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台湾兴柜市场分析
场外市场发展与做市商制度
——台湾兴柜市场分析
林采宜 吴齐华 段丽媛
迄今为止,全球已有 40 多个国家和地区推出了场外市场,由于制度环境不同,各国
(地区)场外市场发展程度存在较大差异。从国际实践来看,台湾兴柜市场定位清晰、与主
板市场衔接紧密、对做市商激励到位,市场运作较为成功,其经验对于我国构建全国统一场
外交易市场具有较强的借鉴意义。
【要点】
兴柜市场是台湾证券市场体系下主要的场外交易市场, 自2002 年推出以来,市场发
展良好:市值规模稳步扩大,换手率、转板率、券商参与度等各项市场指标均优于美国、英
国等全球主要场外市场,是目前基础性市场功能发挥最好的场外市场之一。
做市商是做活场外交易市场的关键:兴柜做市商在项目引入、维持交易及价格稳定、
推动中小企业上市融资等各个环节上均起到了核心作用。台湾证券监管当局在制定政策上充
分考虑了场外交易业务链的特点及做市商的整体利益,形成了兴柜市场与券商良性互动的局
面。
为了促进场外市场的发展,台湾证券监管机构主要从以下三个方面激励券商积极参
与兴柜市场:
1.监管者将兴柜市场定位于交易所市场的强制预备市场,建立起各层次市场的制度化
联系,激励券商主动将现有的项目、客户、渠道等资源与兴柜市场对接;
2.制定较高佣金标准、降低业务成本,提高券商场外业务的盈利能力;
3.强制做市商认购一定比例的做市股票,使场外业务贯穿了券商直投、自营、投行等
多条业务线,提升了券商综合经营能力。
我国场外市场建设在借鉴兴柜经验的同时,需要更多创新思维:
1.在“新三板”的基础上,进一步丰富场外市场层次,提高市场容纳量。采用场外市
场内部多级分层的市场结构,形成不同服务职能的各个子市场,充分满足中小企业资
本市场需求,扩大券商盈利空间。
2.以市场制度为轴心,将场外市场发展与做市商业务紧密联系在一起,充分发挥其市
场运作核心的作用,形成市场做大、做活与券商业务及收入多元化的双赢。
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引言:
全国中小企业股份转让系统有限公司已完成登记注册,可能于 2013 年初正式运行,
以“新三板”为试点基础的全国性统一场外交易市场将逐渐形成,这对构建我国多层次资
本市场体系具有重要意义。
从海外经验看:与交易所市场相比,场外市场挂牌企业规模小、市值低、信息透明度
不足,投资者入市意愿不强——这使得市场的运转较为依赖做市商维持流动性、促成大宗
交易、保持市场稳定,进而保障市场基础性功能的发挥。
做市商在场外市场的角色既是市场的组织者又是重要的交易方,尤其在政府主导的路
径下,场外市场制度设计需要前瞻性地考虑做市商培育、激励和保障:台湾推出兴柜市场
时在某些制度设计上借鉴了美国的做法,但又根据自身特点进行了创新,其中券商场外业
务的激励机制设计是市场取得成功的关键。
在做市商的积极推动下,兴柜市场规模稳步扩大,换手率、转板率、券商参与度等指
标均优于美国、英国等全球主要场外交易市场。
一、监管机构制定政策激励券商参与场外业务
(一)定位兴柜市场为交易所强制预备市场,激励券商培育投行资源。
台湾证券市场是政府主导下形成的垂直分层体系,并按层次由低到高,依次递进:第
一层次是集中交易的主板市场,即台湾证券交易所 TWSE );第二层次是柜买中心(GTSM ),
即“二板市场”;第三层次则是场外交易市场的兴柜市场,是未上市上柜的股份公司股票
流通交易场所。前两者属交易所市场,采取竞价交易模式;而后者则依托兴柜股票议价点
选系统,采取竞争性做市商报价驱动市场交易。
《柜台中心证券商营业处所买卖有价证券审查准则》第三条第七款规定:申请股票在
柜台买卖中心公开发行公司须符合“应于兴柜股票市场交易满六个月以上,但主办推荐证
券上倘有异动者1,发行人应由新任之主办推荐证券商进行辅导,且再于兴柜股票柜台买
卖满六个月以上,始得提出上柜之申请。”台湾证券交易所对拟IPO企业的规定与此类似。
定位于主板上市的前置市场是兴柜市场制度设计上的创新与特色,场外市场与主板市
场因此体现为
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