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汽车上市企业债务结构及治理功效 一、引言 公司治理效率可定义为合理地配置公司股东、董事会、经理人员和其他利益相关者之间的权利、责任和利益，以实现企业经济利益的更大化。公司治理效率不仅是现代企业制度的核心，而且是企业增强竞争力和提高经营效率的必要条件，而有效率的公司治理又与公司债务期限结构有很强的相关性。由于长短期债务融资具有不同的激励特征，从而对公司治理效率具有不同的影响。短期债务可以减少信息不对称程度、传递企业成长机会信号、阻止投资不足和过度投资问题的产生，长期债务在某种程度上具有防止管理者的无效率扩张、阻止债权人剥夺价值等。就汽车业上市公司而言，在国家政策和市场需求的双轮驱动下，正在快速发展的道路上不断提升产业发展质量，加快拓展新领域。汽车类上市公司对我国的经济发展起到了很大的推动作用，因此，研究汽车类上市公司债务期限结构对治理效率的影响可以使其通过利用债务来增加经营业绩，从而提高治理效率，进一步促进我国汽车产业的良性发展。 二、研究设计 （一）样本选择及数据来源 鉴于汽车类上市公司数量较少，为减少研究产生的误差，保证数据的连续性和时效性，并充分考虑企业面临的宏观经济状况和行业周期状况，通过筛选截止2005年12月31日上市的沪深两市44家汽车类上市公司，剔除ST、PT的企业，最后得到41家汽车类上市公司2006~2009年四年的样本面板数据。所有实证分析数据皆来自企业公布的年报数据，年报数据取自权威网站上市公司资讯网（/），缺失或合成数据根据年报数据加以整理。考虑到采用面板数据模型，研究所有数据分析和统计均采用Eviews6.0计量经济学软件。 （二）研究模型与变量界定 1.被解释变量与解释变量 我国上市公司对债务期限披露简略，因此，本文采用一年以上的长期债务占总债务的比例来衡量债务期限结构。用DM来表示。衡量公司治理效率的指标可以分为两类，一类是账面利润指标，一类是价值指标。在以往的研究中，不同的研究者选用的指标也是不尽相同的。杜莹等（2002）采用的是主营业务利润率、总资产收益率和净资产收益率，于东智（2003）采用的是总资产收益率和主营业务利润率，汪辉（2003）采用的是托宾Q和净资产收益率，范从来等（2004）采用的是净资产收益率。综合已有研究者采用的一些指标，本文选择的指标共有五个，包括账面利润指标有核心资产收益率、总资产收益率、净资产收益率和价值指标如市账比和每股净资产。其中，核心资产收益率（CROA）=主营业务利润［/（期初总资产+期末总资产）/2］，总资产收益率（ROA）=息税前利润总额/平均资产总额，净资产收益率（ROE）=净利润/平均净资产，市账比（MB）=期末资产的市场价值/期末资产的账面价值，每股净资产（MRQ）=（股东权益优先股权益）/发行在外的普通股股数。 2.控制变量 现有研究结论表明，下列变量对公司治理效率产生重要影响，因此将其作为控制变量，以便更全面的解释被解释变量。资产负债率（LEV）=总负债/总资产；公司规模（SIZE）=总资产的自然对数；流通股比例（PT）=流通股/总股本。 3.模型建立 本文选用的是分量回归方法，其基本思想是通过使加权误差绝对值之和最小来获取参数估计，它能估计出在给定解释变量的条件下，被解释变量在不同分量上的条件分量值。因此，分量回归系数能解释成相应的解释变量在某个具体分量上对被解释变量的影响。 三、实证结果及分析 （一）变量描述性统计总资产收益率在各个汽车类上市公司之间的差异最大，最小值为-59.8，而最大值为35.56，标准差达到了10.0316。同样是表现治理效率的指标，其他四个指标表现得相对稳定，而总资产收益率则表现得如此不寻常，可见该指标的稳定性和可靠性不足，在使用时应该谨慎。债务期限结构最小值为0，而最大值为0.6884，均值仅为0.1074，说明长期债务所占的比例很少，大部分汽车上市公司会采用短期负债的债务融资方式。资产负债率的差异很大，最小值为26.9142，最大值却达到了80.3055，标准差为12.8196，说明各个汽车类上市公司采用不同的融资策略，且相差很大。公司规模采用的是资产的自然对数，通过上表可以得知，各个公司的规模相差不大。 （二）回归结果及分析表中数据表明，债务期限结构对核心资产收益率有负向影响，且除了90%的分量外，其他都在5%的显著性水平下显著。说明债务期限结构对核心资产收益率的影响较大，长期债务越多，核心资产收益率越差，同时公司治理效率也就越差。核心资产收益率是公司主营业务利润和总资产的比例，既能反映上市公司的核心竞争力，数据也更加客观。因此，债务期限结构对核心资产收益率的解释能力较好。 债务期限结构对总资产收益率和市账比的影响不显著，且系数符号不定，说明债务期