波动率风险溢酬基于香港和美国期权市场的研究.pdfVIP

第2期总第244期 商业经济与管理 No．2V01．244 2012年2月 oFBUSINESSECoNoMICS Feb．2012 JoURNAL 主持人语：(郑振龙 厦门大学金融系教授) 风险与风险定价研究专题 美国金融危机与欧洲危机的接踵而至给A．．ftl上了一堂生动的风险课。风险与风险定价的研究也因而 成为学术界的研究热点。为此，本栏目特别组织了该领域的三篇学术论文。 在传统的风险管理领域，A．ftl只关心市场风险、流动性风险、信用风险等一阶风险。随着衍生品市场的发展 和人们对风险管理要求的提高，近年来学界和业界日益关注波动率风险和相关性风险等二阶风险。为此，本栏 目收录了“波动率风险溢酬：基于香港和美国期权市场的研究”，该文运用方差互换合约的思想，从香港恒生指数 和美国SP500指数现货和期权的价格中提炼出无模型波动率风险溢酬，并对其特征进行了考察。研究结果表 明，香港股市和美国股市中的波动率风险的确被定价，且风险溢酬显著为负，说明波动率风险是不能被忽视的。 在经典金融理论中，只有系统性的风险才会被定价j但今年来不少学者发现，特质风险也被定价。为 此。本栏目收录“基于异质信念的公司特质风险定价模型”，该文通过放宽经典Merton模型的假设条件，加 入异质信念和卖空限制，重新推导了特质波动率与预期收益率之间的关系，讨论了加入异质信念后公司特 质风险对预期收益率的影响，结果表明，在投资者无法多样化投资的前提下，即使考虑了异质信念，公司特 质波动率仍然进入资产定价方程，特质波动率与预期收益率之间存在正向关系。 信用衍生品在美国金融危机后广受关注，特别是信用衍生品与金融市场稳定性的关系更是研究热点。 为此本栏目收录了“信用衍生品CDO对金融市场稳定性的影响研究”，该文主要研究欧洲信用衍生产品 CDO的发行对金融市场稳定性的影响。研究结果显示金融中介之间的联动效应会增加金融市场的系统 性风险；CDO发行量仅与负的联合极值发生概率显著正相关，表明CDO发行量越大对金融稳定性冲击越 大。CDO发行量与正的联合极值不相关，说明CDO对银行进行风险管理的积极作用有限。此外，信息不 对称程度及无风险利率也会对金融市场的稳定性产生影响。 波动率风险溢酬：基于香港和美国期权市场的研究 陈 蓉1，曾海为2 (1．厦门大学经济学院，福建厦门361005；2．兴业证券衍生品部，上海200135) 摘 要：文章运用方差互换合约的思想，从香港恒生指数和美国SP500指数现货和期权的 价格中提炼出无模型波动率风险溢酬，并对其特征进行了考察。研究结果表明，香港股市和美国 股市中的波动率风险的确被定价，且风险溢酬显著为负，说明两市投资者均体现出风险厌恶。但 同时我们也发现两个市场投资者的行为模式存在差异。此外，香港和美国市场的波动率风险相关 度很高，且存在明显的溢出效应。 关键词：波动率风险；风险溢酬；无模型 中图分类号：F830．9文献标识码：A 收稿日期：2011—10—13 基金项目：国家自然科学基金项目“投资者风险偏好：度量与应用”；国家自然科学基金项目“非完美信息 下基于观点偏差调整的资产定价” 作者简介：陈蓉(1976一)，女，福建福清人，厦门大学经济学院金融系金融工程教授，经济学博士，博士生导师，研究方 向为金融工程、固定收益证券和风险管理；曾海为(1984一)，男，福建厦门人，兴业证券衍生产品部研究人员，数量经济学硕 士，研究方向为金融工程、股指期货套利、量化投资。 54 商业经济与管理 2012焦 引 言 资产价格的波动率是随机的，这一观点已经被学术界和实务界多次证实并广泛接受。这意味着，当投 资者在进行投资时，至少面临着两种不确定性：一是由于收益率波动而产生的不确定性；另一个则是波动 率自身的不确定性。了解投资者对波动率自身不确定性的处理方式是十分重要的，这将有助于提高资产定 价和风险管理的准确性和有效性。一旦波动