管理者过度自信与企业融资偏好的实证研究.pdf

摘要 摘 要 在正处于“高速时代”和以投资拉动经济增长的中国，投资活动进行得如火 如荼。而处于微观层面的企业，在这样的大背景下也正乘风破浪做大做强。从 Markowitz 奠定现代金融投资理论基础、ModiglianiMiller 提出经典的 MM 理论以来，现代投资理论不断完善和发展。然而，主流理论自始至终遵循的一个 重要前提就是理性人假设。而大量心理学实验表明，人类的行为决策不可能达到 完全理性程度。现实当中，人们往往存在过度自信的认知偏误，即过于相信自己 的判断能力，高估成功概率和私人信息准确性。 本文基于Roll(1986) “狂妄自大假说”和Heaton(2002)的 “管理者乐观假 说”，首先对管理者过度自信对企业融资影响的国内外相关文献进行梳理，在总 结前人研究成果的基础上，提出自己的研究视角。接着对管理者过度自信与企业 融资方式的相关理论进行总结分析，选取2008—2010年上市公司数据，对管理 者过度自信与企业融资偏好之间的关系进行实证检验与分析。最后总结出本文的 研究结论，就如何改进管理者过度自信及其对企业融资的影响提出政策性建议。 通过实证研究得出如下结论：在外部融资过程中，公司的净债务融资与资金 缺口之间的敏感性系数相对较高，也即是过度自信的管理者会进行较多的债务融 资。在公司内部资金流较为充足的情况下，过度自信的管理者会更加倾向于采用 内部资金融资。同时，为了较多的获取内部资金过度自信的管理者会发放较少的 现金股利来满足公司的融资需求，管理者过度自信能够对公司融资行为造成很大 的影响。 本文的创新点主要有：放松了传统的 “理性经济人假设”，引入 “管理者过 度自信假说”，并采用我国管理者在研究期间持股比例是否发生变化 （不是公司 红股与绩效股），作为管理者过度自信的连续替代变量；不仅实证检验了管理者 过度自信与企业融资偏好之间的关系，而且还深入研究了管理者过度自信对公司 发放股利的相关影响。同时将研究样本进行细分为过度自信的上市公司与非过度 自信的上市公司进行对比研究，研究发现管理者过度自信的上市公司在融资方式 的选择上更加倾向于外部债务融资，且较少的发放现金股利。 关键词：管理者过度自信；融资；相关性；实证检验 I Abstract Abstract There has been a rapid economic growth in China by investing in the past few years and the investment activities are still in full swing now. The enterprises become stronger and bigger in this context of investing. The modern investment theory has a continuous improvement and development in basis of Markowitz’s modern finance and investment theory and Modigliani Miller’s MM theory. However, the leading theory has an important prerequisite which is rational man hypothesis. But a large number of psychological experiments show that human behavior cannot be completely rational. The investors have too much faith in their ability to judge and they are often cognitive bias of overconfidence.