乳品深度报告贫瘠出,边际改善.PDF

行 业 研 证券研究报告 究 乳品 乳品深度报告：贫瘠出身,边际改善 推荐 2011 年 7 月 18 日 行 重点公司 投资要点 业 重点公司 11E 12E 评级 液态奶大宗同质可贸易的属性决定了各国龙头均不赚钱的现状,处于油 研 究 伊利 0.76 0.77 推荐 价改革和人工成本刚性上涨时期的我国液态奶行业盈利更加敏感。未来 报 5 年鲜乳品向农村渗透,YOY10%,酸奶和含乳饮料由一二线市场向三四 告 线市场渗透,YOY 约 20% 。 本土婴幼儿奶粉企业实质竞争力在渠道, 它们面对的有品牌溢价的外 资竞争比张裕面对的缺乏单个强势品牌的进口红酒的竞争更为激烈。过 去 10 年由母乳喂养率急剧下降带来的高增长告一段落,即使考虑到人口 相关报告 结构变化,未来 5 年销量 YOY10%,收入 YOY15% 。 深度：《啤酒中期演义：黎明 如何看待乳品行业重资产扩张和上游一体化趋势？这面临会计利润率 后 ， 谁 是 沙 漠 之 花 ？ 》 2010-8-24 和回报率下降的风险，在行业标准解决了质量鉴别问题或加工企业集中 深度：《葡萄酒深度报告:旧时 度提升到一定程度后,企业追求质量和美誉度的努力将通过高端产品或 王榭堂前燕，飞入寻常百姓 家？》2011-2-24 品牌溢价转化为会计利润,但这是个中长期的过程。 伊利过去利润率长期低于蒙牛的原因=特仑苏+行政效率差异, 蒙牛国 有化、伊利推出金领冠和融资行权压力使得上述两个因素作用减轻,伊 利中期收入增速和利润率提升概率加大,预计 2010-2013 收入增速 分析师 陈宇 YOY18%,利润增速 YOY20%,2011-2013EPS 为 0.755 ，0.769 ，0.843 ，2012 021 年 25 倍 PE ，安全边际为 19.23 元；WACC=9%,G=3%,DCF 估值为 18.17 cheny@ SAC:S0190210070001 元。 请阅读最后一页信息披露和重要声明 行业研究报告 目 录 1、大宗同质可贸易液态奶和差异化婴幼儿奶粉构成乳品行业主体- 4 -  1.1 乳品细分行业口径界定及 2010 年格局概述- 4 -  1.2 液态奶大宗同质可贸易品的属性决定了各国龙头均不赚钱的现状- 4 -  1.3 我国鲜乳品未来 5 年增速约 10-13%,酸奶和含乳饮料增速约 20%- 8 -  1.4 国内婴幼儿奶粉企业真正竞争力在渠道- 8 -  1.5 母乳喂养率停止