基于复合期权的项目投资评价_冯晨娇.pdfVIP

第 20卷 　第 2期 研究与发展管理 Vo l. 20 No. 2 2008年 4 月 R D MANA GEM EN T Ap r. 2008 文章编号 : 1004 8308 (2008) 02 009 106 基于复合期权的 RD 项 目投资评价 冯晨娇 , 刘维奇 (山西大学 数学科学学院 , 太原 　030006) 　　 摘 　要 : 如何评价 R D 项 目已成为理论界和实业界关注的焦点. 人们越来越多地应用实物期权方法代替传统 ( ) 的净现值 N PV 法. 实物期权能够灵活地评价项 目未来的增长机会 ,而净现值法往往忽视期权价值 ,可能导致 R D 项 目价值的低估. 由于研发项 目一般是多阶段的 ,可以用多个实物期权的复合期权来建立相应的数学模 型. 采用复合期权方法评价 R D 项 目投资 ,为了方法的适用性和可操作性 ,假定 R D 项 目收益服从随机 跳扩 散模型 , R D 项 目投资各阶段波动率不同 ,每一阶段都具有常数波动率. 关键词 : R D 项 目; 复合期权 ; 跳 扩散过程 ; 波动率 中图分类号 : F83059　　　　文献识别码 : A 企业的自主创新是建设创新型国家的重要基础 , R D 项 目作为企业 自主创新中主要评价指标之一 , 它的规模和质量反映了企业 自主创新的能力. R D 项 目具有高度的不确定性 ,它不仅受到市场利率的影 响 ,而且由于投资周期长而受市场动态变化因素的影响. 同时项 目的发展是一个动态过程 ,外部信息也会 对 R D 项 目造成冲击. 因此 ,对 R D 项 目的投资评价不仅要考虑项 目本身的价值 ,而且要考虑市场风 险、市场动态变化和市场信息等因素给项 目带来的不确定性和未来机会价值. 自 1973 年 B lack 和 Scho le s 提出期权定价公式 [ 1 ] 以来 ,期权定价就一直是经济学研究的一个重要内容. 对于 B lack Scho le s公式及 其各种改进形式的研究 ,极大地推动了金融期权定价理论的发展 [ 2 ～5 ] . 伴随着期权定价理论的不断发展 , 期权思想被越来越多地应用于对项 目的投资决策分析中 ,并且逐渐形成了实物期权这一新的研究领域 , 它是将金融市场运行规则与企业项 目投资决策有效结合的一种新型分析方法. 从研发项 目的实施过程来 分析 ,随着项目的逐步进行 ,决策者可以根据项 目开展的实际情况结合市场信息及时调整投资计划. 由此 可以看出 R D 项 目的决策过程本身就具有期权的特征 ,因此 ,从 20世纪末开始 , 国内外许多学者将实物 期权的思想引入 R D 项目评价中 ,对净现值法进行修正并基本达成了共识 ,认为项 目的真实价值应是在 项 目净现值的基础上增加由于灵活性的存在而带来的未来机会价值 ———期权价值 C , 即真实价值 = N PV + C ,但在期权价值 C 的确定中 ,持有不同的观点 ,选用了不同的方法. [ 6 ] [ 7 ] M yers 提出对 R D 项 目评价时 N PV 法并不完全适合 ,并引入期权思想. Kemm a 应用复合期权方 法分析 R D 项 目,其中假设初始和中试波动率相等. Penn ing和 L in t[ 8 ] 引入外部信息的影响 , 以 Ph ilip s Corporate R e search 的经验数据表明 R D 项 目的期望现金流在某一重大相关信息到达时受到影响 ,跳跃 至某一水平 ,直到下一次重大信息到达之前 ,保持这一水平不变. 他们假定跳跃方向服从两点分布 ,跳跃 幅度服从于以跳跃方向为条件的瑞利分布. Christer[ 9 ] 等认为预期现金流的现值不能用单一价值 ,而是用 模糊集理论估计预期现金流的现值范围 ,对 B l