次贷衍生品与传统衍生品的比较研究-复旦大学.pdfVIP

贷衍生品与传统衍生品的比较研究 简析从次贷危机到金融海啸的成因 金清 卢晔 （复旦大学金融研究院，上海 200433 ） 摘 要：针对于目前正在上演的百年不遇的金融海啸，本文首先回顾了历史上发生的一 系列金融衍生品灾难，尤其对本次危机中次贷衍生品的生成过程及风险作用机制、由次贷危 机引发的金融风暴的成因进行了全面、深刻的阐释与剖析；在此基础上深入考察了次贷衍生 品与传统的期权、期货、互换类衍生品二者之间所包含的共同特性和不同特性。本文的论证 表明，共性因素使得传统衍生品和次贷衍生品都有可能在某些条件下诱发金融灾难甚至金融 危机，但二者之间的不同特性决定了灾难或危机的结果存在根本的不同：传统衍生品引致的 灾难或危机的规模和范围一般比较有限、可控，而由次贷衍生品引发的灾难或危机则往往是 不可控的，危害的深度、广度要也远远高于前者。最后，根据上述论证和结论，针对我国当 前现状提出了相应的对策和建议。 关键词：传统衍生品；次贷衍生品；次贷危机；金融海啸成因 一、 引言 次贷危机即次级住房抵押贷款危机于2007 年初在美国初露端倪，2007 年8 月在美国、 欧盟、日本等 要金融市场全面爆发， 要表现为美国房市指标全面恶化、欧美及亚太股市 暴跌、货币市场流动性告急、大量金融机构濒临崩溃甚至倒闭等。2008 年下半年以来，次贷 危机演化成一场更大规模的金融海啸：金融机构破产数量急增，华尔街五大投行逐一沦陷， 各项金融指标急剧、短暂和超周期恶化，实体经济也受到严重影响，例如大量企业倒闭，失 业率飙升，经济出现较大幅度下滑，等等。为此，国内外大量学者都对危机的成因进行了探 讨，概括起来 要有以下结论和观点： 第一，从次贷市场交易的对象角度来看，次级抵押贷款及随后证券化产品的设计及应用 ② 过程存在较大缺陷，会导致次贷市场畸形发展。例如Allan N. Krinsman （2007 ） 、 克崮 ③ （2007 ）、李进等 （2007 ） 、何帆等 （2007 ）、潘文波 （2007 ）都指出近年来美国市场上泛 滥的次级抵押贷款等 创新型贷款”虽然在贷款初期为借款者提供极为优惠的条件，但也使其 ① 基金项目：本文得到教育部人文社科项目“中国商业银行对外开放的适度性研究” （07JA790023）和复旦大学 “金穗”项 目“商业银行开放程度指标评价体系的构建及其在中国的应用” （2 106JS062 ）资助。 作者简介： 金清（1965－），男，山东人，博士、教授、博士生导师，复旦大学金融研究院副院长，教育部金融创新 研究生开放实验室 任， 要从事数理金融、金融风险管理与金融工程研究；卢晔（1986－），女，安徽人，复旦大学金融 研究院研究生。 ② Allan N . Krinsman, Subprime Mortgage Meltdown : How did it Happen and How will it End?,” Journal of Structured Finance, vol.8 No.2, Summer 2007. ③ 李进、 凯: 《美国次级住房抵押贷款危机及影响》, 《广东金融学院学报》2007 年11 月。 1 面临极大的后续还款压力；Willen H. Buiter （2007 ）则将关注的重点投向抵押贷款证券化过 程，指出该过程使投资者更倾向于主动承担高风险，此外 贷款—分散”的模式也可能使交易 信息损失更大。 第二，从次贷市场交易的参与者行为来看，包括商业银行在内的贷款机构、投资银行、 对冲基金、评级机构等错误的或不规范的市场行为进一步促使次贷市场风险集聚。孙立坚 （2007 ）、潘文波 （2007 ）、