高管持股与公司绩效——基于中国民营上市公司的实证研讨.pdfVIP

高管持股与公司绩效  ——基于中国民营上市公司的实证研究 高洁 杜金岷 暨南大学经济学院， 中国 广州，510632 摘要 高管人员的持股对公司绩效存在着利益协同效应与堑壕效应两种效应。本文通过实证 分析的方法，以我国民营上市公司为研究对象，探讨了高管持股对公司绩效的影响，研究结 果发现，我国民营上市公司的高管人员持股比例与公司绩效正相关，其与公司绩效并不存在 非线性的倒U型关系，即支持利益协同效应。 关键词 高管人员 公司绩效 利益协同效应 堑壕效应 一、引言 近年来，高管持股与公司绩效的关系成为国内外学术界关注的焦点，大量学者对其展开 了研究。Denis和McConnell（2003）在“国际公司治理”一文中将高管持股与公司绩效的关 系作为目前公司治理研究的重要组成。 Demsetz（1983）指出，为实现股东权益最大化，公司股权结构是内生的。因此，股权 结构与公司盈利水平之间无相关性。Demsetz和Lehn (1985)对1980年对美国511家上市公 司进行了实证研究，发现股权结构与盈利水平之间无显著关系，从而验证了Demsetz的观点。 Morck等（1988）用托宾Q及董事会成员持股比例分别作为公司绩效及经理人员持股比例的 度量，采用分段回归方法发现，持股比例在0~5%时，Q 值与董事的持股比例正相关；在 5%~25%时，Q值与董事的持股比例负相关；超过25%时，两者又正相关。McConnell和Servaes （1990）对托宾Q值与高管持股比例、高管持股比例平方进行回归分析，结果发现，托宾Q 值与高管持股比例显著正相关，与高管持股比例平方显著负相关，因此，得出高管持股与企 业价值之间呈曲线关系的结论。Short和Keasey（1999）、Miguel等（2001）分别考察英国和 西班牙等国公司高管持股与公司绩效的关系，也得出了类似的结论。Mehran（1995）随机选 取1979~1980年间制造业的153家公司作为研究样本，得出与上述学者不同的结论：企业绩 效与管理者持股正相关，而且企业绩效与管理者报酬结构中股权报酬所占比例显著正相关。 在对中国大陆上市公司高管持股与公司绩效的研究方面，魏刚（2000）以1999年4月 30日前公布年报的765家A股上市公司的数据作为研究对象，发现高级管理人员的持股并 没达到预期的激励效果。于东智、谷立日（2001）也发现，高级管理层持股比例总体上与公 司绩效（净资产收益率）无显著关系。宋增基等（2005）、陈勇等（2005）的研究也发现实 施股权激励后上市公司的业绩无显著提高。李维安、李汉军（2006）以1999年至2003年的 民营上市公司为研究对象，实证结果显示，第一大股东绝对控股时，其持股比例越高公司绩 效越好，这时高管的股权激励无法发挥作用；当第一大股东持股比例低于20%时，高管的股 权激励也无法发挥作用；当第一大股东持股比例在20%至40%之间时，其持股比例和绩效呈 现倒U型关系，这时高管的股权激励发挥显著的作用。高雷，宋顺林（2007）利用上市公司 2000~2004年的面板数据，证明了高管人员持股比例及价值与企业绩效是显著正相关的。  ［本文所属基金项目］国家自然科学基金资助项目，广东省普通高校人文社会科学研究重 点项目（06JDXM79002）。 本文以我国民营上市公司为研究对象，试图通过实证分析的方法探讨民营上市公司的高 管持股对公司绩效的影响。选取民营上市公司为研究样本的原因在于，其一，民营上市公司 的控股股东是自然人或民营企业，受到政府有关部门的约束较少，其市场特征更强。其二， 在我国国有上市公司，高管人员被赋予很少股权，持股比例一般均远低于 1%，很多公司高 管零持股，在进行回归分析时，高管持股比例分布相对于公司绩效分布过小，回归效果较差。 本文剩余部分的结构安排如下：第二部分提出有关高管持股与公司绩效的研究假设；第 三部分是模型的构建以及样本和数据；第四部分给出了实证结果及分析；最后提出结论。 二、研究假设 现代公司制度发展到20世纪初时出现了一个深刻的变化：公司的股权高度分散，所有 权与经营权高度分离。股东（委托人）委托专业经理层（代理人）为