罗正英 信贷融资可获性：企业家异质特征及市场化程度的影响.doc

信贷融资可获性：企业家异质特征与市场化程度的影响 ——基于非国有控股的中小企业的检验 罗正英 吴昊 王愫 （苏州大学 商学院） 　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 摘要：本文利用我国上市公司1999-2004年的面板数据，考察了非国有控股的中小企业企业家的财富集中度和风险厌恶程度以及中小企业所处地区的金融业市场化程度对企业信贷融资可获性的影响，分析了其影响程度和原因。研究发现：中小企业的企业家财富集中度向信贷市场传递了高控制权收益的信号，而所处地区的金融业市场化程度对信贷融资可获性具有积极影响，但企业家风险厌恶程度未能证实与债务融资比例具有显著性关系。本文还发现，中小企业在转换信贷融资结构时的交易成本较大，当期的信贷融资结构受前期相应指标影响较大，企业的经营状况和企业规模是影响企业信贷融资可获性的重要评判标准。实证结果表明，非国有控股的中小企业企业家异质性特征在我国现有资本市场管理体制下，日益成为信贷融资可获性的重要条件，对于提高信贷融资效率具有有益的参考价值，而金融业市场化进程的深化将更有助于企业家异质性特征功能的体现。 关键词：非国有控股企业；企业家异质性特征；市场化程度；信贷融资 　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 融资行为作为公司财务方面最为成熟的研究领域之一，已有众多学者从不同方面阐释了企业资本结构和融资行为特征。然而，融资结构理论的传统分析框架是针对一般企业，其中关于企业特征的假设往往脱离中小企业的实际。严重的信息不对称以及所有者个人与企业的高度融合决定了中小企业融资行为与传统理论分析之间存在着相当的距离。中小企业融资结构理论即是在此背景下将融资结构理论与中小企业特殊性结合在一起发展起来的。现有中小企业融资结构理论的研究主要集中于对业主自我积累、银行信贷与非正规金融融资渠道的探讨，尤其是“信贷配给”问题给予了足够的重视，对中小企业在信贷市场中的融资地位、信贷融资的可获得性及相关影响因素进行了系统分析。 本文基于信号传递理论和契约理论，探讨企业家在中小企业融资结构契约安排中的中心地位，通过对中小企业企业家的异质性特征分析，探索企业家的初始财富集中度和风险厌恶程度对外部投资者的信号传递作用和对企业信贷融资决策的影响。同时，本文将市场化程度纳入企业家异质性特征与融资决策的分析框架，研究其对企业家融资决策的影响程度，以降低融资成本，提高企业家在融资决策中的作用。在此基础上，本文选用双向效应动态模型对市场化程度、企业家异质特征与融资结构安排进行回归分析，通过实证检验其在信贷融资中的作用，对于增强中小企业的信息供给、降低信贷融资成本，以及提高金融机构的效率等将具有重要的理论和现实意义。 一、文献回顾 从70年代中期开始，Jaffee Russell（1976）以及Stigliz Weiss (1981）为代表的经济学家开始将不完全信息理论引入对信贷配给现象的分析。基于此，Berger Udell (1998)等发现中小企业财务会计体系透明度低，信息不对称比较严重，它在寻求贷款和外部资金时很难向金融机构提供能够证明其信用水平的信息，导致其受到“信贷配给”约束。 针对信贷配给约束下的中小企业信贷融资可获性问题，国内外学者从不同角度展开研究，其研究成果主要集中在两个方向：一是基于金融机构观。代表性的主要有：Banerjee (1994)提出的“长期互动假说”，认为中小金融机构一般是地方性金融机构，专门为地方中小企业服务。通过长期的合作关系，中小金融机构对地方中小企业经营状况的了解程度逐渐增加。有助于解决存在于中小企业的信息不对称问题；以林毅夫（2001）为代表的“金融机构观”，主张大力发展中小金融机构，或建立地方性的中小商业银行以及合作性信贷金融机构，以便通过在中小金融机构与中小企业之间建立对称的主体关系，依靠资金供求双方的人缘、地缘关系或其它商业关系获取贷款人的相关信息，从而使得中小金融机构在向信息不透明的中小企业提供融资中具有信息优势，化解中小企业信息不对称造成的信贷障碍。二是集中在信号替代与信号补充。Besanko Thakor (1987)，Chan Kanatas (1985)，Chan Thakor (1987)为代表，认为质量好的借款者和质量差的借款者相比，其抵押物的边际成本低，愿意提供更多的抵押物，而质量差的借款者拥有的财富较少，无法提供贷款所需要的足额抵押物，因此抵押物可以作为借款者质量的信号反映；张胜利（2001），孙天琦（2002）认为解决中小企业与银行之间非对称信息的一个有效途径是发展能够使信息收益充分内部化的中介机构。专业化的担保中介机构在信息的获取与处理方面可以获得明显的规模经济，减少交易费用，从而化