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公司更新报告 国电电力(600795)：全年业绩可保增长，关注电价与股改 2006年4月25日 增持 电力行业 分析师 姚 伟 （021847 Yaowei@ 陈俊华 （021683 Chenjunhua@ 基本数据 2006-4-25 收盘价（元） 5.80 市盈率(05) 14.1 市净率 1.73 股息率（分红/股价） 1.4% 每股净资产（元） 3.35 资产负债率 68.9% 流通A股市值（亿元） 34.2 股本数据 总股本（万股） 226,942 流通A股（万股） 58,889 流通B股（万股） / 流通H股（万股） / 相关研究： 《下半年业绩大增，长期资本支出增加》 2005年9月1日 主要财务数据（以现有股本计算,不考虑电价调整）： 项目/时间 2004A 2005A 2006E 2007E 主营收入（百万） 7,752 11,045 11,796 12,071 主营利润（百万） 2,187 2531 2,676 2,870 净利润（百万） 837 930 1,045 1,107 每股净收益（元） 0.369 0.410 0.461 0.488 净资产收益率 12.56% 12.50% 12.92% 13.04% 每股经营现金流（元） 0.81 1.42 1.95 2.34 投资要点： 一季度大同第二电厂发电量不佳，以及始自05年四季度以来坑口煤价的上升使得公司毛利率有较大下滑，但预计在存量机组利用率出现一定回落的情况下高利润率的大同二厂二期可确保公司合并发电量仍可有所增长； 公司华东、辽宁电厂煤价稳定，短期公司山西、云南和宁夏坑口电厂燃料成本压力较大，我们预期06年公司整体燃料采购成本升幅6.6%左右，但目前有缓解迹象，预计07年可有1.3%左右的回落； 公司股改即将启动，对价同时可望解决困扰公司已久的股权结构问题，公司战略定位和发展路径可得以优化； 二次煤电联动对公司业绩影响大，预计公司06、07年EPS为0.46和0.49元，如联动实施可达0.52和0.6元； 06－08年公司业绩将稳步增长，09年后随储备项目投运将步入加速成长通道，公司内在价值远超股价，综合考虑转债转股、对价和未来的再融资公司动态PE仍低于10倍，建议“增持”，短期目标价7.2元。 一年内股价走势（2005/4/25-2006/4/25）：  一季度大同第二电厂电量不足拖累整体发电量增长。 谨慎的预测亦表明06年全年合并发电量仍可保持增长。 一季度坑口煤价压力大，全年来看辽宁、华东地区电厂成本压力小，而山西、宁夏、云南地区电厂燃料成本均有较大幅度上涨。 06全年燃料成本涨幅上限为6.6%，07年燃料成本有望回落。 谨慎业绩预测表明公司06、07年业绩仍有持续增长。 二次煤电联动可大幅提升公司业绩。 股改将要推出，股权结构问题解决拓展了公司发展的路径。 公司储备项目将在08年后实现公司跨越式发展。 优质资源储备使得公司绝对内在价值远超现股价。 综合考虑未来变动因素，公司股价明显低估，建议“增持” 季度电量下降影响短期业绩，整体电量谨慎乐观 在06年上网电价同比大幅提升情况下公司业绩未能实现增长，公司存量机组发电量的下降是重要原因之一，尤其是大同第二发电机组发电量因检修、京津唐电网供需关系缓和等原因相对不足未能给公司贡献业绩增量。 表1：国电电力一季度发电量（兆瓦，亿千瓦时） 　 电厂 装机容量 股权 一季度发电量 同比（%） 全资 大同第二发电厂 6X200 100% 16.33 -14.50% 朝阳发电厂 2X200 100% 5.24 -5.92% 大连开发区热电厂 144 100% 2.52 2.44% 桓仁发电厂 29.45 100% 1.14 28.09% 太平哨发电厂 4X40.25 100% 0.53 51.43% 控股 大渡河水电公司 1320 51% 7.07 -0.28% 大同二厂二期 2X600 60% 14.97 / 宣威发电公司 4X300