股权分置改革一个基于法与经济学视角的分析.pdfVIP

第4期(总第124期) 财 经 论 丛 2006年7月 CollectedoilFinanceandEconomics July．2006 Essays 股权分置改革：一个基于法与经济学视角的分析 胡旭阳 (浙江财经学院金融学院，浙江杭州 310018) 摘 要：本文从法与经济学的角度将股权分置改革视为一个法律权利的界定和配置过 程，它包括两个基本的环节：政府界定初始法律权利(非流通股的流通权)和初始法律权 利通过谈判重新配置；然后分析初始法律权利界定的短期成本和长期效应，以及流通股股 东的“搭便车”行为、谈判地位的非对称性等对交易成本的影响。 关键词：股权分置改革；法律权利；科斯定理；交易成本 中图分类号：飓30．9l 文献标识码：A 文章编号：1004—4892(2006)04．O009．06 一、引 言 从法与经济学角度看，股权分置改革可被视为一个法律权利的界定和配置过程，该过程由一个 核心权利、两个基本环节、三个主要参与方构成。股权分置改革的核心权利就是非流通股的流通 权，股权分置改革就是对该权利进行界定和配置的过程。此过程由两个基本环节构成：第一，政府 界定和配置初始法律权利；第二，初始法律权利通过市场重新配置。政府颁布的股权分置改革指导 政策中明确规定，“上市公司董事会提出的股权分置改革方案必须经参加表决的流通股股东所持表 决权的三分之二以上通过”，这意味着非流通股的流通须获得大部分流通股股东的认可，非流通股 的流通权被政府界定给了流通股股东。同时，股权分置改革方案实施“由A股市场相关股东在平 等协商、诚信互谅、自主决策的基础上进行”，这表明非流通股股东须与流通股股东谈判协商，重 新配置非流通股的流通权。股权分置改革涉及到的三个主要参与方为：以中国证监会为代表的政府 部门、流通股股东和流通A股股东。在股权分置改革中，政府部门主要起到两个作用——界定初 始法律权利及制定和实施相应的规则，作为两个主要的利益主体，流通股股东和非流通股股东则在 政府制定的政策制约下通过谈判协商完成初始法律权利的重新配置。 由此可见，上市公司股权分置改革可以视为：在非流通股的流通权被政府界定给流通股股东的 情况下，非流通股股东与流通股股东通过谈判重新配置法律权利的过程。 通过对股权分置改革过程的分析，我们发现如下亟待解释的几个问题：在股权分置改革中，政 府将非流通股的流通权界定给流通股股东的依据何在?谈判过程涉及到众多的参与者，这对交易成 本会有什么样的影响?流通股股东与非流通股股东的谈判并非完全自由的，而是在政府一定规则约 束下的谈判，并且这种约束对谈判双方是不对称的，这种不对称约束对谈判过程和谈判结果会产生 怎样的影响?本文尝试从法与经济学角度对上述问题进行分析。 收稿日期：2006-03-14 作者简介：胡旭阳(1969．)。男，安徽黄山人。浙江财经学院金融学院剐教授。 万方数据 · 9 · 财经论丛2006年第4期 二、初始法律权利界定的法与经济学分析 科斯(1960)曾指出，在无交易成本的情况下，法律权利的初始配置不影响经济效率，交易方 可以通过谈判实现法律权利的有效配置，该结论后来被学术界冠名为“科斯定理”，并有“实证的 科斯定理”与“规范的科斯定理”之分…。 实证的科斯定理认为，在交易成本为零的情况下，交易方的讨价还价具有以下两个性质：第 一，效率性，即最终的谈判结果是有效率的；第二，法律权利中性，即法律权利的初始界定不影响 最终的效率。而规范的科斯定理涉及交易成本与法律权利的相互关系。根据交易成本形成与法律权 利的关系，交易成本可以分为内生交易成本和外生交易成本。外生交易成本是由法律之外某种客观 特征所决定的交易成本(如在流通股权分置改革中，非流通股股东与流通股股东之间的交易成本将 受股东数量的影响，这种成本就属于外生交易成本)。另一方面，法律权利界定越不清晰，谈判成 本越高，从这个角度看，部分交易成本内生于法律制度。 规