不确定环境下公司并购的估价一种实物期权方法袁小黎.PDF

不确定环境下公司并购的估价 ：一种实物期权方法 袁小黎 论文摘要 针对传统现金流折现法对不确定环境下投资估价的不足，许多学者开展了不确定性 环境下投资问题的研究。期权估价法正是这一研究的代表性成果。众所周知，公司并购 成功的前提是对被并购公司的合理估价，这使得利用期权为公司估价的研究有其客观必 要性。本文通过对公司并购中实物期权的分析和计算，重新审视目前公司并购中的传统 估价原则，通过对比传统估价方法（即基于收益的方法、基于资产的方法和现金流折现 方法）和实物期权估价方法，提出并检验了公司并购中实物期权的应用框架。 本文研究的框架为先对期权理论、实物期权理论和公司并购理论进行回顾，接着对 比公司并购中常用的估价方法。在期权估价法和现金流折现法的比较基础上，引出了实 物期权方法及其在公司并购中的应用框架，并据此对一个上市公司并购案例进行了检验 分析，最后就实物期权理论和博弈论的结合提出了进一步的研究方向。本文共分五章： 第一章为引论，讨论了研究目的、意义和论文结构；第二章为文献回顾，对期权理论、 实物期权理论、公司并购理论进行了回顾；第三章为公司并购传统估价法及与期权估价 法的比较，阐释了现金流折现法和资产法、市场收益法及其应用局限性，并比较了传统 估价法与期权估价法；第四章为实物期权方法，论述了公司并购中实物期权的应用框架 和定价问题，并就一个上市公司并购案例进行了检验分析；最后一章为结论，总结了研 究成果，并就进一步研究动态市场环境及对手竞争行为条件下公司并购中的实物期权问 题进行了讨论。 关键词：实物期权；公司估价；兼并收购。 目 录 第一章 引 论 ..1 第一节 本文选题1 第二节 范围定义2 第三节 本文结构4 第二章 文献回顾 5 第一节 期权理论回顾 ..5 第二节 公司并购理论回顾 7 第三章 公司并购传统估价法及与期权估价法的比较 12 第一节 现金流折现估价法12 第二节 资产法和市场收益估价法15 第三节 期权估价法及与传统估价法的比较 17 第四章 实物期权方法 22 第一节 公司并购中的实物期权 22 第二节 实物期权的定价问题28 第三节 公司并购的实物期权方法检验34 第五章 结 论 .42 第一节 研究结论42 第二节 本文的不足和进一步研究43 参考文献47 附 录56 第一章 引 论 1 第一章 引 论 第一节 本文选题 美国经济学家、1982年诺贝尔经济学奖获得者George 说过：Stigler “通过兼并竞争对手而成为巨型公司是现代经济史上的一个突出现象”。80 年代以来掀起的美国第五次公司并购浪潮，正是这种经济环境基本特征的 反映。这股并购浪潮导致了公司并购（Merger and Acquisition，英文缩 写为MA）问题成为公司财务理论研究的重要对象之一。同时70年代以来 期权(Options)理论的研究成果，尤其是实物期权（Real Options）理论， 也逐渐被应用于公司财务领域。1997年诺贝尔经济学奖获得者 Robert Merton和Myron Scholes的突破