变革的航空业进入盈利向上期.PDF

业 产 及 业 行 交通运输 2009 年 09 月 02 日 变革的航空业进入盈利向上期 究 研 业 行 ——中国民航业深度研究报告 / 究 研 度 深 业 行 评级：看好（维 内容摘要： 持） 主要结论：中国航空业的整合接近尾声，将进入 2-3 年的盈利向上期。推荐次 序是：中国国航（601111）、*ST 上航（600591）、ST 东航（600115）、南方 航空（600029）。 相关研究 原因和逻辑： 《现在应该乐观——航空7 月份数据点 评》2009/8/20 为什么中国航空业过去 10 余年需求的高增长并没有带来盈利的高增长？我 《供需双升油价环比回落——航空6 月 们认为，主要有以下几个原因：(1)无序的运力扩张，损害了票价和客座率，过于 复杂的机型机构也增加了成本；（2）2004 下半年-2008 上半年，用油成本的快速 份数据点评》2009/7/16 上升直接带来了毛利率的下降，并导致主业亏损；（3）所有的航空公司 IPO 之后 《谨慎对待航空旺季的到来——航空5 都无法达到再融资条件，缺乏资本金补充，而过高的资本支出又导致了负债率的 月份数据点评》2009/6/22 不断提高，从而侵蚀净利润。（4）90 年代后期开始的持续不断的航空业重组并 《毛利率回升可持续——航空二季度投 购，整合成本消耗过高，尚未形成合适的盈利模式。 资策略暨年报季报分析》2009/5/5 《供求状况好于预期，各项成本大幅下降 未来 2-3 年，航空业处于良好的外部环境之中。 （1）首先，需求进入上升 带来盈利恢复——航空业 09 年一季度投 通道，人均 GDP 超过 3000美元之后，航空需求从生产驱动型向消费驱动型转变， 资策略暨年报季报前瞻：》2009/1/19 短期因素（例如非典、地震、08 年的经济危机等）不改变长期增长趋势；（2） 《成本压力减小，需求或见底回升—— 其次，供给缓慢增长，B787、A380 等机型的推迟交付将运力增长期拉长并推后， 航空行业2008 年四季度投资策略暨三季 08 年的巨幅亏损也削弱了航空公司大规模进行资本开支的能力；从 08 年 7 月以 报业绩前瞻》2008/10/07 来，更多看到的是退租、出售飞机的公告，而没有看到新增的飞机订单，这将减 《需求成本两端受压，主业盈利面临挑 少 2012 年之后的运力供给。（3）低利率、低通胀的外部环境将显著降低公司成 战——航空机场行业2008 年三季度投资 本。08 年底以来对航空公司的普遍性注资，增加了航空公司资本金，使财务费用 策略及中报前瞻》2008/7/22 有明显下降。全球经济缓慢复苏，低通胀的环境也将使原油价格处于 60-70 美元/ 《油价是航空盈利增长的拦路虎：航空 桶的较为均衡的水平；（4）行业竞争格局在发生改变，东航、上航开始整合，国 航增持国泰航空股权，行业的集中度越来越高，盈利模式逐