银行股估值溢价专题分析报告.PDFVIP

行业公司专题报告 银行业 2009 年10 月18 日 银行股估值溢价专题分析报告 长期竞争力评级：高于行业均值 ——给予具备转型潜力银行更高估值溢价 市场数据 行业优化平均市盈率 17.75 市场优化平均市盈率 20.60 基本结论、价值评估与投资建议 国金银行业指数 5666.50 在香港市场上 ，恒生银行始终享有 PB 估值溢价，并且估值溢价持续提 沪深300 指数 3241.71 升，由 1993 年的溢价 40%提升到 2002 年的 330%。我们感兴趣的是：估 上证指数 2976.63 值持续提升伴随着哪些特点，估值提升的契机在哪？国内有没有与此特点 深证成指 12033.37 相符合的银行？ 中小板指数 4736.16 估值溢价幅度的变动实质上反映了香港银行业盈利模式的变动。盈利模式 的转变是香港银行业盈利能力差异迅速拉大的原因，盈利能力差距的扩大 6843 是估值溢价幅度变动的原因。 5843 资产驱动资本消耗向提高利息收益率和手续费收入的转变是银行业发展的 必然规律。资本驱动资本消耗的银行多处于重贷款化的经济环境之中，典 4843 型特征就是贷款/GDP 的比重持续提升。剔除重贷款化使宏观经济风险过 度集中于银行业的弊端外，金融脱媒和利率市场化则宣判了资产驱动业务 3843 模式的终点。利率市场化带来资金成本上升，提高利息收益率以减缓息差 2843 收窄的压力；金融脱媒使银行规模增长陷于困难，增加中间业务收入成为 0 2 0 6 4 转型的目的。 2 1 1 0 2 0 1 4 7 9 1 0 0 0 0 8 9 9 9 9 资本市场理应给予具备转型潜能的银行估值溢价。1997 年之前，恒生 0 0 0 0 0 银行 ROA 较竞争对手高 20-40% ，ROE 高 10-20%；盈利能力并没有 国金行业 沪深300 明显的优势，但是其 PB 估值的溢价幅度从 1993 年的 30%提高到了 1997 年 130%。我们认为出现这一现象的原因在于市场对行业转型的 相关报告 提前反应，给予转型潜力估值溢价，溢价幅度伴随转型的临近持续的 1 《上市银行9 月月报》， 提升。 2009.10.15 转型潜能体现于财务比率将直接进一步拉升估值溢价幅度。 1998- 2 《上市银行3季报预览》， 2002/2003 年是恒生银行实现估值溢价幅度大幅提升之年，也是香港 2009.10.15 银行业业务模式转型时期。此时期，恒生银行 PB 估值溢价幅度从 3 《再融资预期下的银行股 130%迅速提高至 200%-360%的水平，而 ROE 从 30%提高至 130- 投资策略》，2009.9.28 260%的水平。恒生转型潜力最终体现到盈利能力的提升进一步带来溢 价幅度的提