国有控股公司无论是信息披露质量,还是财务业绩都明显逊于另二者。 4、人事控制和资产控制是控制权的重要实现形式。人事控制主要体现在控股股东对董事长和总经理两个关键职位的争夺。超过60%