浅析资本市场条件下货币政策传导机制.doc

浅析资本市场条件下货币政策传导机制90年代以来，随着金融市场的结构性变化，资本市场在我国经济发展和运行中发挥日益重要的作用。在我国，越来越多的居民投资股市，个人投资在家庭中所占比重逐步提高。资本市场将逐步成为货币政策传导的重要渠道，在货币政策传导中发挥越来越大的作用。但目前理论界对资本市场作为货币政策传导机制方面的重要性未给予足够的重视，实际操作部门也没有充分考虑资本市场对货币政策的影响。在某种程度上，这是导致我国货币政策效率不充分的一个重要原因。本文试图通过分析资本市场传导货币政策的机制，进而对如何疏通资本市场传导渠道、提高货币政策的有效性提出政策建议。 一、资本市场传导货币政策的机制分析 从理论上说，货币政策的变动会影响股票价格，从而影响消费、投资，并对产出产生影响。因此，货币政策的资本市场传导机制的分析包括从中央银行的货币政策到资本市场的传导机制和从资本市场到货币政策目标的传导机制。 （一）货币政策到资本市场的传导机制 1、资产组合变化效应。货币供给的增加使得个人和公司的货币持有量增加，产生超额货币，导致其资产结构由原来的均衡状态变为非均衡状态，从而引发一系列资产替代。如果货币供应量的增加，引起股票与货币之间发生替代关系，将导致股票价格上升。相反，如果货币供应量减少，则导致股票价格下降。 2、相对收益率变化。股票收益率与货币价格即市场利率之间的对比关系发生变化，会影响股票价格。当增加货币供应量，或者下调官方利率，市场利率下降，持有货币的机会成本增加，人们将增加股票的持有，股票价格上升。 （二）资本市场到货币政策目标的传导机制 资本市场到货币政策目标的传导机制主要借助于以下四条渠道实现： 1、投资渠道。托宾的“q”理论认为，当中央银行实行宽松的货币政策时，股价上涨使公司市值相对于其资本存量的重置成本(即托宾所说的“q”比率)随之提高，这意味着当q值很高时，股票市值大于重置成本。此时，公司很容易以相对较高的价格来发行较少的股票，由此促进了公司投资支出的增加，进而拉动了总需求与产出的扩大。 2、财富效应渠道。根据莫迪利安尼生命周期模型，居民的消费支出由居民的毕生财富决定。人的毕生财富包括人力资本、真实资本及金融财富，其中一个重要组成部分就是普通股。当股价上升时，金融财富增加，在边际消费倾向一定的情况下，居民的消费支出将增加，从而对实体经济产生影响。 3、信用渠道。当扩张性的货币政策对股市产生冲击并引起股价上涨时，企业的财富升值，此时银行会意识到，公司可用于融资的抵押品价值升值，公司借款能力增强，银行对这些企业发放贷款所面临的逆向选择与道德风险问题将减少，于是银行将加大贷款投放，进而带动了企业投资、总需求及产出的扩大。 4、流动性渠道。流动性效应理论认为，汽车、住宅等属耐用品，缺乏流动性。而金融资产如银行存款、股票或债券，可以很容易地完全按市场价值将其迅速脱手变现。当消费者持有的金融资产比债务多时，对自身陷入财务困境的可能性预期会很低，因而更乐意购买耐用品。所以股票价格上涨使得金融资产价值上升时，耐用品支出也会相应增加，从而使总产出增加。 二、资本市场传导货币政策的制约因素 我国资本市场已经取得长足发展，对经济的影响也逐渐增强，从理论上完全可以为货币政策的正常传导提供有利条件。但是，我国现实经济的运行不同于上述理论的推导，我国资本市场目前还不够完善，在很大程度上制约着货币政策的有效传导。 （一）国民经济证券化程度偏低 资本市场实现有效传导货币政策的作用，是以资本市场规模大、效率高为前提的，这是因为资本市场规模的大小，直接决定了它对经济的影响力和覆盖面。大规模、高效率的资本市场可以迅速反映资金供求状况变化，同时也能够将这种对中央银行调控措施做出的敏感反应通过其广泛的覆盖面和影响力传递到现实经济金融中去。从目前我国资本市场现状看，虽然资本市场取得了相当大的发展，截至2003年12月，股票市场的境内上市公司(包括A、B股)1287家，股票市场市价总值42457.71亿元、流通市价13178.52亿元、投资者开户约7025万户，但规模仍然偏小，国民经济证券化率只有36.4％。这一比率远低于美国的139％、英国的163％、香港地区的200％和台湾的105％，也低于印度的93％、泰国的114％ 。因此资本市场的总体规模难以满足实体经济的需要。于是通过资本市场传导货币政策的有效性难免要受到限制。 （二）资本市场结构不合理 我国资本市场的发展一直与国家宏观产业政策息息相关，坚持先中央后地方、先重点后一般、先国有后其他所有制的方针安排，形成了畸形的资本市场结构。这种结构畸形体现在以下几个方面：首先，市场体系结构不合理，出现了将资本市场股市化的