2013年11月私人客户资产配置策略-投资版.docVIP

关注 金融、地产、家电、电力等业绩稳定增长的低估值蓝筹 回避 周期股（钢铁、水泥、有色、煤炭、机械等）； 创业板、业绩不及预期的消费成长股； 招商地产、中国平安、武汉控股、万华化学、悦达投资、中牧股份、好想你、华鲁恒升、上汽集团、峨眉山A 策略观点回顾 2013年7月《恐慌过后，回归理性》，在市场一片悲观时，我们坚定看多，认为流动性最紧张的阶段告一段落，经济失速风险小，市场已处于中长期底部区域，建议投资者逐步加大配置力度； 2013年8月《 长期底部，回升可期》，继续旗帜鲜明的看多，认为经济可控式降速，市场化改革大势所趋，阶段性反弹应是大概率事件，长期看2000点仍是重要底部，“爱在深秋”值得期待，关注市场化改革和稳增长主线； 2013年9月《不悲不喜，均衡配置》，连续两月的上涨之后，我们的观点转向中性，认为9月需警惕资金面困局，旺季数据仍待验证，判断市场总体将维持平衡状态，主题投资与周期股活跃。 2013年10月《激情消退，重归防御》，我们的观点由中性转向谨慎，认为10月市场以结构性行情为主，但市场风险逐步上升，指出传媒、游戏等牛股扎堆板块或是调整重灾区，建议逐步降低仓位。 十一月展望：重心下移，风格或转向低估值蓝筹，创业板调整远未结束 第一部分 重心下移 题材退潮 改革预期逐步落地，风险偏好阶段性下降 本轮市场上涨的重要逻辑除经济层面的企稳，更重要的是三中全会改革预期的有力支撑，伴随会议召开，改革预期将逐步落地，或政策兑现低于预期，市场风险偏好都会阶段性下降，历届重大会议后市场下跌概率更高，十一月要重点防范前期被爆炒的改革题材股退潮风险。 图表1：02 年以来历届党中央政治局会议召开前后股市的表现 资料来源：申万研究所 “经济难以更好、通胀逐步向上”的数据组合不利股市表现 10月份中采、汇丰PMI延续回暖，代表供给端的生产指数推动是主因，但需求端放缓的信号更值得关注，新订单、新出口订单指数均高位回落，未来需求回升动力不足，经济有回调压力，加上去年基数较高，我们维持4季度经济难以更好的判断。而CPI稳中上行，不排除单月逼近3.5%的可能性，“经济难以更好、通胀逐步向上”的数据组合不利于股市表现。 图表2：生产资金面供给难有明显放松美国经济波折，市场预期美联储推迟，给全球流动性带来边际增量，短期内仍是外资流入的格局，但规模有限资金面供给难有明显放松关注年底信用风险。工业企业应收帐款于收入增速，意味着应收帐款状况仍在恶化IPO重启时点越来越近。另一风险点来自于IPO，重启后对短期市场供求关系和资金面预期会带来负面影响，小股票受冲击更大。回顾历史上四次IPO暂停重启后的市场表现，可以看到IPO重启后市场短期之内下跌概率较大，中长期走势分化较为明显。 图表4： 年底面临信托到期兑付压力 图表5：历次IPO 重启前后上证综指表现 资料来源：申万研究所 第二部分 业绩是“伪成长”绕不过去的坎 主板三季报业绩超季节性，中小板、创业板明显低于历史均值 全部A股、非金融、非石化金融、沪深300、中小板和创业板13年3季度净利润累计同比增速分别为：15.1%、13.2%、13%、12.7%、4.9%和5.1%，主板增速逐季递增，中小板、创业板增速继续垫底；各板块三季度环比增速分别为：-1.7%、2.2%、-1.6%、-1.6%、-10.9%和-9.6%，06-12历年环比增速-3.5%、-3.5%、-5.2%、-1.4%、-2.3%和-2.5%，主板好于季节性，中小板、创业板明显低于历史均值。业绩是“伪成长”股绕不过去的坎，近期创业板的惨烈下跌和三季报不达预期息息相关。 图表6：中小板、创业板业绩同比增速继续垫底 图表7：中小板、创业板业绩环比增速明显低于均值 资料来源：申万研究所 主板盈利能力底部缓慢回升、中小板创业板持续下滑。从盈利能力看，全部A股、非石化金融、中小板和创业板13年3季度毛利率（TTM）分别为：21.1%、17.3%、21.3%和33.6%，主板从12年4季度开始底部缓慢回升，中小板、创业板从10年起持续下行，ROE趋势与毛利率类似。 图表8：不同板块的毛利率（TTM） 图表9：不同板块的ROE（TTM） 资料来源：申万研究所 中游改善明显，传媒、电子等前期强势板块增速大幅回落 从中下游看，三季报上游采掘业不容乐观，继续下滑的压力犹存，中游原材料和加工业各类财务指标回升明显，环比改善超季节性，而下游表现不及预期。 从行业表现看，前期股价表现较为强势的行业如传媒、电子、非白酒食品饮料业绩增速比中报大幅回落，其中传媒和电子今年以来业绩增速逐季递减，而家用电器、公用事业、金融服务和房地产的实际三季报业绩表现超预期。 图表