股权激励计划对公司投资行为的影响.PDFVIP

股权激励计划对公司投资行为的影响 中国上市公司研究 股权激励计划对公司 投资行为的影响* □吕长江 张海平 摘要：本文研究我国股权激励计划对公司投资行为的影响。我们发现，股权激励机制有 助于抑制上市公司的非效率投资行为，具体地，相比非股权激励公司，推出股权激励方案的 公司抑制了投资过度行为，也缓解了投资不足的问题。本文研究表明，我国上市公司既存在 投资过度的情形，也存在投资不足的问题，总体上，我国的股权激励制度有助于缓解管理层 和股东的利益冲突，通过抑制公司非效率投资的路径间接实现了降低代理成本的目的。本文 的研究提供了股权激励制度合理性的证据，也为监管层加强公司监管提供了有益参考。 关键词：股权激励 过度投资 投资不足 代理成本 一、引言 公司投资和高管股权激励一直是国内外学术界研究的热点问题。赋予管理层一定股权 在于缓解管理层与股东之间的利益冲突，减少代理成本（Stulz ，1988），股权激励本质上是股 东与管理层之间未来利益的分配契约。投资是公司重要的财务行为，是公司成长和未来现金 流增长的基础。由于公司投资效率直接关系到公司未来成长和价值表现，继而直接影响管理 层的激励收益，那么股权激励制度的出现会影响公司的投资行为吗？公司的非效率投资是否 因股权激励得到抑制呢？因我国股权激励制度实施较晚，相关研究并不多见，本文试图对此 进行探讨研究，以期为公司和监管部门提供政策参考。 在完全理性和充分信息的市场假设条件下，经济体系中的每个投资项目的资本边际产出 是相等的，但实践中，作为公司一项重要的战略性决策，企业的资本投资既可能因为信息不 对称而导致投资不足（Myers and Majluf ，1984），也可能因为代理成本而引发投资过度（Jen⁃ sen ，1986 ，1993）。以限制性股票、股票期权等权益为基础的股权激励被认为是协调管理层行 为和股东目标的主要机制之一（Jensen and Meckling ，1976 ；Jensen and Murphy ，1990），管理 层和企业利润共享、风险共担，使得管理层有动力按照股东利益最大化的原则经营企业，减 少和消除短期行为。 在我国，有关股权激励制度和公司投资的研究并不多见。即使在国外，也只有为数不多的 文献检验了经理薪酬对企业资本投资政策的影响（比如Ryan and Wiggins ，2002 ；Aggarwal and Samwick ，2006 ；Kang et al. ，2006 ），这些研究主要以美国公司的数据，考察了以股权为基础的 激励对企业资本性支出或研发支出的影响。国内，罗富碧等（2008 ）学者运用我国上市公司 2002~2005 年的数据，第一次研究了我国上市公司高管人员股权激励和投资决策之间的交互作 用，发现高管人员股权激励对投资有显著的正影响，但是文章并未区分投资过度和投资不足，而 且我国真正意义上的股权激励是从2006 年1月开始才正式进入有法可依的实质操作阶段，新股 权激励制度的执行效果如何？对企业及其高管的行为有什么影响仍是一个值得充分关注和期 待的课题，尤其是股权激励对公司投资的影响，因为公司资本性投资支出实质上是联结公司当 前利益和未来绩效的纽带。股权激励背景下，公司的资本性投资支出不仅影响公司未来一段时 *本文得到国家自然科学基金项目），教育部人文社科规划基金项目（06JA630016 ），上海 市哲学社会基金（2008BJB021