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基于博弈分析小股东权益保护探究【摘要】 本文通过两个博弈模型分析大小股东博弈的情形，认为应增强大股东侵占小股东权益的罚款力度，降低小股东对大股东侵占权益时监管的成本，增强董事会的自主性、监事会的独立性和上市公司财务信息的透明度，增加大股东侵占小股东权益的成本。 【关键词】 委托代理问题 小股东权益保护 博弈论 一、问题的提出 一般的公司治理理论认为，在企业的治理结构中主要存在着两种委托代理问题。一种是股东与经营者之间的委托代理问题，另一种是大股东与小股东之间的委托代理问题。第一种委托代理问题可以追溯到伯利和米恩斯（Berle and Means，1932）的《现代公司和私有财产》。他们通过经验分析得出结论：现代公司的所有权与控制权实现了分离，控制权由所有者转移到了经营者手中，而经营者的利益经常偏离股东的利益。因此股东与经营者之间的委托代理问题来源于信息不对称条件下经营者可以利用自己的职权谋取私利。这时集中的所有权（concentrated ownership）通常被认为是一种治理机制（governance mechanism），当一个公众企业（public firm）的所有权集中到少数大股东（这里的大股东指的是外部大股东，例如金融机构，而不是企业家或者相关的管理人员）的手中，这些大股东将有动机和权力监管企业的经营和管理（Kim et al.，2007）。但是大股东和小股东的利益经常是不一致的（Shleifer and Vishny，1997）。在很多国家，大股东对投票权的喜爱超过现金流权利（cash flow rights），这是因为控股股东可能希望从控制权中得到私人利益，包括从小股东手中攫取财富（LaPorta，Lopez-de-Silanes，and Shleifer，1999；Claessens et al.，2002）。这样就出现了第二种委托代理问题，即大股东与小股东之间的委托代理问题。如上所述，这种委托代理问题可以通过控制股东大会、董事会等从上市公司攫取资源，从而侵蚀小股东的利益，而这在学术上被称为“利益输送（tunneling）”。 在大小股东间的委托代理关系中，小股东权益的保护是非常重要的。但是，在公司治理研究中，小股东权益的保护一直是一个难以解决的问题。在我国，媒体将上市公司的小股东们形容成一只只小蚂蚁，而上市公司的大股东则被称为大象，蚂蚁战大象可以形象地表达出小股东权益保护的艰难。在这样一种大小股东间力量悬殊的情况下，小股东权益将如何保护？Kim et al（2007）指出小股东法律保护较弱的国家更倾向于大股东，一个值得尝试的方法是给小股东授权。我国的学者们也做出很多分析，他们认为可以通过提高大股东侵占的惩罚力度和股东信息的完全性（王敬勇，薛丽达，2007；张秀武，2010）。 在现实中，小股东们一般会选择“用脚投票”（即抛弃手上的股票）的方式来表达出对公司经营、大股东侵占等的不满。但是如果能有一种方式使得小股东可以采用“用手投票”来达到同样的目的，小股东的利益会不会得到更好的保护呢？本文将用两个博弈模型来分析大小股东博弈的情形，并对博弈的结果进行比较，试图寻找出保护小股东利益的方法。 二、博弈模型1：“用脚投票”的大小股东博弈 在大小股东博弈中，大股东的力量明显大于小股东，大股东具有实际的控制权，而小股东想要与其抗衡是很难的。即使他们花费大量的时间、精力和财力试图改变大股东侵占的行为有时候是无效的，然而做出这样改变所付出的成本要远高于投资本身所带来的回报。迫于高昂的成本，小股东已习惯于“用脚投票”或干脆采取“搭便车（Free Rider）”等消极行为。为了分析的方便，我们做出如下假设：博弈中存在两个参与人（player），一位是大股东，一位是小股东，他们都是以自己利益最大化为目标的理性人。大股东的行动有两种侵占和不侵占，小股东的行动策略有“用脚投票”和忍受。由于大小股东在博弈时虽非同时但后行动者并不知道前行动者采取了什么具体行动，因此可以把这种博弈定义为完全信息静态博弈。当小股东采用用脚投票的行动时，会对股市产生影响，股票价格将从P1下降到P2。而大股东的持股比例为?琢1，小股东的持股比例为?琢2，总股本数为N，r为股利报酬率。当大股东侵占小股东利益时，可获利e，但要付出成本C1，并eC1。如果大股东不侵占小股东利益时，小股东“用脚投票”将存在一个潜在的损失1。大小股东的收益矩阵如表1。 从收益矩阵表中可以看出，侵占是大股东的占优战略，因为可以明显地看出，当小股东采取用脚投票策略时，大股东侵占的收益明显大于大股东不侵占的收益（rP2?琢1N+e-C1rP2?琢1 N），当小股东采取忍受的策略时，大股东侵占的收益也大于小股东不侵占的收益（rP1?琢1N+e-C1