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PAGE  PAGE 6 探路者前景不明 　　2015年前3季度，探路者（300005.SZ）的传统户外产品业务收入仅实现微幅增长，但应收账款却远超收入增幅，公司存在粉饰业绩的嫌疑;此外，作为传统的备货旺季，2015年三季度公司的存货却出现同比下滑，后续销售恐难乐观，行业或将步入调整洗牌期。 　　而且，公司从2014年开始布局的旅游和体育业务目前均处于亏损状态，中长期前景并不明朗，加之未来几年大规模的资本支出将成为常态，对于低风险保守型投资者，回避或许是最好的选择。 　　作为首只登陆A股市场的户外服装股，探路者的营业收入自上市以来连续多年保持较高的复合增速，2010-2012年分别为47.86%、73.64%、46.68%，不过从2013年开始出现大幅放缓。 　　传统业务承压 　　探路者10月21日发布2015年三季报，公司前三季度实现营业收入19.41亿元，同比增长92.63%;归属母公司股东净利润1.46亿元，同比下降 17.88%;每股收益为0.29元，同比下降17.14%。 　　其中，第三季度实现营业收入12.65亿元，同比增长228.35%;归属母公司股东净利润2244万元，同比减少59.76%;每股收益0.04元，同比下降 59.83%。 　　探路者2015年前三季度收入大幅增长主要是因为易游天下7月并表，带动旅游板块收入金额大幅提升至9.27亿元，占总收入的比例为48%。 　　3月19日，探路者以2.3亿元拿下易游天下74.56%的股权，后者是一家O2O综合旅行服务商，现以ETS系统平台为基础整合上游产品端、下游零售端资源开展B2B业务，2013-2014年的营收分别为5.3亿元和6.8亿元，净利润分别为13.6万元和26万元。 　　剔除掉旅游板块收入之后，探路者难掩传统户外产品主业增长乏力的事实。 　　前3季度，探路者的户外用品收入10.14亿，占总收入的52%，仅同比增长1.2%，其中主品牌探路者（登山、徒步）收入9.48亿元，ACANU品牌的收入增长44%至962万元，Discovery品牌的收入增长3.3倍至5635万元，增速相比上半年均有所放缓，显示出户外用品行业整体增速放缓且竞争加剧。 　　值得注意的是，虽然ACANU品牌增幅不错，但公司最初预计该品牌在2014年营收就能达到2亿元，可是2015年前三季度营收不过也就千万，由此可见，公司推动的多品牌战略并不成功。 　　申万宏源预计，探路者三季度单季户外用品收入同比下滑12%，降幅相比二季度有所扩大。 　　《中国户外用品市场2014年度调查报告》数据显示，2014年国内户外市场零售总额为200.8亿元，较上年同比增长11.28%，总体来看国内户外市场零售仍保持一定速度的增长，但增长率较上年同期下降约13个百分点，表明户外市场已由过去的粗放高速增长阶段转向洗牌调整阶段，竞争也进一步加剧。 　　为了应对户外行业压力，探路者加大了对重点加盟商的授信额度，使得应收账款大幅增加。截至2015年三季度末，公司应收账款账面价值高达2.95亿元，创下历史最高值，同比增长167.01%，远远超过户外产品1.2%的收入增幅。 　　从存货角度来看，三季度一般是探路者的备货季，而2015年三季度末其存货账面价值同比下降7.21%至5.16亿元，这可能意味着其四季度销售难言乐观。 　　根据业绩预告，探路者2015年全年营业收入不低于28亿元，同比增长63%，与前3季度92.63%的收入增幅相比大幅放缓。 　　新业务亏损 　　2015年前3季度，尽管探路者收入实现大幅增长，但净利润却同比下滑，这主要是因为新业务亏损、所得税按25%预提所致。 　　虽然旅游板块业务已经成为探路者整体收入的重要来源，但该板块业务目前的毛利率仅有2%左右，而成本占比却高达64%，大幅拉低公司毛利率至27.4%，较2014年同期下降22个百分点。 　　公司旅游板块业务仍处开拓期，费用投入较大导致整体出现亏损，三季报显示该块业务合计亏损1523.63万元。 　　探路者从2014年开始布局旅游业务，除了2014年度已纳入合并范围的绿野网以外，2015年度公司先后完成对极之美和易游天下的战略投资，上述两个公司分别于4月、7月并表。 　　目前，公司已经初步形成以易游天下为主体的出境游、以极之美为主体的定制游和以绿野为主体的周边游三大业务结构。2015年上半年，绿野网的投资主体天津新起点投资管理有限公司（探路者子公司）、极之美的净利润分别为1.95万元、-60.43万元，二者处于微利或者亏损状态。 　　易游天下2013年、2014年的净利润分别为13.6万元和26万元，被收购方承诺2015年亏损不超过2500万元，2016年扭亏为盈，2017年净利润为60