美元加息对中国金融市场地外溢效应.doc

美元加息对中国金融市场的外溢效应 1、相关定义 1.1、溢出效应的概念 均值溢出效应和波动溢出效应是股票市场间波动溢出效应的两种。某市场其本身 的前期收益可能影响到它,它之外的市场的前期收益也可以对它产生作用,这即是指 所谓的”均值溢出效应”;某市场本身之前的若干期的波动程度可以影响到它,而且 他之外的市场也会对它产生作用,以上描述的相互作用、相互影响的情况就是所谓的 “波动溢出效应”。在金融市场的层面,此现象是因为风险从一个市场传播到别的市 场,但是从模型方面来,是针对条件方差而言的,在这里表现为起即受到自身市场的 影响同时还会受到其他市场的作用。这个概念第一次在 1990 年被 Hamao 所提出。 8 广东财经大学硕士学位论文 金融危机背景下股票市场波动溢出效应研究 1.2、金融加速器概念的提出 Modigliani 和 Miller(1958)在一系列假设条件前提下建立的现代资本结构 理论指出,在金融市场无摩擦的经济环境中,企业资产净值对投资的变动没有影 响。在同样的假设条件下,RBC 理论也得出金融与信贷对经济发展没有影响的 结论。对此,Bernanke 和 Gertler(1986)持怀疑的态度,并进行了一些列的研 究来支持他们的观点,他们提出由于信息不对称等因素的影响,金融与信贷市场 不可能是无摩擦的,对信贷双方而言都存在一定的代理成本,企业净值的变化将 会影响企业的投资计划[2]。他们研究发现,当企业的资产负债状况改变,会导致 企业在金融市场中的融资成本产生变化,从而引起企业投资计划的改变,进而使 得企业的生产计划相应调整,最终导致经济的波动。通常情况下,经济在复苏阶 段时,对经济发展的有利条件会促使企业资产净值增加,并最后使投资、产量的 进一步扩张;而在经济陷入衰退通道中时,不利于经济发展的条件就会产生相反 的效果,企业资产净值减小,从而投资与产量不断下降。在经济的复苏与衰退过 程中,企业资产净值对金融政策效果的放大起到了重要的乘数作用,Bernanke 和 Gertler 等称这种乘数效应为金融加速器效应[40]。 此后,Gertler 和 Gilchrist(1991)研究发现,货币供应量的变动对小企业的 影响要比大企业强得多(大小企业的划分以资产 2500 万美元为分界线),在实 行紧缩性的货币政策时期,小企业的销售量年均增长速度落后于大企业约 4 个百 分点[15]。随后,Bernanke、Gertler 和 Gilchrist(1996)正式提出了金融加速器的 概念。在他们看来,金融加速器效应是非线性的。意思就是说,当企业的内部资 8 金较充裕时,企业进行外部融资时的成本不会有明显地增加;而当企业的资产负 债状况发生恶化导致企业净资产下降时,进行外部融资的成本就会迅速上升,企 业减少投资和生产,使得资产负债状况进一步恶化。因此金融加速器效应在经济 衰退时期的影响比经济复苏时期要大。1998 年,三位学者又通过动态凯恩斯模 型的分析框架,将信贷市场的不对称性与企业资产净值纳入主流宏观经济学的分 析框架中,更好地表现了金融加速器在经济周期问题研究中的作用,也使得金融 加速器理论越来越完善。 综上所述,金融加速器理论的核心思想就是,受金融市场的信息不对称等因 素的影响,实际的金融政策冲击会在传导过程中被不断被放大,对经济发展造成 更大的冲击。简单来讲,金融加速器效应就是指信贷市场自身的变化能够将初始 的经济冲击放大和加强的效应。 1.3、房地产金融政策的概念范畴 房地产金融政策指的是政府部门灵活地运用相关金融工具和手段,对流入房 地产市场的资金量进行控制和引导,以保证房地产市场正常稳健运行的管理活 动。房地产金融政策起效快且成果显著,因而各国的政府部门都倾向于采用这方 面的政策对本国的房地产市场进行调控。原因在于房地产金融政策的调整直接影 响到房地产企业的资金流,而这又恰好是其经营命脉,因此能够对房地产市场的 发展产生较大的影响。房地产金融政策主要包括以下几个方面: 1、货币供应量政策 货币供应量的变动对房地产市场的影响途径是多元化的。一方面,货币供给 的增加使得房地产开发商和消费者所掌控的资金更多了,为房地产的开发投资和 消费提供了更多的资金。当资金量增加到一定程度,就会产生对住房的消费和投 资的需求,市场上对住房需求的增加会促使开发商增加投资,从而在房地产的需 求与供给两方面都会增加。另一方面,货币供给量的增加改变了市场上资金的供 求关系,供给力量的增强会降低资金的使用成本,即利息率会下降。利息率的下 降降低了开发商投资建房和消费者贷款买房的资金成本,从而导致房地产市场规 模的扩大;而且利息率的下降还降低了银行存款的收益率,使得有经济实力的人 们将资金投资于房地产来获取更高的收益。因此,货币