股改如期启动,估值更具吸引力.doc

股改如期启动，估值更具吸引力 主要结论 公司股改启动，对价方案符合预期：公司宣布的对价方案与我们前期的判断基本一致。根据分析，股改对价最高为流通股东每10股获送3.5股左右，略有提升空间。从大股东支持股份公司未来发展的角度考虑，上市公司股改对流通股东的补偿已较为充分。 管理层股权激励旨在进一步完善公司治理：公司在股改中推出其管理层股权激励计划，尽管此次仅是提出大致的规模，尚未就具体分配方式做出安排，但为公司治理趋于优化提供了可靠的机制保障。 盐湖资源综合开发项目06年盈利爆发：盐湖项目的硫酸钾镁肥产品已于今年建成投产，并于近期开始规模量产，明年将能实现达产；已于年内开工的硼酸、碳酸锂装置将于明年6、7月间建成，下半年将会有少量产出。这都将为明年公司盈利大幅增长奠定坚实基础。 有线网络－加快数字化整体平移步伐： 2006年中国将进入数字电视的快速发展阶段，公司明年将启动多个城市的数字化平移工作，保守估计06年平移用户数在30万户左右，此数据过于保守，我们预计可能达到80万户以上。 维持前提盈利预测及投资评级，股改让估值更具吸引：我们维持前期对公司的盈利预测以及对公司“最优-2”的投资评级；而股权的实施将进一步降低原本已大幅下降的估值水平，使其更具投资吸引力。 业绩预测和估值指标 (百万元) 2003 2004 2005F 2006F 2007F 主营业务收入 1,627.2 1,783.6 1,871.0 2,571.0 3,186.1 净利润 192.3 216.0 219.6 323.9 455.1 每股收益(元) 0.29 0.33 0.33 0.49 0.69 市盈率(X) 35.94 32.00 31.47 21.34 15.18 每股净资产(元) 4.24 4.45 4.68 5.03 5.51 市净率(X) 2.47 2.35 2.24 2.08 1.90 EV/EBITDA(X) 20.78 16.52 16.48 11.09 8.30 ROIC(%) 8.26% 7.42% 7.80% 12.32% 16.29% ROE(%) 9.0% 9.6% 10.5% 15.8% 20.1% 股息收益率(%) 0.96% 0.96% 0.95% 1.41% 1.98% 数据来源: Wind资讯 光大证券研究所 公司股改启动，对价方案符合预期 中信国安于今日如期公布其股权分置改革说明书，就其股改对价及有关承诺等内容做出具体安排。主要内容如下： 公司唯一非流通股股东中信国安有限公司（以下简称“国安公司”）为获得其持有公司股份的上5E02流通权而以其所持有的股份向本方案实施股权登记日登记在册的全体流通股股东做出对价安排，流通股股东每持有10股流通股获送3.2股股票，国安公司共提供7947.9万股作为支付对价。 国安公司对股改后其持有的原非流通股的出售做出如下承诺：自改革方案实施之日起，在12个月内不上市交易或者转让；在前项规定期满后，通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份，出售数量占公司股份总数的比例在12个月内不超过5%，在24个月内不超过10%（用于股权激励的股票除外）； 公司在此次推出股改方案的同时，提出了股权激励计划：将对公司管理层、核心技术人员、核心业务人员等员工实施股权激励，以使其利益与股东及公司利益相结合。国安公司同意将在本次股权分置改革完成后，在遵循国家相关法律、法规规定的前提下，以不低于最近一期经审计的每股净资产作价，向拟定的股权激励对象提供总额为1650万股中信国安股票作为实行股权激励机制所需股票的来源。股权激励计划的具体方案将由中信国安董事会制定，并经有关股东方确认和主管部门批准后实施。 中信国安的股改对价与我们前期的判断基本一致。由于目前公司大股东－国安公司相对较高的股权比例，使其有能力和空间以较高比例送股的方式完成股改。根据我们的分析，若国安公司在完成股改后仍保持对股份公司50%以上绝对控股权，股改对价最高应为流通股东每10股获送3.5股左右，略有提升空间。但相比较而延，中信国安的股权分置改革对价明显高于近期市场的平均水平，且从大股东支持股份公司未来发展的角度考虑，上市公司股改对流通股东的补偿已较为充分。而且，公司在股改中推出其管理层股权激励计划，尽管此次仅是提出大致的规模，尚未就具体分配方式做出安排，但为公司治理趋于优化提供了可靠的机制保障。总的来说，对于中信国安的股改方案，我们给予正面的评价。 盐湖资源综合开发项目06年盈利爆发 公司下属青海国安的盐湖资源综合开发项目基本如预期顺利进行。硫酸钾镁肥装置自7月份投入试运行以来，经过不断调试，目前两条生产线的日生产能力基本稳定在1200~1300吨左右，有望在明年一季度达到1500吨/日的产能水平。我们预计，公司05年销售钾镁肥