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量化研究报告 投资咨询部 IH-50ETF 期权反向套利研究 投资咨询部 一、IH 贴水与常规套利可能性 自IH 于2015 年4 月16 日上市以来，共计392 个交易日，按收盘 价计算，333 天都处于贴水状态，日均贴水 15.537 个点。股灾时期 （2015/6/19-2015/9/30 ）贴水均值高达46.634 个点，极值达到235.831 点。今年3 月以后 （2016/3/1-2016/11/21 ），50 指数持续走强，但IH 大部分时间仍保持贴水状态。虽贴水幅度大幅收窄，但每当行情出 现较大幅度回调时IH 贴水立即放大。除了对后市走弱的预期，缺乏 有效的反向套利方法，也是造成IH 长期贴水的重要原因之一。 根据中金所的规定，IH 交割结算价是交割日50 指数最后两小时 的算术平均值，该规定保证了IH 在交割日一定会收敛于50 指数。 因此，当IH 与50 指数出现偏差时存在套利的可能。当IH 升水时， 进行买现卖期操作，该操作较为方便。而当IH 贴水时，需进行卖现 买期操作。目前卖空现货只能通过融券卖出 50 成分股或融券卖出 50ETF 来操作。但如图二所示由于融券成本高，平稳市场下的IH 贴 水往往难以覆盖其套利成本。目前市场融券利率接近9%，再加上手 续费、佣金、滑点等费用，利用融券的方式进行反向套利，贴水至 少需超过约20.7 个点才能达到基本的盈亏平衡。实际操作时加上预 期收益以及安全垫，则需要更大的贴水。这意味着从成本端我们将 失去很多套利机会。 而当贴水较大时，监管收紧以及目前较小的融券市场规模同样造成 该操作可实现性不强。从图三可以看出，股灾时尽管贴水很大存在 很好的反向套利机会，但由于融券的收紧以及其仅仅几十亿的规模 都难以保证反向套利操作的顺利进行。 图一：IH 贴水与上证50 走势图 来源：东兴期货投资咨询部 图二：IH 贴水与融券套利成本走势图 请务必阅读免责声明 2 投资咨询部 来源：东兴期货投资咨询部 图三：IH 贴水与融券余额