产权保护与民营企业信息透明度——基于国有转制型与创业型.PDFVIP

产权保护与民营企业信息透明度 ——基于国有转制型与创业型民营企业的比较* 1,2 1 3 唐松 , 温德尔 ,施晶晶 （1，上海财经大学会计学院，上海杨浦 200433 ；2，上海财经大学会计与财务研究院，上海杨浦 200433 ；3，兴业银行杭州分行，浙江杭州 310003 ） 摘要：本文根据产权理论考察产权保护对民营企业信息透明度的影响。本文选取了 2003-2012 年间上市 时实际控制人为个人或家族的民营企业作为样本，按照产权的最初始形成方式的差异，将其划分为国有转 制型与白手起家的创业型民营企业两类。本文认为，国有转制型民营企业由于在获得产权的过程中往往存 在着诸多灰色的政商利益纠葛，致使其在后续的产权执行过程中往往面临着更多的政府掠夺的威胁。于是， 这类企业更有动机使企业变得不透明以保护自身产权不受侵害。相应地，实证检验发现，与创业型民营企 业相比，国有转制型民营企业的会计盈余信息含量显著较低、股价同步性显著较高。这说明国有转制型民 营企业更不透明。进一步的研究还发现，国有转制型民营企业上市时的 IPO 抑价更高，说明投资者在 IPO 时就理性预期到了这类企业的产权保护缺陷和由此导致的信息不透明问题。总之，本文的研究表明， 产权保护确实会影响民营企业的信息透明度。在产权保护薄弱的情况下，降低信息透明度是民营企业实施 自我产权保护的一种重要方式。 关键词：产权保护；信息透明度；创业型民营企业；国有转制型民营企业 中图分类号：F239.0 文献标识码： A 一、 引言 信息透明度是资本市场有效运作的基石，很大程度上影响着资源配置的效率，进而可 能会对经济增长产生影响。因此，信息透明度历来受到学术界和实务界的高度重视。随着 1992 年第一家民营企业在深交所崭露头角以来，民营企业已经成为资本市场上的生力军， 表现出强劲的活力和竞争力。但民营企业普遍存在的信息披露不透明的问题一直困扰着资 本市场的投资者和监管者，也在很大程度上制约着民营经济的发展。究其原因，这固然与 中国资本市场法律体系不完善、监管制度不成熟有关，而民营企业自身的产权保护缺陷也 是造成其信息不透明的重要因素。 纵观中国民营企业的成长历程可以发现，在这个不断发展壮大的队伍中实际上存在着 两类产权形成方式进而产权保护状况迥然不同的群体：一类是改革开放以来涌现的由企业 家个人或家族出资、白手起家创立并逐步发展起来的“创业型”民营企业1；另一类则主要 是伴随着中国公有制改革的进程由国有、集体或者全民所有制企业衍生而来的“ 国有转制型” 2 。从表面上看，这类国有转制型民营企业历经产权转移后产权界定已然是清晰的， 民营企业 即产权归属于民营企业家个人或其家庭。但是，在中国转型经济的制度背景下，这些企业 在转制过程中，往往涉及许多说不清道不明的政商利益纠葛（杜兴强等，2010 ），有些甚 至逾越法律与道德的边界，通过“暗箱操作”达成了企业的转制（郎咸平，2011 ）。在这样的 背景下，国有转制型民营企业在产权转移后的实际执行过程中，相比创业型民营企业来说， 它们更可能受到政府机会主义寻租和违背原有承诺行为的威胁，即国有转制型民营企业的 企业家的产权往往得不到有效的保护和良好的执行。 正如 Demsetz （1964）所指出的那样，产权的保护和执行对经济资源的价值有重要影 响，并进而影响产权所有者的行为。国有转制型民营企业在自身的产权难以受到有效保护 的背景下，其产权的所有者必然会做出理性的反应以防止政府的事后剥夺。这其中的一个 可能的重要途径就是，国有转制型民营企业更有动机使企业变得不太透明，以增加政府干 预的成本，防止政府对其的掠夺，从而更好地保护自身的产权。例如，它们会通过操纵会 计盈余、降低会计盈余信息含量等方式降低信息披露的质量（Watts and Zimmerman, 1986;Bushman and Piotroski 2006）；或是披露较差的投资效益和低成长等特质信息，选 择次优的信息透明度（ Durnev et al., 2009;Durnev and Guriev, 2011; Bushman et al.,2004 ）。 基于以上分析，本文以 2003-2012 年间初始上市时实际控制人为个人或