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私募股权基金在并购融资中体制障碍及突破【摘要】随着我国并购市场的快速发展,有效供给不足成为市场非常突出的问题,传统的融资渠道已无法满足中国并购市场。私募股权投资基金在我国并购融资中的障碍及突破策略研究,在一定程度上丰富和发展了我国并购市场中的筹资和投资理论。然而,诸多正式制度与非正式制度缺陷又严重阻碍了资本市场的进一步发展。本文阐述了现阶段我国资本市场的制度缺失、文化缺失及国家本位主义对资本市场的影响与约束,并针对这些问题的解决之道进行了探讨。 【关键词】私募股权基金 并购融资 体制障碍 伴随着中国经济持续稳定的高速增长,企业间的并购需求日益强烈,中国并购市场也正从萌芽走向成熟,成为全球最活跃的并购市场之一。随着《反垄断法》、《国有股东转让上市公司股份管理暂行办法》、《上市公司重大资产重组管理办法》、《外商投资产业指导目录》等法规相继出台,为中国并购市场进一步健康发展构建了良好的制度环境。据清科研究中心的研究显示:截至2007年11月30日,中国TMT(Technology,Media,Telecom)、生技/健康和能源三个产业在研究范围内的并购案例达108起,涉及总额为75.91亿美元。此外,跨国并购总额达167.72亿美元,其中2007年10―11月并购占前11个月总额的71.3%。 私募基金作为国际融资的一大潮流,正在中国并购市场上悄然活跃,成为促进中国并购市场发展的一个重要因素。尽管资本市场孕育着对私募基金这种金融工具的巨大需求,但私募股权基金作为一种连接资本市场和投资市场的规则化平台,在我国资本市场制度缺失、资本文化的缺失、国家本位主义的深远影响以及体制外经济的“规则”滞后等严重阻碍了资本市场的进一步发展。这必然会延缓私募股权资本的发展进程,影响私募股权资本的系统化和发展规模,制约私募股权资本对经济增长和结构优化的推动作用。 一、私募股权基金的定义 私募股权投资,从广义上讲,是对任何一种既不能自由在公开交易所进行交易也不能公开对外出售的代表被投资资产权益的证券的股权投资。私募股权投资公司是从大型机构投资者和资金充裕的个人手中募集大量资本来组成私募基金,而私募股权投资公司的投资专家是负责管理基金和投资个案(其往往也在基金中投入个人资本)。 与私募证券投资基金相区别,私募股权投资基金不是二级市场投资证券或衍生品,而是以上市或非上市公司的股权为投资对象,通过投资有成长价值的公司股权,适当的时候在二级市场抛售或通过协议转让了结获利。按照投资对象是否上市,私募股权投资基金可分为非上市公司股权投资基金和上市公司股权投资基金(一级半市场投资基金)。上市公司股权投资基金既可通过二级市场出售实现收益,也可通过协议转让实现收益。非上市公司股权投资基金的风险比较高,如果被投资公司的股权能够顺利实现上市,则退出的方式就很多,如果不能够实现上市,就只能通过协议转让实现收益。 二、我国私募股权基金发展状况 中国的私募基金是伴随着中国证券市场的诞生而起步的。经过近20年的发展,中国的私募基金已经成为中国证券市场的一股重要力量。根据国内创业投资和私募股权投资研究集团清科对中国私募股权市场研究报告中的数据表明,中国已经成为亚洲最为活跃的私募股权投资市场。 在资本市场上,值得关注的并不是私募基金的规模,而是其运作规律与特征已经表现出与公募基金之间的巨大迥异性。不少私募基金开始介入到上市公司的并购重组、股权分置改革等,与公开市场上的公募基金相比,表现出了更大的耐心,更为深入的参与,以及更高的利润水平。总体而言,在中国私募证券投资基金的发展程度要高于私募股权投资基金,也高于产业基金和风险投资基金。 三、私募股权基金体制冲突 中国资本市场的产生本身就是一种制度上的创新,是在经济体制变迁过程中对传统体制初始制度安排的创新。这一创新极大地改变了中国经济的发展轨迹,推动了宏观经济的高速发展,而资本市场制度性滞后制约了私募股权投资基金的生存和发展,甚至对宏观经济运行带来了负面影响。要解决这些问题,必须进行新一轮的制度创新,强化基础制度建设,完善本土资本市场。 1、资本市场制度缺失 中国资本市场发展的特殊性,源于其正式制度的缺失和非正式制度的混乱。由此演变出来,不论是形成过程、发展特征,还是运行内容,中西方的资本市场均有很大程度的不同。西方市场经济发达国家的资本市场是在私有财产制度的基础上发展起来的,其发展过程是私人资本转变为社会资本的过程,是主要依靠市场力量自发形成的一种自然演进;而中国资本市场是计划经济体制向市场经济体制转型过程中形成的,掺入了大量的政府意志。 新制度经济学者们把制度定义为是广为人知的、由人创立的规则,其用途是抑制人类可能的机会主义行为,是针对违规行为的惩罚措施。制