美联储激活央行表态窗口不表态就已经是一种表态.PDFVIP

研发报告 / 国债 美联储激活央行表态窗口 不表态就已经是一种表态 一、综述 短期资金成本持续抬升，向长期传导路径并不畅 中美央行具备联动历史，美联储激活央行表态窗口 5 月底以来， 一个月期同业存单发行利率出现跨越式飙涨，市场争夺跨半年度资金十分惨烈，不过与此 同时，国债收益率曲线平坦化，1 年期国债收益率大幅飙升的同时，长期限利率小幅下行，国债收益率曲线出 现倒挂。究其原因，主要是由于市场认为经济拐点既然已经出现、各大媒体又出手安抚市场情绪，导致短期资 金成本抬升向长端传导不畅。不过，在央行没有明确政策导向之前，其实多空双方其实心态都比较纠结，多空 双方均不坚定。 6 月 15 日凌晨，美联储议息会议决议出台，为国内央行提供了明确政策导向的窗口。中美央行具备政策 联动的历史，去年12 月份，美联储加息后，中国央行并未立即做出回应，主要是因为当时债券市场环境恶劣， 导致中国央行延后一个多月抬升短期资金成本，而今年3 月份，美联储加息后，由于债券市场环境合适，中国 央行立即做出回应，抬升短期资金成本倒逼去杠杆进程。而虽然现在处于6 月份MPA 考核的窗口，但目前的 债券市场环境并不会限制央行回应美联储加息政策，因此6 月15 日央行未提升公开市场操作利率，已经意味 着近期金融去杠杆成效显著 （M2 显著下行），央行对于目前的去杠杆进程阶段性满意，不会继续加码短期资 金成本倒逼去杠杆，没有表态就已经是一种表态，再结合宏观经济拐点的逐步强化，未来债市预计震荡偏强， 但是金融去杠杆的进程仍远未结束，持续性的突破上行的概率依然不高。 二、短期资金成本持续抬升，向长期传导路径并不畅 存量高达7.6 万亿的同业存单市场利率已经成为了短期资金成本的指标，同业存单发行利率在3 月底MPA 考核结束后出现短期大幅回落，但之后持续攀升，目前已经远超3 月底的水平。不过，虽然短期资金成本持续 抬升，但在向长期传导的过程中，路径并不顺畅，该现象可以从国债收益率曲线逐步平坦化看出来，更可以从 最近一个月1 年期国债收益率大幅飙升、而包括3、5、7、10 年期国债收益率在内的更长期限利率小幅下行看 出来。市场目前的心态十分纠结，既担心央行在关键节点不肯放水倒逼去杠杆，因此持续争夺月度、季度、半 年度和年度资金，又认为经济拐点既然已经出现、各大媒体又出手安抚市场情绪，短期资金成本抬升虽然仍将 持续一段时间，但又不会再持续过长时间，下半年债券市场再出一波高潮仅仅是时间问题，因此在争夺一年以 内资金的同时，不愿意抛售长端资产，导致了短端利率向长端传导不畅。可以说在这样纠结的心态下，多空双 方均不坚定，多方虽然长期来看占优势，但并不能保证短期和央行的步调一致，一旦央行出手明确态度，会对 市场造成比较明显的影响。 研发报告 / 国债 图1:以同业存单发行利率为代表的短期资金成本持续飙升 图2: 1年期国债遭抛售，但利率向更长期传导不畅 同业存单:发行利率:1个月 同业存单:发行利率:6个月 每月变化（BP,右轴) 2017-06-14 2017-05-12 6.0000 5.5000 3.8000 15.0000 5.0000 3.7000 3.6000