金融结构货币环境与货币政策调控-中国金融论坛.pdfVIP

金融结构、货币环境与货币政策调控 ——基于流动性供给的研究 中国人民银行西安分行课题组 课题主持人：郭新明 课题组成员：王晓红 王钢 钱皓 刘社芳 薛宇博 贺璟 李善燊 一、文献综述 金融结构这一概念，是在20 世纪60 年代各类金融工具与金融机构日益多样 化的背景下提出的。雷蒙德·戈德史密斯认为，金融结构是指金融工具和金融机 构的相对规模，一国金融结构的特征由各种金融工具和金融机构的形式、性质及 其相对规模共同构成，并且会随时间变化而不断演变(Goldsmith.R.W.,1969) ；通 过对35 个国家和地区截至 1963 年的发展数据分析，提出了“银行导向型”和“市 场导向型”两类主要金融结构类型。 对一国经济而言，存不存在最优的金融结构？Lin 等(2011)认为，最优金融 结构是动态的，因此并没有一个适合所有国家的最优金融结构。从根本上说，要 素禀赋决定产业结构，反过来又需要特定金融结构的支持。当一国金融结构的特 点和优势符合当前的要素禀赋和产业结构需求时，金融系统就能够在经济发展的 当前阶段最有效地促进产业和经济的发展。如对发展中国家，在其金融结构中银 行往往要比金融市场发挥更大的作用；对发达国家则金融市场对经济增长的作用 更大。林毅夫等（2012 ）认为 ，金融结构在其本质上应服从基于工业结构之上的 对金融服务的实际需求，最优的金融结构是能根据相应的经济发展阶段而有所调 整的。金融结构对经济发展产生影响，银行和股市在处于不同发展阶段的国家中 扮演不同角色，因此存在与一个国家不同发展阶段相对应的最优金融结构。巴曙 松（2013 ）根据国内外金融市场发展的最新特征提出第三类——“金融证券化型” 金融结构。在金融证券化金融结构下，除了银行存贷款、股票、债券、基金等基 础产品外，企业和金融机构发行的各类有价证券逐渐增加，期货、期权、互换等 较为复杂的金融衍生品种类和数量都占到金融市场的相当比重。金融证券化发展 使得原本集中的风险分散化、原本单一的风险多样化，原本相对风险隔离的子市 场成为复杂的风险转移者和风险承担者的关联网，整个金融市场的风险量级会远 大于传统金融市场，这种放大的风险对单个金融机构往往是灾难性的，对整个金 融体系更易酿成系统性风险。因此，通过改革金融监管结构使之与逆向倾斜的金 融结构相匹配，成为各国金融当局金融监管改革的方向之一。 在各国金融结构变迁的过程中，不同的金融结构下 ，信用创造的主体不同， 使得货币当局面临的国内货币环境也有所不同。肖崎（2012 ）认为，在市场主导 型金融体系中，金融机构和金融产品的创新带来了金融资产迅速膨胀，使得货币 与非货币金融资产在流动性上的差异越来越小，极大地丰富了货币的内涵，货币 的概念从“一般等价物”过渡了到“可交换信用”。英国《拉德克利夫报告》将货币 定义为“流动性” ，流动性不仅包括传统意义上的货币供给，而且包括银行和非银 行金融机构所创造的所有短期流动性资产。朱民（2009 ）统计发现，在过去20 年里 ，银行业、债券市场、股票市场以及金融衍生品市场的金融资产数倍增长。 M0 占全球GDP 的比重为10%左右，占全球流动性比重只有1% ；M2 占全球GDP 的比重为 122% ，占全球流动性比重只有11% ；证券化债务占全球GDP 的比重 为 142% ，占全球流动性比重只有13% ；而金融衍生产品占全球 GDP 的比重为 802% ，提供了全球75%的流动性。从这些数据可见，全球形成了“流动性倒金字 塔” （如图1 ）。陈享光（2000 ）提出，中央银行若试图控制总需求，重要的不在 于控制货币供给，而在于整体流动性，即控制非银行金融机构在内的信用规模。 图1 全球流动性倒金字塔 这种内生于金融市场体系的流动性扩张具有很强的顺周期特征。当经济繁荣 或市场预期向好时，这些流动性随时可能由闲置货币转化为流通中的货币，急剧 增加市场上的货币流通总量。一旦经济衰退或市场预期转向，市场参与者竞相抛 售非货币资产，争夺具有最终支付手段的货币，市场流动性骤然消失，从而形成 “流动性黑洞” （Persaud ，2003 ）。这种流动性过剩与不足的交替出现，会加剧金 融市场波动，甚至影响整个宏观经济金融的稳定，最终引致金融危机的发生。因 此，金融结构变迁中流动性供给渠道的变化 ，对中央银行货币政策调控提出了严 峻