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交叉持股、内部人控制与经营绩效 　　摘要：本文以我国2010-2014年沪深上市公司为样本，考察交叉持股、内部人控制与经营绩效的关系。实证结果表明，交叉持股与经营绩效存在显著的倒U型关系，交叉持股在一定的范围内有助于经营绩效的改善，但是超过一定的阈值后，经营绩效反而会下降；交叉持股与内部人控制之间存在显著的U型关系，在拐点之前监督效应占优，而超过拐点后侵占效应则更为明显；内部人控制在交叉持股与经营绩效的关系中具有中介传导作用，交叉持股通过影响内部人控制，进而影响企业的经营绩效。 　　关键词：交叉持股；内部人控制；经营绩效；中介效应 　　中图分类号：F270.3 文献标识码：A 　　作者简介：黄昌富（1959-），男，湖北当阳人，三峡大学经济与管理学院教授，研究生导师，研究方向：企业战略管理；张晶晶（1992-），女，湖北当阳人，三峡大学经济与管理学院研究生，研究方向：企业战略管理。 　　一、引言 　　交叉持股作为一种特殊的股权结构于20世纪中期起源于日本，随后逐渐兴盛，普遍存在于各国的上市公司中。我国的交叉持股制度始于20世纪90年代，股权分置改革和新会计准则的正式实施极大地推动了交叉持股在我国的发展。据不完全统计，2010-2014年五年间我国沪深两市存在交叉持股的A股上市公司均达到了500例。截止2014年底，雅戈尔、双钱股份、杭州解百、隧道股份、上海三毛等相当一部分上市公司持有数十家甚至更多上市公司的股份，交叉持股已然成为了我国上市公司股权结构的重要表现形式。由于交叉持股的企业共同形成了庞大的交叉持股网络，所以存在的多米诺骨牌效应会造成上市公司一荣俱荣一损俱损。股市经历牛市时，存在交叉持股的公司会实现资产增值，获利丰厚；股市泡沫一旦破灭，上市公司市值大幅缩水，损失惨重，这也正反映出交叉持股所带来的风险。2015年8月，阿里巴巴与苏宁云商宣布进行交叉持股，阿里成为苏宁的第二大股东。双方强强联手，签署了战略合作协议，两家公司将利用天猫的物流体系与苏宁的实体店铺实现电商与传统家电的合作，线上与线下的融合，这一事件使交叉持股再一次成为了热点话题。 　　目前，对于交叉持股对经营绩效影响的研究尚未统一结论。一方面，有研究指出交叉持股能够建立合作联盟，降低交易成本，分散经营风险，其绩效较非交叉持股的上市公司高。另一方面，也有研究得出了不同的结论，Constand（2002）[1]认为交叉持股会架空公司治理机制，引发严重的内部人控制问题，发生不公平的关联交易，绩效低于没有交叉持股的公司。当前对交叉持股与经营绩效之间关系研究结论不一致的原因在于缺乏对这两者内在作用机制的研究，它们之间的关系仍然是一个“黑箱”。交叉持股之所以会影响企业的经营绩效，是因为股权结构对企业的治理机制具有积极或消极的影响。 　　交叉持股会带来公司治理中的内部人控制问题。根据委托代理理论，管理者对于公司股东权益的危害性与管理者控制力成正相关，即管理者对公司控制力越强，越会诱发自利和不负责行为[2]，有损企业的经营绩效。因此，内部人控制与交叉持股和经营绩效存在密切的联系，交叉持股可能作用于内部人控制继而影响企业的经营绩效。 　　鉴于此，本文以2010-2014五年间交叉持股上市公司的面板数据作为研究对象，以实证研究的方式分析交叉持股与经营绩效的关系，并进一步探讨内部人控制对交叉持股与经营绩效间关系的影响，检验内部人控制在交叉持股与经营绩效间的中介传导机制，以期厘清交叉持股与经营绩效的内在机理。 　　二、理论分析与研究假设 　　（一）交叉持股与经营绩效的研究 　　对于交叉持股与经营绩效的研究，诸多学者如Douthett（2001）[3]等得出了交叉持股与经营绩效间存在正相关关系的结论。首先，交叉持股会促进企业间的合作联盟，产生协同效应。一是交叉持股可以维持成员企业在生产、研发、营销等方面的合作，带来规模经济效应[4] 。成员企业间保持着长期稳定的交易关系还可以降低彼此的交易成本，提高企业的盈利能力[5]；二是交叉持股使各个企业即可以保持自身的独立性，又可以参与多元化的经营，降低经营风险，享受联合体带来的范围经济效应。但是，许多上市公司进行低比例的交叉持股大都并非为了提高主营业务的获利能力，而更多的是为了获得短期的套利，基于此目的的交叉持股则并不利于企业间形成合作联盟。其次，交叉持股可以拓宽企业的融资渠道，保证拥有充足的经费用于研发。交叉持股企业间还可以通过互相借鉴好的管理经验，优化管理模式，提高管理效率，改善经营绩效。然而，也有研究得出了交叉持股对企业经营绩效不利的结论。当交叉持股比例过高时，极有可能产生严重的内部人控制问题，导致公司治理结构失去制衡，发生关联交易使业绩下滑[6]。此外，交叉持股比例过高可能是因为管理层醉心于交叉持股，把更多的精力投