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高管薪酬管制、产权性质与双重代理成本 　　摘要：文章以双重代理理论为基础，运用中国上市公司2007-2013年的平衡面板数据对高管薪酬管制的利弊进行分析，并探讨在不同产权性质公司中多元治理主体对薪酬管制的调节效应及其差异。结果表明：薪酬管制利弊并存，表现为对高管在职消费的抑制作用与对大股东防御效应的促进作用；在国有控股公司中，董事会行为对高管薪酬与在职消费的关系具有负向调节效应，机构投资者治理对高管薪酬与大股东防御效应的关系具有负向调节效应；在民营控股公司中，管理层权力对高管薪酬与在职消费的关系具有正向调节效应。因此，理性权衡薪酬管制利弊并有效利用治理主体的制衡作用才是提高薪酬合理性的必要途径 关键词：高管薪酬管制；多元治理主体；双重代理成本；产权性质 中图分类号：F270 文献标志码：A 文章编号：1008-5831（2016）06-0094-10 一、研究背景与问题 高管薪酬的合理性问题一直是国内外理论界与实践界共同关注的焦点。根据有效契约假说的相关观点，合理的薪酬契约设计可以促进高管利益与股东利益相结合，从而降低委托代理成本，使股东财富得以增加[1]。然而，自20世纪70年以来，美国公司的高管薪酬持续上升，社会公众对高管的超额薪酬产生强烈不满，甚至演化为屡次的抗议活动。2001年安然丑闻之后，高管薪酬受到更多的质疑与诘难[2]。Bebchuk随之提出了管理层权力假说，指出由于管理层权力的滥用，过高的薪酬反而成为了代理问题的一部分[3]。伴随2008年金融危机的全球性蔓延，在中国公司中高管薪酬与绩效的严重脱钩及过大的薪酬差距也成为质疑的对象。为此，针对高管薪酬的规定相继颁布。近年来，薪酬管制政策的涉及范围不断扩大，力度也不断提高。2015年1月1日《中央管理企业负责人薪酬制度改革方案》开始实施，旨在对国有企业，尤其是中央直属企业负责人及高层管理人员的薪酬及福利进行限定。在该项政策的指导之下，中国移动等企业发布了降薪方案。此项政策及其在企业界引起的高管降薪风波，在学术界引发了更为激烈的争论 高管薪酬管制能否有效平息过高薪酬带来的争议？这种通过看得见的手对高管薪酬进行管制的方式，是对公司治理自主权的禁锢，还是发挥政策手段的有效途径？是权宜之计，还是治本之策？目前，学者们多持相互对立的观点，如Cambini通过实证检验发现，只有当公司高管薪酬被管制的时候，薪酬与业绩之间才具有显著的敏感性，薪酬管制可以降低管理层防御（managerial entrenchment）行为发生的可能性[4]。Cebon和Hermalin也认为，限制高管薪酬可以提高公司效率[5]。然而，有很多学者对此抱以怀疑甚至反对的态度，如Dietl等指出，高管薪酬的有效性在于薪酬结构的制定而不是薪酬水平的限制，较高水平的薪酬对于留住和激励高管是非常必要的[6]，徐细雄和刘星则通过实证检验证实，政府薪酬管制恶化了高管腐败等问题[7]。本文认为，运用简单对立的思维方式去考虑高管薪酬管制的合理性问题有待商榷。对于以股权相对集中或高度集中为主要特征的上市公司而言，双重委托代理理论比单委托代理理论的解释力更强，更有利于实现全体股东利益的最大化[8]，因此应将高管薪酬效应的研究范畴从单一代理成本拓展到双重代理成本。此外，应从系统整合的视角出发客观分析其利弊，即将高管薪酬作为公司治理系统中的一个子系统，综合考虑其受多元治理主体制衡的影响及程度。这些主体包括控股股东、机构投资者、董事会以及管理者自身等，其行为或权力能够对高管薪酬激励的作用过程与效果产生影响。在不同产权性质之下，这些治理主体对高管薪酬激励的影响也显著不同 鉴于此，本文以双重代理成本理论为基础，从系统整合的视角出发，运用中国上市公司2007-2013年的平衡面板数据，对高管薪酬管制的利弊以及控股股东、机构投资者、董事会及管理层等多元公司治理主体的权力或行为对高管薪酬激励效果的调节效应进行实证检验，并对国有控股与民营控股上市公司的差异进行分析，旨在为中国上市公司高管薪酬激励设计提供更多的理论参考 二、理论分析与研究假设 （一）双重代理成本视角下高管薪酬管制的利弊分析 在现代公司中，尤其是股权较为集中的上市公司中，普遍存在两类代理成本。经营者与股东间存在第一类代理成本，其实质是由于信息不对称与契约不完备而产生的权益损失[1]，而控股股东利用其控制权侵占其他股东利益则产生了第二类代理成本[9]。本文认为，双重代理成本理论是对高管薪酬利弊分析的基础。从该视角出发，合理的高管薪酬应具有两个方面的效用：一是能够为高管提供充分有效的激励，从而降低第一类代理成本；二是能够适度地发挥约束作用，减少其在经营管理中的短视行为，降低高管与大股东合谋的风险，使其更加注重除股东之外的其他利益相关者的