短期国际资本流入我国的影响因素探究..doc

短期国际资本流入我国的影响因素探究 ——基于VAR模型的实证分析 中央财经大学 徐曼、戴松、李映若兰 摘要：2002年我国国际收支平衡表中的误差与遗漏项由负转正，这意味着我国短期国际资本流动的方向将发生扭转。随着2005年的人民币汇率改革，人民币升值预期不断加强，国际游资大规模流入中国，对我国货币政策的独立性和实施效果产生较大的冲击和影响。本文首先基于2002年1月至2010年7月的月度数据，选取了国内外利率差、人民币汇率预期、上证综合指数以及商品房平均销售价格指数，采用改进的余额法估算短期国际资本流入规模，建立VAR模型。然后通过脉冲响应函数和方差分析对影响短期国际资本流入我国的因素进行实证探究。结果表明，人民币汇率预期与国内外利率差对短期国际资本流入的影响相对较大，而以上证综合指数和商品房平均销售价格指数为代表的国内资产价格因素对短期国际资本流入的影响则比较微弱。本文最后根据实证分析结果提出了相应的政策建议。 关键词：短期国际资本 影响因素 VAR 脉冲响应函数 2002年我国国际收支平衡表中的误差与遗漏项在连续12年呈现负值后，首次变为正值，这一变化引起了国内学者的广泛关注。这意味着我国短期国际资本流动的方向将发生扭转，由资本外逃变为大量投机资本流入。这种资本流入趋势在2005年之后变得更加强劲，原因在于2005年我国汇率政策由盯住美元汇率改为盯住一篮子货币。2007年美国爆发次贷危机之后，大量国际资本从美国撤出，寻找新的投资环境。人民币汇率改革、不断加强的人民币升值预期以及较高的投资回报率等都使得诸多短期国际资本以各种形式涌入我国。 短期国际资本的流入在一定程度上会给我国带来有利的影响，例如对我国基础设施进行改善和参与我国大型工程的投资。但同时，我们应该关注其可能带来的负面影响，例如，增加本币升值压力、制约央行货币政策的独立性，增加货币政策的调控难度等。鉴于目前大量短期国际资本不断流入我国，研究影响其流入的因素的重要性日益突出。 文献综述 早期关于短期国际资本流动影响因素的理论主要是从资本套利的角度来讨论的，主要集中于发达国家间的资本流动。上世纪90年代以来，研究者们主要考虑的是发达国家与发展中国家之间短期资本流动的驱动因素，制度性因素得到越来越多的重视。尽管不同时期以及国内外的学者对于短期国际资本流动影响因素的研究不尽相同，但总的来看，对于其影响因素的讨论，主要采用经验分析的研究方法，根据学者自身的看法研究各种经济变量对于短期国际资本流动是否有显著性影响。国内外学者的研究情况大致如下： (一)国外学者的研究 国外学者对于短期国际资本的研究，可以追溯到1937年。哥伦比亚大学的Charles Poor. Kindleberger 于1937年开始研究短期国际流动资本对于一国货币供应以及国家收入的影响，研究了国家收入、汇率以及国际收支平衡之间的关系。P.Barrett.Whale(1939)在Charles Poor. Kindleberge研究的基础上，考虑短期国际资本流动对于收入、物价水平以及国内货币流通的影响。他认为短期资本给一国带来的波动性，可以由临时贷款抵消，并指出，利率政策可以调节这种冲击。Zoran Hodjera(1971)基于英国1963到1967年的季度数据，研究大量不稳定投资下短期国际资本流动的影响因素，提出了存量调整模型。模型结果发现非抵补利差以及商业贸易的变动对于英国短期资本流动影响很大。另外资本流动对于投机也很敏感，他在1973年对此项研究做了进一步的修正，考虑到工业化国家拥有更发达的外汇交易市场以及短期资本市场，以及他们给予短期资本更多的流动性，所以这次只考虑工业化国家的短期资本流动。他在Tsiang的研究基础上，将远期外汇市场这个因素纳入考虑范围之中，并且运用了投资组合选择理论，解决了流量存量之间的矛盾，得出了更好的存量调整模型。 到了20世纪末和21世纪初，国外学者对于短期国际资本流动的研究由其对于一国经济影响的研究转向于研究短期国际资本流动的影响因素。Calvo(1993), Leiderman(1994)和Reinhart(1996)的研究发现, 利率是驱动国际资本流动的最主要因素。他们认为20世纪90年代早期的世界利率水平下降, 加之主要西方发达国家经济增长放缓或衰退, 使新兴市场经济国家的获利机会更具吸引力,也使这些国家的信用风险降低, 导致了国际资本在20世纪90年代大量涌入新兴市场经济国家。Renu Kohli(2001)的研究发现，美元利率的下跌，加之主要西方国家陷入经济低潮是驱动国际资本流入印度的主要因素。同时印度内部经济改革、宏观经济状况以及国内政策方面的变化提升了投资者的信心，吸引了资金流入印度。 Eliana Cardoso和 Ilan