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我国房地产投资信托基金案例分析第一节 成功案例：越秀REITS中国香港于2003年7月颁布《房地产投资信托基金守则》，该守则规定在香港上市的REITs只能投资于香港物业。2005年6月，该守则得到修订，允许在港上市的房地产基金投资于世界各地的房地产。这一变化使得原计划在新加坡上市的“越秀REITs”立即改为在香港上市。2005年12月21日，越秀REITs（0405. HK）在香港联合证券交易所上市，这是首只以中国内地房地产物业为资产的REITs。越秀投资作为首家以内地房地产资产为组合而在香港公开发行REITs的企业，其准备时间达五年之久。从越秀REITs整个上市历程看，其思路很明晰。第一步，由广州市城市建设开发集团有限公司（以下简称“广州城建”）设立离岸公司，然后该离岸公司反过来收购广州城建拟剥离上市的资产；第二步，由广州越秀集团有限公司（以下简称“越秀集团”）成立全资子公司“越秀投资”，越秀投资对以上离岸公司进行收购，并最终上市。总结起来，越秀REITs的上市流程可分为三个步骤：企业重组、资产梳理、上市发行。下面对其上市步骤进行详细说明：（1）企业重组。越秀集团和广州城建均属于广州市政府的企业。为了发行越秀REITs，2001年，越秀集团和广州城建开始企业重组，此次重组耗时近两年。2002年9月，经原国家计委批准，越秀集团获得广州市政府所持有的广州城建95%的股权。由于越秀投资需要持有越秀集团重组后的拟剥离上市资产，广州城建也开始整合其内部资产。首先，广州城建在英属维尔京群岛（以下简称BVI）设立了离岸公司（以下简称“城建离岸”），广州城建将95%的股权转给城建离岸。然后，于2002年12月，越秀投资收购了越秀集团持有的广州城建离岸公司。此收购的完成使得权益关系进一步清晰。至此，原属于广州城建拟剥离上市的资产由越秀投资通过城建离岸间接持有。该拟剥离上市物业资产包括白马广场的部分物业、财富广场的部分物业、城建大厦的部分物业，以及维多利广场的部分物业。这四处物业总建筑面积约为16万平方米，包括办公室、停车场及零售商铺等多项商业用途，公平估值为40.05亿港元，2005年上半年净利润为4.54亿港元。（2）资产梳理。由于法律规定REITs上市必须有明晰的产权关系，因此越秀投资于2002年12月完成收购后，开始对其拥有的资产的产权关系进行清理。越秀投资通过城建离岸在海外设立了四家全资BVI公司，即柏达BVI、金峰BVI、福达BVI及京澳BVI。2002年至2005年，广州城建分批将旗下部分物业资产转让给了越秀投资的四家BVI。具体情况如下：2002年12月至2005年，将拥有的白马大厦部分物业产权转给柏达BVI。2004年9月及2005年8月，将财富广场部分资产转给金峰BVI。2004年10月，将城建大厦部分物业转给福达BVI。2005年7月，将维多利广场部分物业转给京澳BVI。经过复杂的资产整合与置换后，越秀投资旗下的四家BVI分别持有一个物业资产，越秀投资及越秀REITs资产包中资产的产权已逐步清晰化。最后，成立基金资产的管理人——越秀房托资产管理有限公司，同时越秀投资选择汇丰机构信托服务（亚洲）有限公司作为越秀REITs的受托人，由汇丰机构信托服务公司在香港设立全资子公司越秀房托（控股）有限公司。最终越秀基金所需的各方机构均成立完毕，越秀REITs得以顺利发行。如下图所示。（3）上市发行。在建立了完备的REITs体系之后，越秀REITs于2005年12月21日上市发行。越秀REITs发行价为3.075港元，共发行5.83亿单位，越秀REITs共募集资金18亿港元。此次REITs权益由社会公众投资者、越秀投资以及越秀集团共同持有，其中，社会公众占67.9%，越秀投资占31.3%，越秀集团占0.8%。2008年1月15日，越秀REITs通过增发新基金单位购入越秀投资旗下资产——广州越秀新都会大厦的部分权益，这使得越秀投资持有的越秀REITs权益由31.3%提高到35.6%。失败案例：快鹿产权式REITs（一）产权式REITs的概念产权式REITs是一种以物业资产抵押为担保的私募股权金融产品。该产品拥有“股权质押、资产抵押、租约锁定”三重保障，在房屋预售许可证核定面积内将产权划分为若干等份，即将物业资产的整体产权及其受益权，以产权单位的形式销售给投资者。然后由投资者指定共有产权持有人，并委托专业的REITs资产管理公司进行统一经营和管理，在此过程中约定报酬率和赎回时间。同时由该物业的投资商与REITs资产包辅导机构进行担保和赔付，该辅导机构将多个物业资产进行组合，从而形成REITs基金，并遵守REITs上市和监管的法律法规，最终上市发行。简单来说，产权式REITs与产权式商铺的销售相似，即将建成的某一大型物业的产权按照REI