机构投资者持股对中小投资者保护的影响——基于公司层面的实证.pdfVIP

□财会月刊 全国优秀经济期刊 · 机构投资者持股对中小投资者保护的影响 ———基于公司层面的实证研究 曾月明（博士） 庄璐彬 （东华大学旭日工商管理学院 上海 200051 ） 【摘要】保护投资者利益是我国资本市场发展过程中备受关注的焦点之一。对于如何衡量投资者保护水平，本文从公 司层面构建了包含投资者知情权、公司治理结构、股东财富最大化、投资回报及公司诚信等五方面内容的中小投资者保护 指数，并验证了其有效性。本文选取深交所399 家上市公司作为研究样本，检验机构投资者持股对中小投资者保护的影响 状况，经实证研究后结果表明机构持股与中小投资者保护存在正相关关系。 【关键词】投资者保护 机构投资者持股 中小投资者 变异系数法 中小投资者是投资者中的弱势群体，他们投资金额小，组 力，能抑制大股东的资金侵占行为，从而在客观上保护了投资 织性不强，大多数人缺乏专业知识和分析能力，其信息获取能 者权益。张婉君（2010）研究发现我国机构投资者能够减少控 力处于天然的劣势，并且在立法执法、公司治理和信息披露等 股股东占用公司资金的行为，从而保护中小股东的利益。然 方面，缺少对他们进行有效保护。然而，对中小投资者的利益 而，机构投资者究竟能否保护中小投资者利益，在学术界并没 保护会关系到资本市场能否健康发展。近几年，在证监会提出 有形成一致的观点。 的“超常规发展机构投资者”的战略构想指导下，以证券投资 李双海、李海英（2009）认为机构持股降低了会计盈余质 基金为代表的机构投资者发展迅速，逐渐成为中国证券市场 量，没有发挥保护中小投资者的作用。陈炜（2010）的研究表 的主导力量。根据深交所统计年鉴报告，截至2010 年底，A 股 明，金字塔式系族结构、机构持股比例高的上市公司的投资者 市场机构投资者持股市值占流通股市值的比重大约为70% 。 保护效率较低。 那么机构投资者持股比例的增加对保护中小投资者利益能否 2. 中小投资者保护水平评价指标及方法的文献整理。对 起到积极作用，本文将从公司层面对此进行探讨。 于如何量化投资者保护水平，采用什么方法评价投资者保护 一、文献回顾与假设的提出 水平，目前还没有统一的标准。既有学者将单一指标作为投资 1． 机构持股与投资者保护的文献回顾。研究机构持股与 者保护水平的替代指标，也有学者设计出投资者保护综合水 公司治理和公司绩效的关系的文献有很多，趋于一致的观点 平衡量指标，选用的评价方法包括菲尔德法、层次分析法、变 是，机构持股能完善公司治理和公司绩效。Hartzell 和Starks 异系数法、专家调查打分法、赋值法以及设定基础再加减分等 （2003）认为机构投资者对上市公司治理结构的完善和交易制 方法。主要文献汇总见下页表1。 度的改进有积极作用。王永海、王铁林和李青原（2007）、高雷、 从表1 汇总的文献看，专门针对公司层面设计的中小投 张杰（2008）、姚颐和刘志远（2009）研究发现机构投资者在一 资者保护指数比较少，多数文献是从法律层面、政策层面、市 定程度上参与了公司治理，其投资的积极性与其所投资公司 场层面以及公司层面等设计投资者保护指数。由于投资者保 的治理结构完善程度正相关。Gadhoum、McConnell 和 护受外部环境和公司内部众多因素的影响，指标设计综合考 Servaes、Chaganti 和Damanpour 等人发现机构持股比例与公 虑各影响因素能够使设计的指标比较全面地反映投资者保护 司绩效，如托宾Q 值、净资产收益率等，均存在正相关关系。 情况，但指标设计考虑过于周全的弊端是增加了量化的难度， 王馄和肖星（2005）等发现我国机构投资者参与了公司治理 从而也增加了考核的难度。 后，具有促进公司业绩改善的作用。 3. 研究假设的提出。机构投资者具有集中性、专业性的特 也有文献直接研究机构持股与投资者保护的关系。Pound 点，比较注重理性投资和长期投资，由于其资金力量雄厚，可 （1988）