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等边际效用选择下的金融脱媒：以SS集团为例 　　【摘要】融资问题是企业的核心问题， 融资方式的选择对于企业发展有重要影响。近年来，增长日益加快的债券融资规模标志着新一轮金融脱媒在深化过程中。本文以SS集团公司的发展和融资实践为例，从微观主体的边际效用评价角度分析了金融脱媒的生成机理，也试图在金融脱媒的大背景下来折射企业面临的融资机遇和挑战。 　　【关键词】边际效用 金融脱媒 　　一、引言 　　金融脱媒又称“金融非中介化”（financial disinter mediation），是指随着经济金融化、金融市场化进程的加快，资金的供给需求双方绕开金融中介直接进行资金融通的现象。从单一的货币市场到证券市场的建立，就意味着金融脱媒化进程已经开始。近年来，随着经济周期性因素的不断叠加和深化，金融业发展出现一些新的特征，如金融交易的内生化程度加深，间接融资增长率趋于衰减，金融脱媒形式趋于多样化等。从我国金融市场的现状来看，金融脱媒程度进一步提高，企业实体对银行的依赖进一步下降，直接融资尤其是债券融资越来越成为企业融资的基本方式之一，我国进入了以金融脱媒、利率市场化为主要特征的金融深化阶段。证券市场发展是推动我国第一轮金融脱媒的主要力量，本轮金融脱媒化进入“临界点”的显性表现则是贷款脱媒，形式上包括互联网金融对货款结算和资金借贷交易市场的切割或分化，影子银行冲击，政府以及企业融资路径发生潜在转变等。内在则是传统的储蓄到投资转化渠道受阻，政府和实体经济发展方式进一步由媒介型走向直接债务型。 　　长期以来实体经济的贷款高杠杆率和金融业对贷款利差盈利模式的依赖惯性致使金融脱媒没有得到足够重视，金融脱媒没有产生其对社会融资结构多元化应有程度的正向引导作用。厘清金融脱媒的内在生成机理，有利于重塑货币生成机制、合理引导资金供求新均衡。 　　二、工业企业经营模式转型中的金融消费个案 　　SS集团是始建于上世纪80年代初的民营企业，创始人及实际控制人为王氏三兄弟。该企业2003年5月改制为集团公司，下辖机械制造、油脂精炼、铝加工、热电联产、汽贸及驾校等子公司，现有职工4000余人。上世纪80年代，王某在他人的担保下，凭借从合作社贷到的600元钱购买简单的装备开始了其“打铁生涯”，其主要从事玉米加工机械等的制造、机械维修。上世纪90年代中期我国玉米淀粉加工企业重复建设过多，淀粉行业出现严重的产品积压，大批下游企业拖欠SS机械制造厂巨额“质保金”，导致其资金周转困难，经营陷入困境，也引发了企业对如何生存的重新思考。SS集团开始尝试利用下游欠款企业的废料――玉米胚芽来加工玉米油。1998年10月，SS集团以自有资本投资1000万元成立了SS油脂厂，“率先扛起国内油脂工业生产健康油的大旗”，实现了其主业由机械制造到玉米油加工的战略转移。 　　SS集团初始的玉米油产销模式主要是贴牌生产，相当于赚取加工费，这影响到该公司的利润率。为了提高油脂生产技术和市场占有率，SS集团于2008年3月份在法国范欧交易所创业板上市，融资总额达2亿元。募集资金主要用以“小包装产品生产线”的自主研发和运行，实现了玉米油的注标、灌装、压盖、打码、装箱一条龙生产。SS集团成功注册玉米油自主品牌，逐步在全国建立销售公司和网络，实现了精制油从生产灌装到品牌销售的工、商业进一步融合的经营体系。2012年4季度以来，随着市场宏观景气度的下降，企业维持主业不变、对经营方向持续进行调整。SS集团2013年发起成立一家小额贷款公司开始尝试资本盈利业务。同时进一步提升油精炼能力、扩建发展其玉米油市场销售网络。目前该公司在全国已建有8个分公司、10个直属办事处，市场占有率达到50%以上。2013年公司新上铝型材加工项目，铝镁合金板块一期工程已于当年底正式投产运营，目前具备年产10万吨轻量化合金产品的生产能力。 　　随着投资规模的扩大，SS集团2012年以来的融资渠道进一步增加，在银行贷款、股票市场之外新增了债券融资。SS集团的资金发展战略首先是主动退出中长期贷款，以短期贷款为主。SS集团现有规模贷款中，一年期内流动资金借款占比约75%。其次是退出部分规模小且融资成本较高的银行，其中2013年退出幅度最大，当年退出贷款额占年初贷款余额的20.5%。第三是开辟债券融资渠道。自2014年起，该集团分别以短期融资券、中期票据、非公开定向融资工具、企业债方式融资5亿元、3亿元、4.3亿元、3亿元，合计占该公司年末银行贷款余额的69.6%。截至2015年末，SS集团债券类融资额23亿元，已超银行贷款余额，为期末贷款余额的1.02倍。公司所发行的债券约50%用于归还银行借款，另外的50%用于补充企业自有流动资金、扩充产能、进行技术研发等。2014年底，SS公司玉米油板块已经完成产业升级，产能得到扩充，目