公司金融权衡理论与啄食理论选读.pptxVIP

公司金融（研究生教学使用）No.11权衡理论与啄食理论;李扬：中国企业负债率远高于发达国家水平;;;;;;也有观点认为，由于中国属于发展中国家，较快的经济发展可以容忍较高负债水平。海通证券副总裁兼首席经济学家李迅雷告诉《中国经济周刊》：“这些年来中国企业的负债一直都比较高，很多企业都在70%以上，这有其合理的因素，中国经济长期处于上升通道，负债越高，企业发展的速度越快，当中就存在杠杆的问题。 ?在采访中，不少研究人士也认为，如果中国经济长期增长率放缓，企业的负债率应该从高位下降到50%~60%的较为安全的水平。;企业如何筹集经营所需资金？;权衡理论（trade-off theory）;权衡理论的最早版本来自于对MM定理的争论。如果企业所得税被纳入到MM不相关定理（1963），那么负债就产生税收收益，因为负债的税盾作用可以节约税收支出。由于企业的目标函数是线性的，并且没有负债的抵销成本，这意味着企业100%使用债务融资。 为了避免这种极端的预测，引入负债的抵销成本是必要的。显而易见的选择是破产成本。Kraus Litzenberger（1973）提出了一个经典的命题，最优杠杆反映了负债的税收收益与破产成本的权衡。 Myers（1984）认为，根据权衡理论，企业设定了一个目标负债比率，然后逐步向该目标比率调整。目标负债比率取决于负债的税盾与破产成本的权衡。 ;杠杆与盈利能力;杠杆与行业平均负债比率;杠杆和预期通货膨胀率;啄食理论（pecking theory）;逆向选择; 代理理论;融资缺口与负债比率;把融资缺口定义为投资加上营运资金的变化加上股利减去内部现金流。啄食理论预测，在净债券发行额对融资缺口的回归中，估计的斜率应该为1。融资缺口斜率系数表示新债券发行由融资缺口解释的程度。 Shyam-Sunder Myers （1999）在157家大企业的样本中，找到支持这个预测的有力证据，系数是0.75，可决系数是0.68 Chirinko Singha（2000年）使用几个例子来说明Shyam-Sunder Myers的检验力（Power）比较小。他们认为，对于严格遵循啄食顺序的企业，斜率系数可能小于1。这是有可能的，因为股权融资虽然排在啄食顺序的最后，但仍然有大部分的外部??资。他们还认为，即使企业违背啄食顺序，融资缺口的系数也有可能接近1；也就是说，企业在发行债券之前发行股票或者以固定的比例发行债券和股票。 ;Frank Goyal（2003）研究啄食理论的广泛适用性。他们研究美国上市企业长期交易的大量截面数据，发现有些企业大量使用外部融资。平均来说，企业出现融资缺口时更容易采用股票净发行而不是债券净发行。这些事实与啄食理论不一致。 啄食理论的最大支持证据在大企业中找到，由于大企业得到证券分析师更好的报道，因而预期面临的逆向选择问题最轻。即使在这种企业中，啄食理论的支持随着时间的推移而下降。他们得出结论，啄食理论不能解释这些数据中的扩展模式;;;结论;（3）啄食理论的严重缺陷：手头有现金的企业也在发行债券。Frank Goyal（2003）表明，融资缺口并没有消除传统因素的影响。如果不能发行债券，企业照样会发行股票（Fama French，2005和Leary Roberts，2007。 （4）资本结构的合理性如何确定，从Myers（1984）的框架发展至今，并没有取得满意的发展，所有对于企业负债的评价依旧是感性大于理性。 ;