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zsq.zjgsu Ch06 普通股价值评估 红利现值模型 基于市盈率的现值模型 比率估值模型 引言 普通股在二级市场进行交易,形成市场价格. 市场价格的高估、低估或刚好合适,是与股票的价值相比较而言的. 不同的公司有不同的估值方法.比如正常持续经营的公司的价值主要取决于其未来创造现金流的能力,经营困难很有可能被清算的公司的价值主要取决于其清算价值等. 尽管普通股估值有许多方法,但无论哪种方法在实践上都是相当困难的,其结果也会有较大的分歧. §1 红利现值模型(DDM) Dividend discount models 股票的内在价值是对投资于股票的未来所得的资本化,而从长期看(买入-持有),这个未来所得就是红利. 本小节讨论主要的红利现值模型及其适用条件. Williams模型 John Burr Williams（1938）在《投资价值理论》一书中阐述了红利现值模型。 其中D1为预期的持有期间可得红利，P1期末股票价格，R为投资者要求的收益率。 基本估值模式(Fundamental Valuation Model) 对上述模型的简化： 基本估值模式既适用于买入-持有的情形,也适用于买入后卖出的情形 假设投资者在期初以价格 买进股票,在时期 以价格 卖出,则: 股票、债券的内在价值模型的异同 同：都是证券投资未来收入的资本化. 异：(1)现金流的不确定程度：红利的波动性远比债息大，股票投资的资本利得也比债券的更具不确定性；(2)两者市场资本化率的波动程度不同。 由于股票的现金流估计相对较为困难，因此在应用DDM时应对现金流模式作出一定的假设，从而形成了不同的估计模型。 单期（single-period）报酬模型 例:某股票预测将有每股4元红利，一年后价格预计为50元，若市场资本化绿为8%,则: 固定股利模型: zero growth 固定股利模型要求每期股利永远保持不变,对于普通股很难得到满足,因为很少有普通股的股利一直保持不变.因此该模型主要应用于优先股. ★Gordon模型:constant growth Myron J. Gordon普及了该模型 Gordon模型假设 从上述推导过程,可以看出模型有两个假设: 1.红利稳定增长,且增长率 永远保持不变; 2.红利的稳定增长率小于投资者要求的收益率,即: 假设1红利稳定增长意味着什么? 1.公司的其他一些指标（如净收益）也预期以速度g 增长； 2.公司每年的股价增长率为g。 净收益以速度g 增长 设每股收益的增长率为 1.若 , 因为是一直按该增长率稳定增长,故若干年后公司的股利分配率接近于0; 2.若 ,同样道理,若干年后,股利将大大超过收益,显然是不可能的. 关于Gordon模型的假设2 红利增长率g不可能太大,所以,一般情况下该假设容易得到满足. 红利增长率g接近于或低于国民经济的长期增长率,为什么? A:红利增长率g若大于国民经济的长期增长率,则若干年之后红利的规模将大于国民经济的整体规模. 收益、股利稳定增长的要求 假设1.公司的留存收益比率(retention ratio) b 固定不变； 假设1意味着公司实行固定股利率政策,并且这一政策将延续到将来. 假设2.留存收益再投资收益率(Return on retained earnings)固定不变. 可以用净资产收益率ROE(return on equity)来替代留存收益再投资收益率. 在上述假设下收益股利稳定增长的演示 假设时期t公司的每股净资产为NA,则: 1.时期 t : 例:利用DDM估计股票价值 1.公司甲最近已经支付的每股股利为0.6元,并预期公司的股利将以4%的速度稳定增长,设投资者要求的收益率为10%,试估计该股票的内在价值. 2.公司乙预期在未来一年的EPS为0.8元，假设公司实行固定股利率政策,年Retention ratio 为60%，公司再投资收益率保持不变,均为12%.设投资者要求的收益率为10%,试估计该股票的内在价值. 例:PVGO与股价 某公司预期未来一年的每股收益为1.2元,公司实行固定股利率政策,每年的股利率均为40%.设公司再投资收益率保持在8%的水平,投资者要求的收益为12%. Gordon模型小结 适用范围：公司以一个与名义经济增长率相当或稍低的速度稳定增长；公司已制定好固定股利率政策且这一政策将持续到将来；公司再投资收益保持不变. 只有当再投资收益大于投资者要求的收益时,增加投资才会带来股价上涨;相反,若再投资收益小于投资者要求的收益,增加投资会带来股价下跌,此时公司应该将大部分收益作为股利分配掉. 很少有公司可以一直维持稳定增长,因此