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 PAGE \* MERGEFORMAT 7 部分在港上市房地产公司商业模式分析 郭先鹏 宫本宁 聂金明 内容摘要 本文选取在香港主板上市的万科企业股份有限公司、中国海外发展有限公司、碧桂园控股有限公司、SOHO中国有限公司四家主要业务在内地的房地产公司（内房股）和信和集团、领汇房地产信托基金两家主要业务在香港的本地房地产公司作为分析对象，查阅上述六家公司近年来年报，对其商业模式进行梳理，根据年度财务报告分析了企业的成长性、盈利能力、抗风险能力，并进行了对比，试图发现内地与香港房地产企业运作特点，并为其他房地产企业提供参考。 关键词 在港上市房地产公司；商业模式；财务分析 1.导言 内地房地产企业由2000年的27300家增加到2013年的89800家，销售规模从3200亿元上涨到86000亿元，占GDP的比重由3.2%上升到14.3% = 1 \* GB3 ①，成为名副其实的国民经济支柱产业。一批标杆企业在经营中逐步确立了适合自身特点的商业模式，实现快速发展。同时期，香港房地产市场尽管受短暂的移民潮、SRAS风暴、自由行开放以及国际金融危机等事件影响，波动较大，但由于香港房地产企业商业模式明确、盈利能力较强，依然受资本市场追捧。在香港IPO是内地房地产企业融资和走向国际化的重要选择。 2.香港上市房地产公司 按照恒生指数行业分类标准，截至2014年9月，在香港主板上市的地产建筑业板块公司共有251家。公司数量占香港主板全部1521家上市公司的16.5%，排名第二；公司市值3227亿港元占主板总市值24248亿港元的13.3% = 2 \* GB3 ②，仅次于金融业板块市值占比。地产建筑业板块是香港证券市场的重要组成部分，深受市场和投资者关注。 截至2013年12月底，香港上市公司中地产建筑业板块的平均市盈率为6.4，低于主板上市公司11倍的平均市盈率，像新鸿基地产、长江实业、九龙仓集团等香港排名前五、业绩较稳定的地产商市盈率均在10倍以下，而在国内A股上市的招商地产、保利地产、万科、世贸地产等行业龙头公司市盈率多集中在15-20倍。2013年度香港地产建筑业板块公司平均每股收益0.92港元 = 3 \* GB3 ③， A股152家上市房地产企业的平均每股0.07元人民币。香港上市房地产公司市盈率低，盈利能力较强。 3.上市房地产公司商业模式及其财务分析 目前学术界对房地产行业商业模式的定义仍没有统一的标准，但基本认可将商业模式看作企业价值创造的逻辑与方法[1]。因此，分析商业模式可以从识别价值链的构成入手，结合其掌握的资源，确定企业在价值链中最有可能获取利润的环节。利润来源可以是企业具有竞争力的单项环节、多项环节也可以是对各项环节的整合。房地产业务的价值链环节包括：土地获取（投资环境、机会研究）→前期开发（项目可研、规划设计）→施工建设→房屋销售→物业管理[3]。 根据房地产商业模式框架分析[4]，房地产企业商业模式可分解为企业的价值主张、价值实现和价值获取。其中价值主张包括价值链中的业务、产品、客户和城市、区位等战略定位；价值实现包括土地获取、开发方式和融资安排等经营要素；价值获取包括土地开发、房产出售、物业出租和投资物业资产升值等盈利方式。本文以价值主张、价值实现和价值获取为线条，对所选取企业的商业模式做进行梳理、对比、分析（见表3-1）。并从成长性、盈利能力、经营效率、抗风险能力和经营现金流方面入手（见表3-2、表3-3），对比分析6家企业的财务状况。 表3-1 部分上市公司的商业模式 企业万科碧桂园中海SOHO 中国信和领汇商业模式标准化住宅快速 开发销售精品住宅精细化运作商业物业开发销售物业开发与经营并举商业物业 经营价 值 主 张价值链土地获取 前期开发 物业管理全部全部土地获取 前期开发 房屋销售土地获取 前期开发 房屋销售 物业管理项目获取 物业管理产品城郊结合部的小户型、精装修房二、三线城市低密度、高性价比的远郊大型社区中心城市优质地段的精品住宅北京、上海核心商圈的商业物业中高端住宅及中心区、地铁上盖商业物业社区商场、停车场目标 客户首次置业、首次改善的刚性需求人群新城镇户籍人口、城市休闲度假人群城市中产阶级、白领人群中小企业主、个人投资者城市中产阶级、品牌商户社区普通消费者价 值 实 现土地/ 项目较少土地储备，顺应市场波动拿地通过进入前期土地配套开发大规模低价拿地周期性操作，每年购地面积波动较大，市场低迷时大胆出手购买土地打造少量标杆项目，适当收购已落成项目权益储备总量与比例保持稳定，住宅用地占六成，商业用地占三成由政府建设公屋项目配套商场开发通过产业化建筑方