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公司研究·投资价值简析 综合油气 中国石化（600028.SH ） 投资评级及目标价位 油价倒挂的影响不应被过分夸大 本次：买入，17.00 元 报告日期：2008 年 4 月 7 日 投资摘要： 12 个月股价表现 原油对外依存度将逐渐增加。公司是国内主要的成品油生产商，2007 年公司生产 200% 成品油 9309 万吨，在国内成品油表观消费量中所占比重为 50.0%。作为国内主要 的成品油供应商，我们预计未来公司的原油加工量和成品油产量将保持较快的增长 160% 速度，以保障国内成品油市场供给。由于新增可采储量较为有限，我们预计公司的 120% 原油产量增速缓慢，公司原油对外依存度将逐渐增加。原油对外依存度将从 2007 80% 年的 74.6%增加至 2010 年的 78.4%，2012 年则会达到 80.7%。 40% 人民币升值将能缓解炼油业务面临的盈利压力。油价倒挂令公司炼油业务面临较大 0% 的压力，但这种压力不应被过分夸大。尽管原油价格从 2007 年下半年开始发力上 4/6 6/6 8/6 10/6 12/6 2/6 4/6 涨，但公司炼油业务的毛利率（1-营业成本/ 营业收入）却由 2005 年及 2006 年的 中国石化 上证指数 1.19%和-1.47%上升至 2007 年的 3.18%。毛利率上升的直接原因是成品油和原油 价格比值的回升，间接原因则是人民币升值和国内成品油价格的提升。2005 年和 市场数据 2006 年公司汽柴平均价和自产原油平均实现价格的比值分别为 1.54 和 1.52；2007 总市值（亿元） 11262.65 年这一比值达到 1.64。在成品油及原油价格保持不变的情况下，未来几年内人民币 流通市值（亿元） 1104.02 的持续升值将使得成品油/原油价格比值逐步提升，公司炼油业务的盈利状况将因此 总股本（亿股） 867.02 得到持续的改善。 流通股本（亿股） 84.99 石油特别收益金对公司盈利的影响相对有限，财政补贴将能持续获得。2008-2010 12 个月最高/最低 29.31/10.08 元 十大流通股东（% ） 6.24% 年公司需缴纳的石油特别收益金在 235-239 亿元之间，年度变化幅度不大，对 EPS 股东户数（A 股） 94.40 万 的影响均在 0.20 元左右（扣除所得税）。在成品油价格不会大幅上涨的预期之下， 未来三年内油价倒挂的现象将会持续，公司也将能持续获得财政补贴，但随着成品 相关研究 油/原油价格比值的逐步提升，公司获得财政补贴的额度可能将逐年减少。 我们预计公司 2008-2010 年的 EPS 分别为 0.756