案例分析之4： 蓝田股份案例分析.ppt

案例分析之4： 蓝田股份案例分析 1.蓝田在创造奇迹？———————————————— 蓝田股份于1996年发行上市，从公布的财务报告来看，该公司上市后一直保持着优异的经营业绩：总资产规模从上市前的2.66亿元发展到2000年末的28.38亿元，增长了10倍；上市后净资产收益率始终维持在极高的水平，最近三年更是高达28.9%、29.3%、19.8%，每股收益分别为0.82元、1.15元和0.97元，位于沪深两地上市公司前列，这对于一家经营传统农业的公司无疑是超乎寻常的。但是在其股价连续翻番的96-99三年里，蓝田却没有一个人们熟知的拳头产品，除了颇有特色的蓝田鸭蛋外，野藕汁、野莲汁只不过是最近的事。 　　 虽然公司资产规模这几年快速扩张，但其业绩增长与业务扩张不成比例，公司总资产周转率近三年内下降较快，分别为0.96、0.79和0.65。 自1999年6月至今的两年里，蓝田股份的业绩一直异常优良，但股价却一直徘徊在15——20元之间，并且始终保持着1520倍的市盈率水平，与目前同期市场平均市盈率近50倍的情况相比，显然是一个低估的绩优蓝筹股。但在翻开其历史走势后，得到的答案却恰恰相反，在1999年报之前的每一年，蓝田股份都采用送股加转赠累计高达10送10的分配方案大幅扩张股本，在送配股之前股价总能很合时宜地由10元左右一路上扬到24元左右，利用送配方案，再将股价降到10余元。如果没有两次送配股，即使按其历史最低水平12元计算，他的真实价位应高达70余元，人为制造股价的痕迹明显。 业绩如此优良的上市公司没有任何大的机构和券商全力介入或者大规模的持有，这不能不令人奇怪。在其公布的2000年年报中，其股东人数竟然由1999年底的11万人扩大到16万人之多。典型的一个散户占大多数的个股，这又为何？ 　　 如此超乎寻常的高利润是怎么产生的？所有疑问要解决的根本问题是，瞿超乎寻常的利润是否在造假？如果是真的投入到了固定资产中，那么投在哪儿？如果是中饱私囊，资金进出的通道又是怎么构建的？ 2.五亿利润从何而来？——————————————————— 年报显示，2000年利润总额5亿元。据清华大学经济管理学院肖星博士的分析，蓝田股份的利润事实上主要来源于洪湖水产公司。 　　 在蓝田20万亩的可开发水面中，从生产者的角度分析利润构成，洪湖水产的利润来源有两块：一是承包给当地农户自由养殖的约1万亩水面，另一个是由公司职工经营的19万亩水面(不包括正在开发的3期工程的10万亩水面)。在自己职工经营的19万亩中又有约2万亩是用来搞生态旅游的，由一个生态旅游公司管理(包括对承包的一部分进行管理)。蓝田股份2000年年报以及2001年中报显示，蓝田股份水产品的毛利率约为32%，饮料的毛利率达46%左右。显然，其超额利润来自于生态旅游和承包这两部分以外的特种养殖和饮料业务。 据记者掌握的资料，生态旅游公司2000年的收入占水产公司当年总收入的1／6强。今年，客流量在增加近一倍的情况下，日客流量达到1000人，现金收入18万左右。也就是说，旅游公司在不考虑淡旺季的情况下，去年的收入应是3500万元。承包给农户的1万亩水面，去年农户每亩每年交给蓝田320元，除去固定资产以外的成本，蓝田每亩收益为200元左右，总收入为200万。这样计算，水产公司的总收入应是2.5亿，而不是报表所称的5个亿。 　　 如果考虑固定资产的投入，包括庞大的围湖造堰工程，巨大的生态旅游的宾馆、景点等的基础建设，按照惯例，旅游景点至少要在五年以后才能开始赢利，即使从96年建设生态旅游开发的2万亩水面算起，至今，旅游业务刚过盈亏平衡点，是没有任何利润率可言的。那么，另外2.5亿元从何而来﹖ 3.扔到水里去的固定资产——————————————————— 除了极少数人，大概没有人能搞清蓝田的真正收入和利润率。同样，没有蓝田核心以外的人能搞清他的真实投资。2000年年报显示，至2000年底，蓝田的固定资产已达21.69亿，占总资产的76.4%，即公司经营收入和其他资金来源大部分都转化为固定资产。 　　 肖博士认为，主要在于蓝田选择的农业和农产品加工这个行业的特殊性。资产折旧没有一个固定标准，而且根本无法盘点。例如“在湖里打了几根桩，鱼池里还有多少只甲鱼，审计师是无法审计的”。 在蓝田股份流动资产中的应收帐款一项记者发现了上市公司固定资产投入太大。瞿兆玉先把控股公司95%的资产逐步注入到上市公司(蓝田股份)中，然后又将上市公司资产总量的