信用债到底贵不贵.PDFVIP

2015 年8 月7 日 证券研究报告 国金债券研究周报 债券分析报告 信用债到底贵不贵？ ——2015 年8 月7 日债券点评 投资要点 近期，债券收益率进一步下降，尤其是信用债，信用利差已经收敛 至历史十分之一位数以下，接近极值水平。于是，我们有必要讨论一 下，目前的信用债价格水平到底贵不贵？ 潘捷 分析师 SAC 执业编号：S1130515040002 要明白这个问题，必须先分析，为何信用债收益率下行如此之快。 (8621 panj@ 其一，宽松的货币环境；央行在经济下行的情况下，不得不选择宽 松，甚至极宽松的货币环境来对冲，我国的信用利差天然就是以流动 性溢价来主导，因此，信用债在套息交易下，走出大牛市。其二，我 们知道，能发行信用债的企业一般还算是资质不错，从 1 月初到 7 月 底，发行放量的公司债情况看，60%的发债人都是房地产企业，这些 房地产企业融资并不是为了搞新增投资，而是置换过去较高利率的债 务；如果信用债融资没有这样的优惠利率，谁来发债？要知道，企业 的 ROA 在持续下降，融资需求本来就很低。其三，供给真的上了很多 相关报告 吗？我们做了一个统计，截止8 月6 日，公司债净融资额较2014 年同 《债市东风起，富贵险中求——二季 期高出 800 亿左右，而企业债净融资竟然比 2014 年同期少了整整 度债市策略报告》 3000 亿左右；中票和短融也只是自然增长。之后，据我们了解，公司 《阴霾终将散，破晓终有时——下半 债“存货”还有很多，但是将被企业债发行量大幅减少而对冲；因 年债市策略报告》 此，信用债供给并非想象的那么可怕！ 《多就一个字，再来喊一次——2015 年7 月6 日债券周评》 于是，我们可以得到这样的结论，只要资金不收紧，信用债套息将 继续进行，收益率起不来。 下半年债市，我们一直坚定看多，除了经济下行等原因之外，对于 货币政策也维持宽松的观点，在我们之前的《央妈的大格局》点评 中，已经说明，央妈宽松停不了。 但是，我们也要客观地看到，央妈的压力越来越大。除了要应对经 济下行，也要应对美联储加息（这个问题我们之后有专题会详细分 析），还要应对由于政府加杠杆引起的债务货币化。因此，一旦央妈在 操作慢上半拍，就会导致资金价格出现上升，信用债出现调整，这种 调整幅度不能掉以轻心。因此，操作层面上，信用债投资需要时刻关 注资金面的变化。 从性价比角度看，目前反倒是长端利率的比价优势较长端信用高。 当然，债市牛途之中，一旦出现调整（不论信用还是利率），就是