信用债券专题报告--如何看待与把握评级调整所带来的机会.pdf

如何看待与把握评级上调带来的机会 债券研究 / 专题报告 郑如熙 郑园园 021 021 主要观点： 1、对于“评级调升后市场是否认可”的核心问题，我们通过样本分析，归纳出四类案例。我们发现评 级调升仍有不少于50%的可能性会受到市场认可，出现收益率的相对下移。虽然说超额下行的机会 更多出现在债券牛市中，但即便是在熊市中，这样的个券也有望抗跌。 2 、评级调升原因的实质性会影响到市场认可度。如以地区财政实力增强、财务指标改善、收入增长、 多元化经营等因素调级，获取市场认可的机率较低，而资源储备增加、规模与份额提升、获得优质 资产的控制权、重要的有利重组等调级原因，由于在短期内有望提升公司的信用资质，市场认可度 相对较高。 3 、当发行人持续发行新债，随着新债按照调升后的评级为主要基准进行定价，那么资质相同的老债无 疑就将获得明显的比价优势，有利于老债的价值重估。我们同时认为，除了少数由爆发式利好所推 动的评级升高外，大部分的评级调升仍实质上归因于原评级的偏低，因此挖掘该类机会的关键就在 于——通过信用资质分析发现评级偏低、有调升空间的个券。 4 、目前有一些中低评级短融由于实际资质好于评级所反映水平，它们一方面具有评级上调而带来价值 重估的潜力，另一方面也由于信用利差的偏高而具有配置价值。 目录    一、问题的由来 1  二、几种典型的案例 1  1、估值和实际成交均不认可评级调升 1  2 、估值认可调升，但实际成交不认可 2  3、估值不认可调升，但实际成交认可 2  4 、估值与实际成交均认可 3  三、我们发现的规律 3  四、可以利用的机会 3  1、评级调升的时机 3  2 、关注评级偏低的个券 4  3、持续发债融资有利于评级调升后的价值重估 4  4 、总结 5  债券市场专题报告 一、问题的由来 自2008 年以来，已有 167 只债券、446 家企业主体的信用等级经历了上调，而 仅有2 只债券的等级下调（07 云化债、10 中钢债）。众所周知，在当前国内评级市场 环境下，由于可能严重影响目标企业市场形象，或可能引发投资机构的合规问题，评 级机构对于下调评级一般非常慎重。那么上调评级是否会象理论所说的那样，致使其 收益率向更高级别收益率曲线靠拢，并带来债券收益率重估所产生的投资机会？ 在本报告中，我们尝试从过去的一些评级调升案例中，寻找一些关于“评级调升 ——市场认可”的蛛丝马迹，乃至发现一些市场认可机率较大的评级调升机会。 二、几种典型的案例 众所周知，国内债券市场上，中债对个券的每日估值已成为大部分机构每日持仓 估值的基准，也已成为个券定价的重要参考。目前中债对于信用评级变动的债券估值 方法为：在该债评级变动后，中债将其放入观察名单，综合考虑评级变动的合理性以 及市场对其该债的认可程度后，调整相应债券的估值，但具体的观察时间和调整方法 并不明确。 我们选取了评级在 AA-至 AA+且成交相对活跃的一批中票和企业债作为样本， 这些债券均在2009-2010 年出现了评级调升。我们选取评级调升前一个月、调升当周、 调升后一个月三个时间段，分别采集这些债券的估值收益率、实际成交收益率，并找 出相关收益率曲线上所对应的收益率（如对于一个从AA 调升至 AA+ 、当时剩余期