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第三章 国有资产产权改革实证分析篇 第一节 国有资产产权改革形式 第二节 管理层收购问题：中国的理论与实践 第一节 国有资产产权改革形式 一、国有资产产权并购管理 我们通常称为企业并购，实质就是企业间的产权交易，这种交易直接导致企业产权安排的变化. 定义：两个以上的企业因股权结构、资产债务、控制权等变动而进行的各种资产重组活动统称为企业并购。 企业并购的交易方式主要包括收购、兼并、合并、合营、杠杆收购和管理层收购。 企业并购动因分析： 1、规模扩张动因 2、经营协同动因 3、财务协同动因：利用税法合理避税、获得某些融资方面的优惠条件 4、发展战略动因 5、间接上市动因：买壳上市、借壳上市（母子公司） 二、国有资产产权拍卖 产权拍卖是指产权拥有者通过公开竞价方式，将产权出售给出价最高的竞买者，从而改变产权归属的资产转让方式。 主要包括：国有小型企业的整体性拍卖、国有企业闲置设备等的拍卖、国有企业破产拍卖。 产权拍卖和产权并购的区别 1、成交价格的确定标准不同。 2、企业并购是兼并被收购企业的全部产权，而被拍卖产权可以使部分产权也可以是全部产权。 3、 企业兼并收购后，并购方要对目标公司的债务、职工安排承担义务，而产权拍卖中的购买企业对被拍卖企业一般不承担这些义务。 三、国有产权改革的其它形式 1、出售：是指使企业规模及经营范围缩小的各种行为，可采取分立和剥离形式。 分立是指公司将其资产和负债独立出去，成为一家或数家独立公司，新公司的股份按比例分配给母公司的股东。 剥离：是将企业的一部分出售给外部的第三方，进行剥离的企业收到现金或相当的报酬。如果说分立只是股权的转移或交换，那么剥离就是资产的出卖，会有现金流入。 2、债转股 所谓债转股就是通过资产管理公司、投资银行、信托投资公司和债务托管公司等社会中介机构将国有企业所欠银行部门的不良债务转化为银行部门对企业的投资，将银行部门对国有企业的债务关系转化为中介机构对国有企业的股权投资关系。 债转股的基本思路是将国有商业银行由于企业无力还债而形成呆滞的不良债权转化成在有价证券市场有一定流动性从而可以转让的商品，通过某种形式在新的债权债务主体及投资主体之间的流动，最终转化为对企业的股权或投资。其运作原理入下图： 3、托管 托管，通常是指优势公司对目标公司的托管，其特点是在目标公司的产权结构及基本不变的情况下，优势公司获得对目标公司资源的实际控制权。 优点是优势公司输出的主要是技术、管理、营销渠道、品牌等，基本上不需要资金的投入，降低了优势企业的扩张成本。 成功的托管往往是并购的前提。 4、承包：是指在不改变国有企业性质的前提下，按照所有权和经营权分离的原则，以承包经营合同的形式，确定国家和企业的责权利关系，使企业做到自主经营、自负盈亏的经营方式。 5、租赁：是指在不改变国有企业性质的条件下，实行所有权与经营权的分离，国家授权单位为出租方，将企业有期限的交给承租方经营，承租方向出租方交付租金，并按照合同规定对企业实行自主经营的方式。 第二节 管理层收购问题 MBO:管理层收购 1、MBO即Management Buyout,是指目标公司的管理者利用借贷资本购买本公司的全部或大部分股份，从而改变公司的所有权结构、控制权结构和资产结构，进而达到重组公司的目的并获得预期收益的一种行为。 2、MBO的产生背景 说起MBO的起源，不得不先说一下LBO（Leveraged Buyout)，即杠杆收购，它是利用高负债融资购买目标公司的股份，以达到控制或重组目标公司的目的，从中获得超过正常收益回报的有效金融工具。 LBO产生于20世纪70年代，并与股票市场的涨跌起伏有密切关系。20世纪60年代以美国为代表的西方股市异常活跃，市场扩容速度非常快，但不少公司的股价表现并没有业绩支撑，泡沫严重。加之，20世纪70年代，美国经济不仅遭遇了越战的蹂躏，而且还饱受着OPEC所引起的全球通货膨胀的肆虐，再加上高税率和高利率，导致泡沫性股市迅速回落，相当一部分公司市值迅速回落，有的甚至低于公司的实体价 值，这种情形无疑为投资人提供了低成本扩张或迅速增值的机会。 1980年里根政府上台，美国司法部的判决点燃了指路的明灯，这就是终止政府长达10年的对IBM的反托拉斯诉讼案。资本主义发展的全新时期到来，企业并购甚至连寡头垄断的实有企业也敢涉足。 一些小的投资银行，如后来大出风头的KKR公司从20世纪70年代末开始尝试杠杆收购，后来逐渐壮大。80年代中期，Drexel公司总司总裁迈克尔.米尔肯发明了垃圾债券这个杠杆收购的核武器，掀起了杠杆收购的狂潮（募集收购资金中，债务占60%，10%来自买主本身，30%来自保险公司，但有时需要三个月才能得到承诺，而用垃圾债券代替保险公司资金，倾刻间就能募集到所需巨额资金）。