电子快报德润环境20%股权收购解析.PDFVIP

深圳高速公路股份有限公司 电子资讯 Shenzhen Expressway Company Limited 股票代码：600548 （A ） 00548 （H） 2017-02号 2017年5月27 日 电子快报 德润环境20%股权收购 读 导 热点问答 热点问答 1. 德润环境2017年一季度净利润3.49亿，去年全年只有7.24个亿，德润环境 未来盈利发展趋势如何？公司如何看待本次并购的估值情况？ 答：先对德润环境的财务数据做一个说明，之后分析项目估值和对公司的盈利贡 献。 关于2016年德润环境盈利数据。德润环境2016年1~11月累计盈利近9亿， 到12月全年盈利反而只有7亿，减少了近2亿，主要是由于德润环境其中一 个主要子公司重庆水务的税收优惠政策在2016年末发生了变化。重庆水务 核心业务之一的污水业务原来一直享有免缴增值税的优惠政策，于2016年 底，重庆水务接到税务局通知，对过去18个月的增值税进行补缴，然后税 务局再返还70% ，根据此项新的优惠安排，重庆水务于2016年底计提了5亿 多的税费，于2017年一季度上缴，并已获得70% ，近4亿元的返还，相关税 收和返还的信息可于重庆水务公开披露的信息中查阅。公司将上述特殊因素 进行调整后，计算出德润环境2016年正常盈利约10亿，公司按20%权益比 例约占2亿。 1 深圳高速公路股份有限公司 电子资讯 Shenzhen Expressway Company Limited 2017-02号 关于收购对价。公司对德润环境20%股权的最终中标价是44.08亿，预 计交易将于5月底完成。公司20%的权益对应的是德润环境2017年5月底 的净资产数据，包含了德润环境2017年1~5月的盈利以及2016年的含权 分红。如果公司于近期收到德润环境2016年的分红，公司将在会计上冲 抵44亿的对价，这种情况类似于公司2015年底收购贵州银行的收购安排， 公司未来账面对价将低于44亿。按照公司不高于44亿元对价以及获得德 润环境年度利润2亿元计算，市盈率为21-22倍。基于对德润环境及其下 属2家主要子公司的发展前景的判断，公司认为该市盈率合理。从另外 一个指标——静态资产回报率来看，用2亿盈利除以不超过44亿的收购 对价，得到静态资产回报率在4.5~4.6%之间。比照公司现有财务状况和 融资成本，以及本次交易绝大部分资金是用自有存款，这个收益率高于 存款利率，也高于本次融资成本。除自有资金外，公司还采用了少部分 短期周转贷款，公司平均融资成本年率为4.15% ，未来公司会考虑用中 长期的再融资方式去替换，总的融资成本预计不会高于4.5% （税前）， 税后融资成本约3.3% 。从目前公司的净现金状况看，4.5%税后利润回 报率不但符合公司的回报标准，也可形成对公司现阶段利润的重要补充。 关于财务数据和估值。德润环境2017年盈利贡献为0.45~1.2亿，这是基 于7个月的口径，反算出来是1~2亿之间，区间差异主要在于收购溢价， 即交易价与德润公司2017年5月底账面净资产的差异如何进行会计处理。 目前，溢价初步估计超过20亿，由两部分组成：德润环境可辨认资产和 负债的公允价值，这个需要在收购完成后请评估机构评估，1）公允价 值和账面净值之差作为长期股权溢价，每年进行摊销 （类似收费公路收 购溢价的处理）；2 ）公允价值与交