《行为金融》第四章.pptVIP

行为金融学 第四章 前景理论：行为金融学的理论基石 吴浩存 * * 【本章精粹】： ◆掌握前景理论的主要内容。 ◆了解Bernoulli的效用函数、Friedman-Savage的效用函数、Markowitz的效用函数以及前景理论的价值函数的各自特点。 ◆了解前景理论的价值模型与效用理论的价值模型这两者的差异性。 ◆掌握前景理论价值函数的特点，以及决策权重函数的特征。 ◆了解禀赋效应、后悔与厌恶效应、沉没成本效应的基本内涵。 ◆了解为什么禀赋效应会带来交易不足现象。 决策和偏好研究是现代经济学和金融学所不可或缺的重要组成部分，他们共同构成了人类一切经济行为的起点。研究投资者的偏好，以及投资者如何做决策和评估风险，是解释投资者交易行为的理论和模型的前提条件。例如，对风险的态度这一偏好会影响到资产的定价，传统金融学理论就是建立在厌恶风险这一假设基础之上的。在传统经济学与金融学中，分析不确定条件下的决策时，经济学家使用预期效用理论，在前一章中，我们已经指出预期效用理论通常以四个公理来表示，即完备性公理，传递性公理，连续性公理，独立性公理。 但是，最近的大量研究证明，在实际决策中，人们的决策行为常常违反按照预期效用理论所作的预测。例如：艾斯伯格（Ellsberg’s）悖论与阿莱（Allais）悖论。这无疑对传统金融理论形成了巨大冲击。基于心理学关于人们偏好的研究，卡尼曼（Kahneman）和特维茨基(Tversky)提出了预期理论的一个替代概念：前景理论（Prospect Theory）。前景理论的提出为行为金融学的发展提供了重要的理论基础，这也是行为金融学中被学术界最为公认的的理论。在本章中，我们将对前景理论及其相关研究着重进行阐述。 第一节 前景理论的形成过程 我们在前面已经论述过了，长期以来，预期效用理论一直是现代微观经济理论的支柱之一。如果投资者对于不同环境条件下的投资具有合理的偏好，那么就可以运用效用函数来描述这些偏好。 但是，心理学和实验经济学在个体决策与偏好研究领域内的诸多发现，诸如确定性效应，同结果效应，同比率效应等，这些都对于预期效用理论形成了巨大的冲击，更进一步说，这对经济学中的诸多理论和研究乃至整个现代新古典经济学的挑战都是极为严峻的。因此，越来越多的学者尝试着放松预期效用理论的有关公理性假定，试图从技术上对原有的理论进行修正或替代。 一、原有价值期望理论上的修正 对预期效用理论的修正的模型主要有以下三大类： （一）扩展性效用模型（Generalized Utility Model） （二）非传递性效用模型（Non-transitivity Utility Model） （三）非可加性效用模型（Non-additivity Utility Model） 二、基于心理学视角的前景理论（Prospect Theory） “弗里德曼（Friedman）—萨维奇（Savage）困惑”对以凹形效用函数为基础的传统预期效用理论引发了挑战。 第二节 前景理论的主要内容 卡尼曼和特维茨基在1979年的《前景理论：风险条件下的决策分析》（Prospect Theory: An Analysis of Decision Under Risk）[1]文章中提出了前景理论。与预期效用理论的公理性形式不同，前景理论是描述式的。 卡尼曼（Kahneman）和特维茨基(Tversky)在一系列心理实验结果的基础上提出了主要观点：人们更加看重财富的变化量而不是最终量；人们面临条件相当的损失时倾向于冒险赌博，而面临条件相当的盈利时倾向于接受确定性盈利等。综合这些结果和观点，他们给出了解释人们在不确定条件下的决策行为模型。 卡尼曼和特维茨基将个人的选择和决策过程分成两个阶段，并且利用两种函数来描述个人的选择行为：一种是价值函数（Value function）V。另一种是决策权重函数（Decision weighting function）π(p)。其中价值函数取代了传统预期效用理论中的效用函数，决策权重函数则将对预期效用函数的概率p转变成决策权重π(p)。 一、个人风险决策过程 预期效用理论认为投资者面对不确定状态下的投资决策是基于期末财富和结果发生的概率大小而做出的，传统金融理论假设下的投资者的决策框架依据自身的财富水平和对结果发生的概率而做出一种预期的优化选择，这种决策模式建立在对各种信息咨询的充分占有和对情景的全面分析基础之上。 但是在金融市场的现实中，投资者由于受到外部环境的变迁、投资者的知识水平、信息占有的不对称、分析判断工具的先进性及自身心理素质等种种因素的制约，上述的预期效用最优决策是不可能实现的