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安信证券宏观研究 2010 年10 月 自下而上看重估 ――从企业部门资产负债表看资产价格重估 1 2 高善文 莫倩 2010 年10 月20 日 内容提要 本文以一个标准企业资产负债表的基本构成为基础，以其主要科目的主要决 定因素为入手点，以对这些决定因素自下而上的加总主要脉络，以中国资本市场 的经验案例为对象，在适当简化的前提下，分析了在外生因素冲击导致通货膨胀 上升或投资预期回报率提高的情况下，企业资产负债表的调整过程，及其与股票 市场、国际资本流动和银行体系之间的相互作用，从而简洁和更易理解地展示了 资产重估理论的基本思想。 1 S1450209100292 2 S1450210010312 第1 页，共14 页 安信证券宏观研究 2010 年10 月 目录 一、引言3 二、企业部门资产负债表介绍4 （一）企业合意的固定资产数量取决于投资的预期回报率5 （二）企业合意的流动资产数量主要与通货膨胀和经济增长等因素密切相关5 三、企业部门固定资产投资变化与资产价格重估5 （一）企业部门固定资产投资意愿上升对资产价格变化影响的理论分析5 （二）企业部门固定资产投资意愿上升的经验案例6 （三）一个小问题：企业部门股权融资的扩大一定会带来股票市场的下跌么？8 四、企业部门流动资产需求变化与资产价格重估8 （一）流动资产需求上升对资产市场影响的理论分析8 （二）企业部门流动资产需求上升的经验案例9 五、总结12 图1：贷款余额的同比增长（% ）7 图2：中国的资本流动（% ）7 图3：中国固定资本形成总额的实际增速（% ）10 图4：中国固定资产投资单月增速（% ） 11 图5：中国月度热钱流动（十亿人民币） 11 表 1：企业部门资产负债表示意图一4 表2：企业部门资产负债表示意图二6 表 3：企业部门资产负债表示意图三9 第2 页，共14 页 安信证券宏观研究 2010 年10 月 一、引言 2006 年初以来，我们撰写了十数篇报告，从不同角度讨论资产重估理论，这 3 些讨论的基础是宏观经济领域国民储蓄的形成及其优化配臵过程；过去数年的经 验显示，资产重估理论对于理解和预判中国市场的趋势可能具有一定的作用。 然而，我们发现即使对那些对资产重估理论抱有浓厚兴趣的市场参与者而言， 这些报告的理论基础和逻辑展开过程也很难理解，更不用说对那些只会花不多的 时间去浏览报告的读者了。 我们认为这些现象似乎并不说明资产重估理论晦涩难懂，它可能暗示：对于 绝大多数习惯于从自下而上的角度去理解公司和市场的读者而言，我们关于资产 重估理论的表述方法不太适用。 为了解决这样的困难，我们逐