第二篇 收益的度量1.ppt

第二章 收益的度量 1、效用、收益、风险 效用 效用是描述人们对消费物品和服务所产生的满意程度的一个述语，难以度量，确实存在。 不妨假设每个人都有一系列的偏好，并具有规范的数学定义，故可以用函数形式表示，叫做效用函数。如果某个人的效用函数具有如下性质，就说该效用函数“表现规范”，而这个人称为“理性的”。 （1）永不满足性 （2）边际效用递减 （3）边际替代率递减 永不满足性是指人永远不会充分满足，无论个人拥有多少可消费的物品或服务，还会渴望得到更多的东西，其效用仍会随物品和服务数量的增加而加大。 边际效用递减是指随着人们获得数量越来越多的某种消费品，每一单位新增物品提供的总效用的增量逐渐减小。即增加的每一元财富都会增大总效用，但其总效用增加量会小于前一美元带来的总效用增加量。 边际替代率递减指每额外获得一单位的物品或服务，该物品相对于其它物品和服务而言向人们提供的满意程度降低了。例如随着财富的增加，个人可能越发觉得闲暇时间对其有吸引力，故而越来越愿意牺牲财富换取闲暇时间。 收益 收益是财富数量的变动，可以表示成货币单位（利润）或最初财富的百分比（利润率）。 效用与收益的联系：收益意味着更多的财富，更多的财富意味着更多的消费，更多的消费意味着更大的效用。 赚取收益，要付出代价，代价的形式是消费的推迟，投资可看作是用当前的消费换取以后的可望较高水平的消费，因此，当其它条件相同时，即期的满足优于对远期满足的预期。 不同的人的效用函数的性质不同，对未来现金流也会采用不同的折现率。 风险 表现规范的效用函数还有一个特性，即对风险的厌恶。当其它条件相同时，风险使效用降低，可由边际效用递减特性导出。风险作为“物品”提供的是负效用。 存在无限多个同样满足前述全部特性的表现规范的效用函数，即偏好系。 效用、收益和风险三者间的关系的数学和图解方法，在解释证券组合选择和证券组合排序方面很有用。 2、度量收益：利润和收益率 度量收益有两种相互区别又相互联系的方法；利润和收益率。利润是在投资期未由投资带来的美元数与投资期初为获取投资而花费的美元数之差。 收益率，把利润转换成百分比 利润度量收益的问题是忽略了投资的规模和投资期间的长度。利润还会受折旧、折耗和摊销的会计准则的变化的影响，但不论采用何种会计方法，在整个投资生命周期所发生的总利润不变，而利润发生的时间却要受到会计政策的影响，因而对现值的影响很大。 以上说明了采用收益的百分比来度量收益的必要性。 收益率必须是以年度为基准的。如果不具体言及相关的期间长度，或采用某一主观决定的期间长度，百分比形式的收益叫持有期报酬率。收益率也即期限为一年的持有期报酬率。 已知现金流，计算投资收益率的方法： （1）计算内部收益率， （2）将内部收益率转化为有效年收益率。 例：设有一项投资在零时刻要求2000美元的初始现金支出，在3年内每6个月产生500美元的回报。投资没有期未残值。 表2.1 某摊提投资的现金流 K为折现率，不同的K，对应不同的NPV，随着K的升高，NPV呈下降趋势，所以曲线向下倾斜。 内部收益IRR是使投资的NPV恰好为零的折现率本例IRR=12.978%。 由于用于计算内部收益率的现金流的期间是6个月而非一年，故用式（2）计算有效年收益率ER。 ER=（1+IRR）m-1 (5.2) =（1+ 0.12978）2-1 =27.64% 而半年付息利率为12.978%×2=25.96% 如上计算出的收益率也称为报酬率或到期报酬率。 对用内部收益率比较投资选择的批评： 第一，当现金流序列中现金流的符合发生多于一次的改变时，使NPV为零的IRR值可能不止一个。 反驳：此时几个IRR只有一个有经济意义。 第二，该方法隐含了假设所有收到的现金流都可以重新再投资来赚取和IRR相等的收益率，但在实际中未必成立。 反驳：未来投资机会的IRR既可能高于也可能低于计算的IRR，这样，计算的IRR仍然是未来投资机会的IRR的无偏估计。（统计量）。 如果内部收益率不是对再投资收益率的无偏估计，再考虑以下两种情形及其处理： 第一：对再投资收益率的预期高于或者低于内部收益率，可以 i 估计再投资收益率 ii 假设该项投资带来的所有收益都以预期的再投资收益率重新投资 iii 估计该项投资的期望最终价值 iV 用内部收益率公式确定使投资最初价值等于其期望终值的年收益率，此即复利报酬率（realized compownd yield ），被用于资本预算时，叫修正内部收益率就是企业的资本成本。 第二，现金流序列在预定到期日前终止，如可赎回债券。发行者能在到期目