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利率改革须厘正价格机制扭曲 易宪容 摘要： 20 多年来的利率市场化改革没有理顺扭曲了的利率价格，让金融市场有效利率价格 机制逐渐形成，也没有明显提升国内金融体系的运行效率，反之，本应受惠于利率市场化改 革的农村经济、民间经济、中小企业，却在这一过程中受到更大严重挤压。而涌现出来的各 种金融创新，不是提升金融为实体经济服务的能力，而是成了金融机构规避监管及资金在金 融体制内自我循环谋取利润的工具。 当前国内金融市场最大的问题就是价格机制扭曲，而这种价格机制严重扭曲不仅影响金 融市场健康发展，而且也在恶化收入分配关系，严重遏制产业结构调整。国内货币市场利率 市场化只是对这种改革的一种补充。 从央行利率市场化改革的部署来看，先是建立贷款基础利率报价机制，推进同业存单发 行与交易，扩大金融机构负债产品市场化定价范围；然后是建立中央银行政策利率体系，并 推动货币政策调控框架从以数量型为主，向价格型为主转变；最后择机放开存款利率管制， 从而全面实现利率市场化。可以说，从这个利率市场化改革的框架与思路来看，基本沿袭了 前些年国内利率市场化改革的理念与特点。即一是改革方式的逐渐性，所谓的“成熟一项推 进一项”，不要越雷池一步；二是改革的维稳性，就是任何利率改革项目推出使其对市场的 影响与冲击降低到最小程度；三是改革利益增量性，就是利率市场化改革只是会增加市场之 利益而不会触及到既有的利益关系。也就是说，当前这种渐进式的利率市场化改革每走一步 给市场带的问题也是无可复加了。 首先，利率市场的双轨制并没有由于利率市场化改革进展而弱化，反之，利率市场的双 轨制所涉及的范围更广更深入。这也意味着不仅利率市场化改革的程度有限，并无法把非 正规金融逐渐纳入到正规金融体系内。其次，不少改革政策给市场行为带来影响是十分负 面的。比如说，对“银行贷款利率下限管理，存款利率上限管理”，表面上是放松了对银 行利率管制，增加银行风险定价弹性，有利于银行间的市场竞争，但实际上是政府向商业 银行的政策性资源注入。在这种政策框架下，商业银行的竞争不是价格机制及风险定价能 力的竞争，而是信贷规模过度扩张的竞争。这就有了“中国建国 64 年，前 60 年信贷增加 30 万亿，而且后4 年则增加了近40 万亿”的信贷严重过度扩张的结果。还有，在银行贷款 利率全面放开之后，为何还要设立一个贷款基础利率报价机制呢?按理说，贷款利率下限的 全面放开，有效的市场竞争将导致贷款利率全面下行，但实际情况则是反其道而行之，银行 贷款利率不下行而上升，所以就得用一个贷款基础利率报价机制来约束贷款利率过度上行。 而对“存款利率的上限管理”不仅是一种对居民财富严重转移机制，也是利率市场双轨制、 影子银行盛行、大量的资金流向网络金融的根源。 也就是说，看上去中国利率市场化改革已经取得重大进展，但实际上，这20 多年来的 利率市场化改革没有理顺扭曲了的利率价格，让金融市场有效利率价格机制逐渐形成，也 没有明显提升国内金融体系的运行效率，反之，本应受惠于利率市场化改革的农村经济、 民间经济、中小企业，却在这一过程中受到更大严重挤压。而涌现出来的各种金融创新(这 里包括了市场、机构、产品、工具等各方面)，不是提升金融为实体经济服务的能力，而是 成了金融机构规避监管及资金在金融体制内自我循环谋取利润的工具。当前国内的不少金 融创新只是通过进一步拉长资金投放的链条进行过度信用扩张，降低金融对实体经济的支持 效率，从而明显地增加了整体金融体系的风险。比如，银行信贷过度扩张、“金融脱媒”严 重、影子银行盛行、“钱荒”事件频发、地方政府融资平台泛滥、融资结构不合理、互联网 金融突然风生水起、房地产泡沫严重等现象，无不是与国内金融市场的价格机制严重扭曲， 利率市场化改革严重滞后有关。因此，要进一步深化当前的利率市场化改革，就得对前 20 年中国利率市场化改革的理念、模式、路径、效果等方式进行全面反思，就得检讨问题、总 结经验、重新厘定利率市场化新的改革思路。 首先，从利率市场化的全球经验来看，由于各国初始条件、经济环境、央行决策者的认 知等方面不同，利率市场化找不到一个统一的模式或存在一般性经验，也不存在渐进方式还 是激进方式的好坏，只不过是各国根据其不同情况做不同的选择。但各国利率市场化往往都 是在市场价格机制严重扭曲、金融资源无效运作的情况下开始，其结果基本上是金融市场的 价格机制逐渐形成、金融市场结构得以调整、金融服务于实体的能力全面提升，及金融体系 运行效率得以明显提升。可见，尽管利率市场化改革没有一般