整合与重构奠定黄金十年.PDFVIP

行业研究 整合与重构奠定“黄金十年” 国防军工工业 增 持 2006/12/20 我们认为近期落后于大盘的表现并不意味着国防军工行业将重归于寂； 相反，基于我们的研究，资产整合与产业组织模式变革对行业公司的深 远影响将在未来逐渐体现。我们对这一过程将创造的巨大价值持乐观态 度，因此，估值水平的相对回落带给我们的更有可能是一个投资良机。 自1978 年以来进行的“军转民”等军工行业调整取得了部分成果但未 能实现其主要目标：军工行业公司近年来在资源配置、市场竞争及企业 制度建设等方面显露出的问题使我们相信更为彻底的变革已势在必行。 与多数研究不同，我们认为资产整体上市是手段而非目的，或者仅是本 文所指的变革中的一个步骤；在关注资产整体上市进程的同时，我们更 为关注完成公众化以后的国防军工企业的业务调整与分工深化问题。 我们对美国及西欧冷战结束以来的军工行业调整的分析表明，“核心+卫 星”的产业组织模式富有效率并较好解决了行业发展主要问题，这一模 式包括对以下三个方面的主要调整：（1 ）武器总装总成业务向少数企业 的集中；（2 ）部件供应体系的分散化与民用化改革；以及（3 ）军民品 质量技术标准的统一与生产的柔性化。 我们相信上述模式同样将在未来国内军工行业发展过程中逐渐表现，与 零部件制造企业相比，优势总装企业对相关业务的整合与军工特征强化 将使其更好地分享未来国防现代化的巨大机遇。 因此，买入具有规模及技术优势的总装企业是我们对军工行业投资的核 心策略；在当前时点，我们看好的公司包括西飞国际、火箭股份，更长 期地，我们认为洪都航空同样有望成为未来核心军工产业的成员之一。 52 周行业指数走势图 分析师 吴 昱 村 (0755) 8249 2291 wuyc@ 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。欢迎访问我们 http:// 35/ibase。 1 / 20 行业研究- 国防科技工业）：整合 Nov-2006 目 录 分拆、整合与分工深化：美国及欧洲国防工业的变革对我们的启示 3 冷战结束催生全球军工体系巨变3 主要军工企业在 1990’S 完成了转型：分拆、并购与整合3 整合的结局：总装业务的有效集中与零部件制造的分散化6 总装总成集中化与零部件制造分散化的模式 6 武器系统研发投资激增推动总装企业规模集中8