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建立主经纪商业务模式 发挥券商资本中介功能 ⅩⅩ金融有限公司建立券商主经纪商业务模式先进经验汇报材料 为促进中国资本市场的健康发展，让中国证券业做大做强，培育一流的，足以与国际投行竞争的多元化证券公司，证监会与证券业协会做了很多工作。特别是自去年5月的创新大会以来，在证监会和协会的大力支持与促进下，券商业务创新不断深入，在杠杆业务、场外市场建设、培育机构投资者等方面实现一系列突破和发展。 基于已取得的这些创新突破，同时契合发展券商基础功能、促进资本市场分层发展的重要方向，借此机会，我们希望通过借鉴海外的成熟经验，与大家共同探讨在国内建立券商主经纪商业务模式的设想与意义。 一、海外主经纪商业务的发展 主经纪商 (Prime Broker) 的概念起源于70年代末期美国的券商Furman Selz。由于在海外市场，经纪商的交易、清算、托管职能是可分离的，机构客户往往指定多个券商分别提供交易、清算和托管服务。在主经纪商出现之前，基金管理人需要核对所有交易、清算数据，合并托管报告，并计算基金仓位和收益。大量的交易数据处理和合并工作对基金管理人造成很大负担，把清算、托管的功能集中，并与不同的交易商对接，就成为催生主经纪商最初的动力。 主经纪商服务一经推出，就受到了基金特别是私募基金的欢迎。虽然清算业务对券商的收入贡献不大，但在清算基础上衍生出的针对对冲基金的融资融券等业务，却为主经纪商带来非常可观的收入。主要服务于机构的券商，以贝尔斯登、摩根和高盛为代表，迅速整合资源，开始发展主经纪商业务。 从90年代到08年金融危机之前，对冲基金行业大发展，资产规模翻了近40倍，从500亿美元增长到2万亿左右。同时，对冲基金的投资产品及策略更加丰富，相应的对冲及杠杆需求也更加多样。市场需求的扩张吸引越来越多的国际投行加入竞争行列，促进了主经纪商业务的发展与成熟，逐渐形成我们现在比较熟悉的Prime Services业务模式： 主经纪商业务的产品和服务范围逐渐拓展，覆盖到固定收益类产品和衍生品，并开始为特定客户设计定制化、结构化的产品； 为了吸引客户，以高盛、摩根为代表的券商开始为客户提供增值服务，包括资本引荐、办公室租赁及服务、风险管理咨询、基金设立咨询等； 随着产品和业务范围的发展，国际投行大多在90年代末开始重新定位PB业务，整合资源，调整组织架构，开辟独立的PB业务线和业务部门。 2008年金融危机后，随着市场重组和监管的变化，海外主经纪商业务也呈现出一些新的趋势： 海外投行发生一系列重组，贝尔斯登破产，摩根PB份额下降，瑞信、德银等综合性投行PB业务快速发展，使得PB业务领域的竞争更加激烈； 对冲基金为了控制信用风险，开始改变原有的仅有1-2个主经纪商的模式，而是寻找多个主经纪商和托管行，分别保管部分资产。为了满足客户对于资产安全性的要求，PB开始向有需要的对冲基金客户提供两种账户及服务： 主经纪商账户(Prime brokerage account)：客户PB账户资产与其他客户资产及券商自有资产合并管理，相应地，客户可快速地以较低成本获得融资、融券； 主托管商账户(Prime custodian account)：除去客户提交的抵押品，券商不可动用客户托管账户中的资产，与普通托管账户相同，此账户中的资产与券商自有资产严格分离，受破产保护，券商只行使资产保管职能。 对冲基金的杠杆率从08年之前的4倍左右下降到2.1-2.4倍，相应的融资需求也有所下降； 金融危机后，各国监管提出了包括提高流动性监管要求、衍生品集中清算等在内的新要求。这意味着投行需要更好地匹配资产、负债，以满足更高的监管资本要求，同时衍生品的交易成本也随之增加。 二、海外主经纪商业务的规模 如前所述，全球对冲基金业自上世纪90年代开始蓬勃发展，1990-2012年，对冲基金资产规模增长了43倍,其对杠杆的需求为PB业务的发展创造了必要的条件。2008年金融危机前，全球对冲基金的杠杆率约为 3.5-4倍。金融危机后杠杆率有所下降，但仍有2-2.5倍的水平。其中,主经纪商提供的总杠杆率就有1.5倍。 从券商收入的角度看，全球PB业务收入规模近年来保持在100-200亿美元之间，占投行收入的比重约7%。PB业务收入主要来源于杠杆交易的利差与佣金收入。 从市场份额来看，金融危机之前全球PB市场由高盛、摩根和贝尔斯登三家主导。08、09年之后，国际投行业经历了一系列重组调整，更多投行加入PB业务市场，竞争加剧。 三、主经纪商业务模式 主经纪商业务主要针对专业机构投资者和高收益个人，其中对冲基金是最主要的客户。作为二级市场最活跃的力量和风险的最终承担者，对冲基金不仅占PB业务超过95%的业务量，也是券商的程序化交易、衍生品交易的主要使用者和对手方，是券商金融创新的主要原动力。同时由于对冲