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RD费用同IPO抑价之间的关系研究 　　[摘 要] 以2010年6月至2014年1月间上市的292家深圳创业板公司为主要研究对象，利用逐步回归模型研究研发（简称RD）费用对IPO抑价现象的影响。在其他影响条件一定的情况下，通过将不同时期的RD费用代入回归模型，研究发现RD费用同IPO抑价显示正相关关系，但只有最近一年的RD费用是显著性相关的；RD费用的增加由于增加了交易双方之间的信息不对称从而促进IPO抑价的形成。 　　[关键词] IPO抑价；RD费用；创业板 　　doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2015 . 17. 060 　　[中图分类号] F832.5 [文献标识码] A [文章编号] 1673 - 0194（2015）17- 0110- 05 　　0 引 言 　　IPO抑价是指股票首日上市的交易价格远超于发行价格产生的超额收益问题，发行市场无法发挥其原本应该发挥的符合市场需求定价的作用，并且错误的引导了交易市场的流通，在发行市场中集聚了过多的资金，资金的分配十分不合理，投机者盲目性增加对于股市稳健的发展很不利，市场价格难以体现，波动幅度大，涨跌可能都很迅速。 　　国内外针对IPO抑价的因素分析的研究已经有一定的时间，Ibboston（1975）利用美国证券市场的资料进行了实证研究，发现了新股的发行价格比上市第一天的收盘价格低的现象，同时，这类现象还具有一定的周期性，因不明白其中缘由故而以谜称之。IPO抑价现象十分普遍，因此，IPO抑价之谜激发了众多学者的关注。自此以后，踏入此领域的研究者络绎不绝，但研究角度各有不同，信息不对称理论、行为金融学角度、委托代理理论、股票代售理论等等。 　　Rock（1986）提出的信息不对称是大多数学者比较公认的权威性较高的一种思想。而信息不对称又主要体现在3个方面：①发行者和投资者之间的信息不对称。发行者比投资者更了解股票自身的质量，Allen与Faulhaber（1989）认为外部投资者难以获取关于股票的所有信息，企业会选择通过抑价来弥补信息不对称导致的差异，鼓励投资者购买股票。Brau、Fawcett（2006）等随后经过336个上市公司的实证调查，证明上市公司的抑价是为了减少信息不对称引起的投资者对上市公司信息的不了解。②发行人和承销商之间的信息不对称。承销商是指承担着经营股票承销业务的中介机构，它们承担股票承销与资金交流的任务。施泽宇，闫晓岭与郭慧敏（2012）在对创业板中的承销机构进行作用分析中发现，承销商在获得更多的市场信息之时，会产生一定的道德风险问题，为了降低自身成本和减少工作量，有动力降低发行价格。承销商会试图获取更多的信息，而获取信息的成本则是通过降低发行价格获取更多的销售利润来弥补。但投资者对于不同的承销商的信任程度不同，普遍认为声誉更高的承销商能够提供更有效更加准确的信息，选择声誉更强的承销商可以在一定程度上有效降低IPO公司与外部投资者之间的信息不对称，并降低其发行的折价程度。徐志坚（2013）通过实证得出，在我国现有制度下，主承销商的声誉和IPO抑价的走向相反，而倘若中间有风险资本的加入，这种关系则会更加明显。Cho和Lee（2013）在研究韩国市场中发现，风险资本对抑价率的抑制作用效果明显。③投资者之间的信息不对称。首先，投资者本身作为外部信息人员， Hersh Shefrin（2005）认为投资者很难了解内部信息，唯一能让投资者冒风险参与一家非成长性公司股票的上市竞购的方法只能是对它们的发行进行过低定价。而在投资者之间获取信息的能力又有所区别，Shih-Chuan Tsai（2013）在研究台湾市场时主要对比个人投资者和境内外机构投资者，个人投资者同机构投资者之间的实力有很大差别，企业更趋向向机构投资者发布信息，并且机构投资者拥有更多的专家资源和渠道，相对比个人投资者而言，机构投资者同发行人之间的信息不对称更小。 　　除信息经济学角度之外还有许多理论，由Brenan等提出的股权分散假说，以及行为金融学对投资者的预期进行分析来研究IPO抑价。李?矗?2010）认为投资者过度乐观的情绪是造成IPO抑价的原因之一。针对我国自身的情况，对于股票的发行方式和制度研究也是不可或缺的，刘时阳（2010）认为法人配售的参与与否对股抑价率水平没有明显影响，但向二级市场投资者配售比单纯面向全体投资者公开定价发行的抑价水平要低，此外，询价发行方式能有效降低抑价率水平。何俊德和杨诚（2005）大多数研究表明固定价格模式更改为询价制度对抑制IPO抑价发行起到一定作用。 　　2014年最后一季度，我国迎接了股市新牛市的到来，我国也预期迎来上市注册制，届时，上市公司的数量会急速增加，IPO定价问题显得十分重要。本